企業：出海潮席卷2004

　　2004年資本市場最活躍的現象之一就是中國企業境外上市,其中尤以大盤國企股成為這股出海潮的生力軍。隨之產生的一個現象是,面對一家家航母級大型企業駛向海外資本市場,人們表現出截然相反的態度。圍繞著海外上市能否解決國企改制的根本問題、失去大盤股資源后的國內資本市場將何去何從等話題,“出海潮”現象一次又一次引起人們前所未有的思考與激辯。

　　國企改制掀起“出海潮”

　　據香港交易所公開的統計數據顯示,自1993年第一家H股公司在香港上市以來,截至今年11月間,在香港上市的內地公司總數達到286家,已占到香港股市上市公司總數的26%。同時,由于這些公司中相當大部分是屬于行業型超大盤公司,其融資額度巨大。據香港交易所及結算所有限公司行政總裁周文耀介紹,香港股市1993年以來前10大IPO全部來自中國內地,包括中國聯通(資訊 行情 論壇)IPO募資436億港元；中國移動IPO募資327港元；中國人壽IPO募資267億港元等。

　　2004年大盤股海外上市勢頭一發不可收,而香港市場更以其距離本土市場近、中資股交投活躍成為國內企業海外上市的首選之地。周文耀在上月中的一次公開演講中表示,截至2004年11月,今年在香港交易所新上市的公司共有58家,其中有33家來自中國內地,占新上市公司總數的57%；其募集資金數量共占新上市公司募資總額的72%。

　　回顧2004年,包括平安保險、中電國際、中海集運、中國網通、彩虹集團、中國國際航空等公司在內的大盤股先后登陸香港主板及美國ADR市場,這些趕赴“出海潮”的公司中大多數為我國內地資源型、壟斷型、行業型的超大型國有企業,其任何一家的盈利能力與境內其他上市公司相比,都可以達到“以一抵百”。毫不夸張地說,這批海外上市公司集中了中國最寶貴的資源,是中國國民經濟的支柱企業。

　　促成“海外潮”在2004年集中爆發的一個不能忽視的原因在于由國資委主導的國企改革思路的實施。

　　國資委主任李榮融最近再次強調了國資委首先會選擇海外上市作為推進國企改革的重要手段。他說:“國資委提倡國有企業到海外上市,目的是使我們的企業從一開始就走上一條比較規范的股份制之路,能有一個比較好的公司治理結構。”

　　吸引力不可抵擋

　　海外資本市場的優勢現在已經為越來越多的人所認可。國資改革專家周放生認為,對于國企改制而言,海外資本市場具有國內資本市場所無法取代的優勢。

　　周放生表示,這種優勢主要體現在三方面。首先,海外資本市場規范、透明、監管力度強,這些外力無疑可以幫助企業較快地實現國際化、市場化轉型；其次,通過海外資本市場,企業可以吸引到一流的國際戰略投資者,其對股東負責、向股東回報的理念將深刻影響國內企業的經營思路,同時其專業素質可以幫助企業發現一些“前兆性”問題,實現對企業的“貼身監管”；其三,周放生指出,赴海外上市的企業大部分是超大型企業,其巨大的融資額度需要一個“更深”的市場承受。

　　申銀萬國證券研究中心首席經濟學家楊成長表示,提升國際形象是國內優秀企業海外上市的另一重要訴求。楊成長說,海外上市后公司的透明度大大提升,有利于增強國際市場對公司的信賴度,對于企業海外市場拓展、樹立國際形象十分重要,這一點對于目前加快實施“走出去”戰略、致力于成為國際化公司的企業而言,具有重要的吸引力。

　　同時,有市場人士還表示,海外上市對公司而言在再融資、以及實施高管股權激勵機制等方面都較國內市場有靈活性,同時高管薪酬水平可以直接與國際水平接軌,這也成為吸引公司赴海外上市的重要因素。此外,隨著近兩年內地股市的價格回歸,以前在內地發行定價高、融資大的優勢正在消失。他們認為,從中興通訊(資訊 行情 論壇)在香港發行的定價看,已經與內地相當接近,而且海外上市盤子大,這樣看來海外市場在融資方面現在反而更具優勢。

