誰在博千三關鍵點位 誰為股市的明天而博

　　顧偉國

　　股市的本質就是利益之博。然而，為什么上證指數(資訊 行情 論壇)在千三點位會博得如此激烈？究竟是誰在博？博什么？

　　由于種種原因，A股市場是一個利益天平極度傾斜的市場。融資者是最大的贏家，海外 利益群體也坐享超額利益，而投資者卻整體損失慘重。跌到千三點位，博弈已不再限于二級市場中的持股者與持幣者之間，而是殃及一級市場，觸及到各方的利益。

　　融資者：不能再隔岸觀火了

　　在千三點位，作為既得利益者，融資者以及相關各方已經不能再隔岸觀火了。

　　在這一點位上，我們看到了最直接的現象：二級市場的股價跌破發行價，一級市場的投資者放棄認購。到8月底停發新股時，今年160多家IPO公司中，跌破發行價的公司數為47家，占29.19%。蘇泊爾(資訊 行情 論壇)、宜華木業(資訊 行情 論壇)、美欣達(資訊 行情 論壇)更是上市首日就大幅跌破發行價。雙鷺藥業(資訊 行情 論壇)由于眾多中簽投資者放棄認購，其發行的1900萬股中無人認購股數達314萬股，保薦機構包銷比例約為16.55%，創了近十年的記錄。

　　有學者統計，A股1364家上市公司發起股東上市前的凈資產為5370億元，現在的凈資產增加到11302億元，加上歷年紅利1676億元，比當初投入賺了142%。而A股社會公眾股東累計投入資金8447億元，現有凈資產6169億元，加上分紅747億元，凈資產縮水18%。

　　這種對融資者利益的傾斜是A股市場特有的。例如，在香港創業板上市的金蝶國際以每股1.03港元發行8750萬股，凈籌資額不到1億港元，上市當天總裁徐少春的身價為6400萬元；而在A股上市的用友軟件(資訊 行情 論壇)以每股36.68元發行2500萬股，籌資近9億元，凈資產增幅達到10倍，上市當天董事長王文京的身份高達50.75億元的天文數字。

　　這種特有的利益傾斜原本是為國企服務的。轉軌初期為體現公有制主體而設立形成的股權分置格局是流通股高溢價的一個重要因素。然而，在這種特定設計沒有改變之前，卻在所謂的“一視同仁”下，加快了向民營企業、合資企業甚至外資企業開放的步伐。使原來全民圈股民的錢，發展為民營家族企業圈股民的錢、外商圈股民的錢了。

　　比如，日資法人股占60%的寧波東睦(資訊 行情 論壇)，今年4月發行4500萬股，每股10元，凈籌資4.3億元。發行后，股東權益從發行前的16065萬元猛增到59752萬元，每股凈資產增加了126%。4200萬股的日資法人股就增值12180萬元。還有什么生產活動的效益能夠與此相比？

　　盡管早已不能代表全民利益、國有企業利益，但是作為原有規則下的既得利益者，融資者們不愿看到A股市場改變運行軌跡，仍要為維持原來的高價發行機制而博。

　　投資者利益：容易被利用的悖論

　　在為投資者利益而博時，卻遇到一個悖論：要解套，得讓二級市場的股價上漲；而股價上漲，高價發行機制就得以延續，投資者的利益又將受到損害。反之，降低一級市場的發行價格，投資者獲利，但由于比價效應，二級市場的股價會進一步下跌，投資者越套越深。

　　這是一個迷惑人的推論。其實，二級市場中的博價差只是投資者之間的風險轉嫁和利益再分配，就投資者整體而言，除了多交稅費外，利益不會因此而增加。只有投資者與融資者之間的利益才是彼此消長的，主要體現在發行價格及隨之形成的每股股息、紅利上。

　　然而，投資者隊伍不僅不是鐵板一塊，而且之間充滿著尖銳的利益對立。機構、散戶，持股者、持幣者之間的利益博弈從來沒有停止過。因此，在與其他利益群體的博弈中，投資者利益永遠是個扶不起的阿斗。在千三點位，由于觸動了其他方面的利益，投資者的利益被提到空前的位置。其實是以保護一部分投資者利益為名，損害另一部分投資者利益，以實現其他利益群體的利益。

　　我們可以設想讓社保資金、企業年金、商保資金、證券投資基金及信貸資金等資金來接盤救市，把股指推升到千五、千八點，讓現有的持股者解套。但如果沒有公司基本面的變化，結果除了使融資者的高價發行機制得以恢復、被套對象發生變化外，不會有任何變化。要想讓新進場的資金解套，股指還得往上走，這將是一條不歸路。

