5.5億美元巨虧謎團：中航油掉進了誰的陷阱

　　作者：黃嶸

　　中國企業(yè)又一次為過度投機國際期貨市場付了大筆學費——中國航油(新加坡)股份有限公司投機石油期貨巨虧5.5億美元。

　　從2003年下半年建倉至今，什么因素導致中航油這么快出現如此巨額虧空？據中航油 12月8日公告稱，該公司原總裁、事件核心人物陳久霖已經返回新加坡，被警方逮捕后又被保釋出來，正在協(xié)助商業(yè)調查課(Commercial Affair Department)做調查。事件真相仍撲朔迷離。

　　一位資深市場人士表示，中航油此次的巨額虧損，有可能是其投機過度、監(jiān)管失控后落入了國際投機商設下的“陷阱”。

　　“賣出看漲期權”之疑

　　記者從一些知情人士處得知：中航油此次巨額虧損主要來自賣出看漲期權。從中航油發(fā)布的公告中可以看到，中航油的其他投資品種還包括期貨以及掉期業(yè)務；主要交易場地是新加坡的場外交易市場(俗稱店頭市場)；主要交易對手——即買入這一看漲期權的機構都是一些國際上非常有實力的大投行，如高盛、巴克萊銀行等；而該公司負責期貨交易的10個操盤手中，主要是來自韓國和澳大利亞等富有操盤經驗的外國人。

　　對于中航油事件，市場人士頗多疑問。其中重要的疑團就是，為何此次中航油在進行投機操作時，竟會選擇“賣出看漲期權”。在油價漲至每桶40美元附近時，如果中航油真的看空油價，完全可以選擇更安全的期權產品——“買入看跌期權”。

　　在期權市場上，“賣出看漲期權”的收益是固定的，即期權合約賣出時的期權價格，但風險卻無限大，因為從理論上講，價格可以無限拉升；而同樣看空的“買入看跌期權”，當實際資產價格小于執(zhí)行價格和期權價格之差時，其收益為執(zhí)行價格減去期權價格再減去資產價格后的差，理論上講，當價格跌至零時，這一產品的利潤將達到最大；但其風險卻是固定的，為期權價格。

　　如果說中航油為了博取高額利潤而冒巨虧5.5億美元的風險尚可理解的話，那么這次“賣出看漲期權”卻只是為了這么一個并不高的收益——固定的期權價格，確實令人感到蹊蹺。

　　據一位參與國外期權交易的人士介紹，賣出期權的行為一般多為國外經紀商所為，因為一般的投資和保值客戶都愿意購買期權，購買期權有選擇履行合約的權利，風險相對小一些。當然，這些經紀商也會相應在期貨市場上再做一個反向操作，用來對沖風險——而中航油此次“賣出看漲期權”未作任何對沖操作規(guī)避風險。“像中航油這種不做對沖的‘赤膊’投資在國際市場上真的很少見�！�

　　中航油的國際操盤老手為何這次會違反常理——選擇高風險產品、又不做任何對沖？“因為對于這些操盤手來說，這一高風險金融產品還有一個比較大的誘惑——無成本。賣出期權根本就無需任何成本，并且在賣出時，買方還會再給你一筆期權費，這是最大的誘惑�！鄙鲜鋈耸糠治觯�“這一無成本投機還可以繞過國內對國有企業(yè)境外期貨投資嚴格的監(jiān)管體系�！�

　　自從1998年株洲冶煉廠在國際期貨市場上投資巨虧后，證監(jiān)會對國有企業(yè)期貨交易監(jiān)管非常嚴格。不僅在《國有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務管理辦法》中規(guī)定，企業(yè)建立的頭寸不得超過套期保值的范圍；而且在外匯結售匯管制上也非常嚴格，一般情況下，國有企業(yè)很難再去投機。

　　不僅如此，據悉，中航油內部的監(jiān)控機制也非常嚴格：損失20萬美元以上的交易要提交給公司的風險管理委員會評估；累計損失超過35萬美元的交易必須得到總裁的同意才能繼續(xù)；任何將導致50萬美元以上損失的交易將自動平倉。

　　“就是因為這個(“賣出看漲期權”)投機不需要成本，所以在長達一年的時間里，這種過度投機活動都沒有被集團公司發(fā)現。同時，由于中航油賣出看漲期權的頭寸建立過多，如果在期貨市場進行對沖操作，建立相應多頭頭寸，就必須支付比較多的保證金，需要動用大筆公司資金，便有可能冒被集團公司發(fā)現的風險，所以，中航油的操盤手不愿意在期貨市場上做反向操作避險，便采取了這種危險的‘赤膊’投機方式�！痹撊耸糠治�，“當然也不排除這些人過于自信，所以不做任何對沖的可能�！�

　　國際炒家逼空中航油？

　　“中航油石油期貨交易出現巨額虧損的時候，正值紐約原油期貨價格在10月25日飆升至每桶55.67美元的紀錄高點。為什么國際投機力量推動的原油期貨最高價，與中航油爆倉的價位這么接近？且最高價出現的時間點，與中航油爆倉的時間點幾乎同步？”一位原油資深人士疑惑——而這正是市場人士認為此次中航油事件的另一大疑團。

　　“而在中航油爆倉后，油價便開始連續(xù)回落，從這些跡象看，很可能此次中航油中了國際炒家的圈套，故意逼空中航油�！敝刑炱谪浺晃蝗耸糠治�。

　　記者曾采訪臺灣中國石油公司煉制事業(yè)部營運處經理畢淑倩女士，她認為，當油價達到每桶40美元以上后，價格已經不再是由需求基本面支持了，更多的是投機基金之間的博弈。而從中航油事件來看，的確存在國際大資金之間的博弈。

　　據前述參與國際期權交易人士介紹，像中航油這種沒有任何對沖舉措的投機行為在國際市場上非常少見，而這種“赤膊”投機也正是國際大基金尋找的逼倉對象�！半m然國際市場上期貨經紀公司有為客戶保密的義務，但通常一些大資金的動向基本都會被國際炒家發(fā)現�！�

　　此外，據該人士透露，很多國際期貨經紀公司和國際基金都很愿意以中國企業(yè)為對手，因為中國國有企業(yè)有中國政府這個大信譽作靠山。一般情況下，國際期貨經紀公司都會給中國企業(yè)較高的信用額度——拿此次中航油賣出看漲期權來說，雖然理論上賣出期權無須成本，但實際操作中，要實現大量賣出看漲期權必須建立在很高的信用之上，因為這很容易令賣出期權者在虧損時不付錢。

　　而據一位國際投行人士透露，不少國外基金選擇逼倉中國國有企業(yè)，還因為這些企業(yè)的特殊性。“一般企業(yè)被逼倉成功后，資不抵債申請破產，便能逃掉很大一筆債務，所以逼倉基金并不能得到預想的豐厚利潤。但中國國有企業(yè)不同，一般中國政府都會出手相救，我們不必承擔企業(yè)破產逃債的風險�！�

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