　　風險集中爆發

　　海外上市風行的同時,海外上市公司的風險也在集中爆發。年底的“中航油事件”以及“創維事件”為出海潮潑了一盆涼水,人們開始探討海外上市中資企業觸礁背后的必然性。

　　國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松這樣解釋海外上市公司的觸礁現象。他表示,必須承認的現實是,國內證券市場監管能力和市場成熟狀況欠缺,所以不少在中國內地市場上似乎習以為常的行為,在海外可能就成為觸犯法律犯規的行為。如果中國的企業,無論是國有企業,還是民營企業,還是把國內股市的運營習慣、治理特征等延續到監管相對嚴格的成熟資本市場,就可能遭遇問題。巴曙松稱,不僅國有企業如此,民營企業也是如此。不少出事的民營企業,沒有上市的時候何其轟轟烈烈,一旦到海外上市,信息披露透明了,監管嚴格了,很快游戲就玩不下去了。

　　巴曙松進一步指出,兩地市場的監管機構在監管力度上存在著明顯的差距。“一些上市公司的大股東嚴重占用上市公司資金,已經嚴重侵蝕了上市公司和小股東的利益,但是,內地的市場竟然可以置這種侵權行為于不顧,進一步探索所謂以股抵債,再次侵蝕小股東利益；類似的行為在香港和海外的成熟股市是要受到嚴厲懲處的,創維就是一個對照。”

　　巴曙松又說:“我在香港工作的時候,一些機構的朋友討論時說,香港的大股東侵蝕上市公司的事情也很多,也有不少沒有查出來,但是一旦查出來,就會有嚴厲的懲處。目前我們的差距就在監管的執行力度方面。實際上許多違規行為,我們不知道是如何監管和查處的。

　　他還表示,對于海外市場的定位,不能僅將其視作一個大規模的籌資市場,忽視對股東利益的保護,更應當把其作為促進企業治理結構調整的工具與平臺。

　　上海證券交易所研究中心總監胡汝銀表示,海外上市并不能從根本上解決國企改制的問題,目前國有企業從經營思路上距離真正的企業化運作尚存在較大差距,因此企業在沒有妥善解決好自身問題的情況下就貿然赴海外上市將付出相當大的代價。“可能引發中國企業整體形象在國際資本市場上受到嚴重損失。此外,一旦上市公司違規觸發集體訴訟其賠償代價往往是國內所無法想象的。”

　　申銀萬國的楊成長還提出了一個值得思考的現象。他說:“海外上市本意是想促進國企改制徹底、深入地進行,但是在海外資本市場上國企的市場壟斷和政府扶持恰恰成為它們吸引投資者的最大賣點,這是否反而會促使這些企業盡力維持這種特殊的優勢,從而放緩其市場化的改革進程?”

　　內地資本市場的“失血之痛”

　　“出海潮”引發的另一大焦慮就是:大型企業海外上市必然會導致國內資本市場喪失優質上市資源,陷入邊緣化危機。最受此困擾的莫過于我國內地的兩大交易所,其中又尤以上海證券交易所為甚。今年下半年來,這個問題已經被上證所有關領導在多個場合呼吁。上證所副總經理劉嘯東指出,從上市的角度說,國內的能源、高科技、保險都走了,接下來是銀行、汽車企業,內地證券市場都快成為殘局,投資者將無法分享企業成長的成果。

　　與此同時,市場聽聞大盤股上市卻往往以大幅下跌作以回應。申銀萬國證券研究中心首席經濟學家楊成長表示,對于一個脆弱的市場而言,大盤股上市會對市場形成階段性沖擊,這點毋庸置疑。上證所上市部總監周國慶針對這種情形曾表示,市場的“恐大癥”是不理性的,績優大盤藍籌股是一個國家的稀缺資源,這部分資源的喪失不僅是市場的損失,而且也會影響國民經濟穩定和可持續發展。

　　同時,市場上大盤股的缺位對于機構投資者而言還會形成另一種苦惱。楊成長表示,這幾年內地資本市場發展所取得的最大成績就是機構投資者隊伍的快速成長,在未來一兩年內,機構投資者的絕對比重將超過50%,成為市場投資的主體。但是隨著越來越多的大盤藍籌股的流失,內地證券市場出現機構投資者增速快于這部分投資者所適合投資的股票種類的增速,現在的機構投資者在國內市場可投資的股票缺乏選擇性,其投資構成的同質化現象嚴重。