　　隱性的海外者利益

　　在千三點位博利益的群體中，人們往往忽視海外利益群體的存在，一些人甚至把海外利益群體的聲音誤作裁判員的哨聲，而不是運動員吹出來的黑哨。

　　外資投資銀行、QFII在內的海外群體也是利益的一方，他們也應該為維護原來運行軌跡下的海外群體利益而博。我國經濟是當今世界經濟中最具活力的經濟之一，但怎樣投資中國企業？投資什么樣的中國企業？是大有學問的。比如，不投資每股1.61港元的中石化H股是失誤，但不投資每股4.22元的中石化A股并不一定是失誤；不投資每股1.03港元的金蝶國際是失誤，但不投資每股36.68元的用友軟件不一定是失誤。

　　一批國內龍頭企業以低廉的價格在海外上市。有關資料表明，在海外上市的250家企業的總市值達到2500億美元，超過國內A股的流通市值。海外上市的十大中資股公司的凈資產總額高達10600億元，凈利潤總額高達1460億元。而深滬兩市中流通市值最大的十家公司凈資產總額僅為2729億元，凈利潤總額僅為262億元。具有資源優勢、壟斷地位的優質企業是我國經濟的主體，投資中國企業，分享中國經濟發展成果，指的就是要投資這些企業。海外投資者已經真真切切地分享著我國經濟發展的成果。

　　由于同股同權，所以無論先A股再海外，還是先海外再A股，只要發行價格不同，發行價高的投資者利益就流向發行價低的一方。我們曾有過廣州藥業(資訊 行情 論壇)A股9.8元，H股1.65港元，溢價率高達460%的發行歷史，A股投資者的利益大量流向H股投資者。假如正在醞釀中的交通銀行A＋H股發行方案H股按2.5元發行，A股按A股市場銀行股價格5元發行，那么，A股投資者獲得與H投資者同樣數量的股權，就需多投資約100億元，這100億將由原股東、A股股東、H股股東共同分享。

　　憑什么非要讓A股投資者的投資成為唐僧肉？

　　誰為中國股市的明天而博？

　　從管理層角度來看，A股市場為國企解困的任務已經基本完成，民營企業、合資外資企業都已進入A股市場融資。因此，作為監管者和融資者雙重身份的政府，目前可以更多地以監管者的身份行使職責了。

　　醞釀中的交通銀行A＋H股方案以及中石油每股4元左右發行方案，清楚地表明政府已經想讓國有控股企業到A股市場送錢而不是圈錢了。因此，指望通過投資者之間的博弈而恢復A股市場融資者的圈錢功能已經難以實現。

　　在融資者與A股投資者僵持之間，一個令人擔憂的現象正在發生，這就是大量優質企業正加速流向海外上市。包括中國民航、方正集團、華為集團、中電國際以及建行、中行等一批大型企業已發布海外上市意向。據稱，在香港創業板有一千個內地企業在排隊等待上市，在新加坡等待上市的亦有幾百個。一些打算在A股市場上市的企業也聲稱，如果不能及時在A股上市，就走向海外。優質企業是股票市場的基礎，是我國二十多年改革成果的結晶，優質資源一旦在兩三年內流失殆盡，我國A股市場將只能定型為二流企業市場，淪為國際資本市場的附屬市場，我國廣大投資者也將失去投資本國優質企業、參與管理和分享成果的機會，而海外投資者將能盡情地享受我國經濟發展的成果。

　　另外不得不提的是：能源、交通、通訊、金融類大型龍頭企業和壟斷企業，關系到我國經濟的命脈，決定著我國經濟發展的未來，當這些企業在海外上市的數量過大，涉及的領域廣泛時，海外投資者將對我國經濟擁有了全方位的話語權，能夠通過影響這些企業的發展戰略和方向，在一定程度上左右我國經濟的發展。所以，如果警覺不夠，處理不當，千三點位的博弈結果可能是融資者和國內投資者都是輸家，海外利益群體才是真正的贏家。

　　我們應該清醒地看到，在特殊歷史時期發展起來的我國A股市場，其主體是國內二流企業。要想造就一個好的A股市場，使A股市場真正成為我國老百姓分享我國經濟改革和發展成果的場所，必然有一個已在海外上市的企業回歸A股市場，和尚未上市的優質企業在A股市場融資上市的過程。同樣必不可少的前提是，這些企業應該是以相對較低的發行價格回歸和上市，這樣才能真正提升A股市場的投資價值。在這一過程中，不可避免的情況是，A股現行股指及價值重心下移。也就是說，A股市場需要經歷一個股指下跌與融資功能被激活、投資價值得到提升并行的痛苦過程。認清這一趨勢，就要求市場的組織者、設計者、管理者精心策劃，安排出優質企業回歸和上市的一部分利益，來補償目前的A股市場持股者的損失，實現軟著陸。

　　拒絕優質企業，就是拒絕A股市場的未來。我們十分遺憾地看到，當交通銀行想以H股的價格發行A股時，當中石油擬以低于香港、美國的市價回歸A股時，卻招來一片反對聲。