　　面對我國內地資本市場的“失血之痛”,上證所研究中心總監胡汝銀呼吁:“內地證券市場已經到了非常危險的時刻,改革迫在眉睫！”巴曙松表示,企業是選擇上市地點的主體,他們會根據成本收益來進行判斷,強制企業選擇哪個市場的做法是不可行的。申銀萬國的楊成長表示,內地市場就發行這一方面而言是真正封閉的市場,只有把自己的市場開放成國際化的市場,能夠吸引境外公司來上市,才能夠實現越來越多的企業希望走向國際的愿望,也才能夠真正吸引大企業登陸。上證所研究中心胡汝銀則呼吁管理層應該拿出解決基本問題的智慧、思路、原則和勇氣,吸引大盤藍籌股登陸,提振市場人氣。

　　可以肯定的是,大型企業海外上市的步伐不會因為國內資本市場的挽留而有所放緩。李榮融在年底強調央企要樹立風險意識的同時,仍然重申海外上市將被優先考慮。國資委有關人士在接受記者采訪時表示,央企海外上市在未來仍將穩步推進,“成熟一家上一家。”看來,在未來的幾年里,“出海潮”將繼續延續,甚至在未來掀起更大的波瀾。(記者 童穎)

　　海外上市不能解決國企根本問題---上海證券交易所研究中心總監胡汝銀訪談

　　記者:繼中國移動、中國聯通、中國人壽等企業海外上市后,2004年這股大盤藍籌股海外上市的風潮繼續席卷,甚至愈演愈烈。你怎么看待這股“出海潮”?

　　胡汝銀:一國的資本市場對于國家經濟結構的調整,金融市場體系的完善,以及整體經濟實力的提升,都具有至關重要的作用。比如美國經濟的崛起,尤其是支柱產業的崛起,都離不開其資本市場的快速發展。而從一個更深層的角度來看,資本市場還關系到國家的金融抗風險能力以及社會整體福利水平。在美國,直接以及間接投資于資本市場的資產占家庭資產的比重無論從絕對量還是相對量上都在上升。

　　當前中國經濟已經發展到一個比較高的水平,如何使得社會財富能夠持續增長,如何使得越來越多的資本獲得有效回報,如何完善和加強資本市場的功能,成為一個重要而迫切的課題。在這種情況下,內地一批最優質的企業都跑到海外上市,這對于整個經濟成長而言是重大的損失,將導致整個社會的抗風險能力和整體福利水平的下降,導致內地資本市場嚴重發育不良,也增加了內地資本市場的脆弱性。

　　記者:你如何評價企業海外上市的優勢以及可能帶來的風險?你認為央企海外上市能否解決央企改制過程中的一些根本性問題?

　　胡汝銀:海外資本市場在再融資、實施管理層股權激勵制度、樹立企業國際化形象等方面具有一定的優勢。但是企業海外上市同時也可能面臨巨大的風險。從中國人壽海外遇訴到今年年底的中航油事件可以看出,海外上市不能解決國企改制的根本問題。目前國有企業從人事選聘等諸多方面來看距離真正的現代化、市場化機制還有很大距離,在沒有解決好自身基本問題之前就到海外上市,將會引發重大的風險。一方面,在國際成熟資本市場上企業的任何違規行為都有可能引發訴訟,其賠償代價之大是國內無法想象的。另一方面,中國企業的股權資產在海外市場上由于信息不對稱而普遍出現較大的價格折扣和低價賤賣,這無異于將中國經濟增長的成果向海外投資者拱手相讓,國內投資者則與這些經濟增長成果無緣。

　　提升國企運作質量的根本之道,不應該舍近求遠,眼睛向外,到海外上市,而應該眼睛向內,從國企徹底改制入手,通過完善國內的法律體系和企業的微觀制度安排,在我國社會經濟體系內部構造適宜的現代企業運作環境。海外上市對企業改制僅僅具有間接的、迂回性的促進作用,實際效果是極為有限和極不確定的,其成本也會遠遠高于內部的直接變革。

　　記者:今年以來有關部門出臺了眾多促進我國內地資本市場發展的政策,但是市場卻并沒有因此而得到提振,許多大企業仍然愿意優先選擇到海外上市,你覺得內地資本市場當前的問題根源到底是什么?怎樣才能重塑內地資本市場的吸引力?

　　胡汝銀:目前,我國資本市場的發展已經到了一個非常關鍵的時期,改革迫在眉睫。市場急切需要國家決策機構擺脫短期行為,不再以拖待變,要拿出解決根本問題的智慧、思路、原則和勇氣,通盤設計,推出真正治本的一攬子措施,包括盡快以合理補償公眾股東的方式實現股票全流通,同時引入做空機制和股指期貨等金融工具,促進股價水平合理化。

　　在我國內地企業紛紛赴海外上市的情況下,限制內地的新股上市,尤其是限制大盤股上市,完全是一種極端短視的自縛手腳、維持現狀的行為。中國證券市場的根本性和綜合性的改革時不我待,非不能也,是不為也,必須當機立斷。(記者??童穎)

　　“出海潮”中翻涌驚濤駭浪

　　創維觸礁

　　中國三大彩電生產企業之一的創維數碼,2000年在香港交易所主板上市。2004年11月30日,公司主席黃宏生在香港召開董事局會議時突然被香港廉政公署帶走。創維數碼于當天停牌。廉政公署指控黃宏生及其胞弟黃培升涉嫌于2000年11月至去年4月間,與另一名人士串謀盜竊共9張從“創維”銀行戶頭簽發的支票,涉款總額為4800萬元。后因控方向法院表示案件將進一步調查,還將加控其他罪名,法院隨即宣布將此案押后至明年3月開庭審理。黃氏兄弟以100萬元保釋外出。隨后,創維數碼走馬換帥,黃宏生從CEO位置上隱退,出任公司非行政主席。創維風波再度引發國際資本市場對我國內地公司治理結構以及規范運作的懷疑。眾多專家表示,在內地上市公司司空見慣的操作手法在國際資本市場上就會觸及法律,“創維風波”不僅值得引起公司管理層的重視,同樣也引發出對內地資本市場監管力度的深思。

　　中航油折戟

　　11月30日,新加坡上市公司中國航油(新加坡)股份有限公司因參與石油衍生產品交易,總計虧損5.5億美元,嚴重資不抵債,向新加坡最高法院申請破產保護。消息一出,震驚世界。中航油總裁陳久霖旋即被新交所要求返新協助調查。該事件也將中航油母公司中國航油集團卷入涉嫌內幕交易的丑聞中,其被懷疑在知道發生巨額虧損的前提下配售股票。目前,中航油集團已經重新成立了一家新的公司------中國航油貿易有限公司,以替代中航油從事航空油料現貸貿易業務。中航油事件使國際市場對于中國企業的信任危機再度升級,同時也喚起了國資監管部門的風險意識。事件發生后,國資委主任李榮融告誡央企負責人要加強企業風險管理,對從事股票、期貨、債券、外匯、對外擔保等高風險業務要從嚴控制,避免企業盲目進入高危風險區域。

　　北青傳媒上市

　　12月22日,北青傳媒股份有限公司正式在香港聯交所掛牌交易,作為內地傳媒公司海外上市的第一股,創下了香港H股的新紀錄。北青傳媒是北京青年報控股的股份制公司,《北京青年報》日發行量達60多萬份,2003年廣告營業額達9億元人民幣,北青傳媒作為北青報此次上市的主體,包含北青報一部分發行、全部廣告、印刷和物流。背靠內地廣闊的傳媒市場,北青傳媒在香港公開招股后,得到了公眾和機構的熱烈響應,散戶超額認購422倍,機構超額認購16賠,成為今年下半年香港H股散戶超額認額最高的新股。雖然業界認為北青報上市從傳媒上市的角度來看并不徹底與純粹,其存在著割裂傳媒產業鏈條的硬傷,但是其同時開創了“中國報業第一股”的概念,它的意義被認為是中國政府以其為試點探索國有媒體資產海外上市的道路,中國關閉最嚴的產業大門已經向海外資本市場開啟。

　　四大電信運營商海外聚首

　　歷經波折,中國網通于11月16日、17日先后在美國紐交所和香港聯交所成功上市,兩地額資總額超過11億美元。國際市場以兩地上市首日分別出現14%及10%的漲幅表達了他們對于這一國有電信運營商的看好。網通的上市也宣告了中國四大電信運營商在海外資本市場的聚首,自此,中國最大的四家國有電信運營企業:中國移動、中國電信、中國聯通、中國網通全部完成了海外上市這一躍,這也被認為是中國電信產業改革過程中所取得的最大成績之一,通過海外資本市場的規范與監督,中國電信企業正在成為真正的國際化公司。同時,電信產業的這一成長軌跡也被認為是國有壟斷性行業改革的“典型”模式,未來將有越來越多的壟斷型、資源型國有企業踏上這條道路。