問題券商托管博弈 資產管理公司借機打造大投行

　　資產管理公司借托管問題券商之機，圖謀券商牌照，打造國際大投行的意圖已清晰可見

　　□ 本刊記者 李德林/文

　　“如 果我們的債權賠償按照國家的統一標準，就意味著華融托管后恒信證券的重組已經失敗。因為重組成功，個人債權將全額賠償，而失敗則將按照統一政策賠償。”恒信證券 湖南的個人債權人堅持認為，華融資產管理公司在錯誤理解賠償政策。11月15日，恒信證券托管組對債權人表示，華融將先按照國家的統一標準進行債權收購，10萬元以上的債權人按照90%的標準進行收購，剩余10%的債權，將由債權人與重組方進行談判。

　　按照人民銀行、財政部、銀監會、證監會四部委聯合發布的《個人債權及客戶證券交易結算資金收購意見》(以下簡稱《意見》)，打折收購針對的是停業整頓、撤銷的金融機構和托管經營后需要撤銷的證券公司，而托管經營期間的證券公司，托管組可比照相關要求進行個人債權登記、甄別確認，并不涉及收購。但是，華融資產管理公司在托管恒信證券后，卻向投資者提出債權清理完畢后將按照統一標準賠償。“不是恒信證券沒有重組機會，而是華融自己想重組恒信證券，以此降低自己的重組成本。”恒信證券的債權人這樣認為。

　　在問題券商博弈的背后，資產管理公司爭奪證券公司牌照，打造國際大投行的意圖已經清晰可見。

　　債權人期待重組

　　“華融就是要借托管名義，趕走重組方，拖垮債權人討債信心。”恒信證券湖南的債權人語氣激動：“恒信證券的債權登記早就完了，而華融遲遲沒有重組動作，他們就是要借這一次國家賠償的機會，降低重組成本。”

　　“華融有6個月的托管期，但是他們除了債權登記，對債權人根本沒有什么說法。”債權人對華融資產管理公司的托管很不滿意：“后來新華社關于債權人收購辦法的電文發布后，華融托管組就要求債權人按照新的辦法進行賠償。”恒信證券的債權人堅持認為，華融資產管理公司在鉆《意見》的漏洞。“按照他們的意思，恒信證券不會重組，只有等死了？”

　　《意見》中規定，國家收購停業整頓、托管經營、被撤銷金融機構中的個人債權以及客戶證券交易結算資金。到底托管經營的問題券商是不是真的按照《意見》收購？恒信證券的債權人很迷惑，同樣，被資產管理公司托管的漢唐證券、德恒證券等問題券商的個人債權也感到困惑，因為資產管理公司進行的托管是委托式托管，而非清償式托管。這些還在經營的證券公司與大連證券、鞍山證券等已經進入破產程序的券商不一樣，也與新華證券不一樣，因為新華證券的營業部被東北證券托管，但債務卻是單獨剝離出來的。

　　債權人認為，資產管理公司沒有理由按照《意見》來收購債權：“《意見》中關于收購程序特別強調了，托管經營期間的證券公司，托管組可比照要求進行個人債權登記、甄別確認，并不涉及收購。”恒信證券湖南的債權人告訴記者：“現在恒信證券的個人債務其實并不是太多，目前看來4億元都不到，但是10萬元以上的個人債權人比較多，如果按照《意見》的統一標準進行收購，90%將由國家買單。如果華融隨后重組，將至少節約3億元的重組成本。”

　　同樣，與華融一樣處理漢唐證券債權的信達資產管理公司也遭遇了債權人的反對。恒信證券的一名投資者一個勁地喊冤枉：“我現在500多萬元陷在恒信證券，如果華融真的按照《意見》來賠償的話，我將虧50多萬元呀。”

　　重組受阻的背后

　　“恒信證券不是沒人來重組。”知情人士透露，現在華融資產管理公司雖然表面上正與重組方積極接觸，但是華融其實并不愿引進重組方，而是想自己重組德隆系的金融公司。

　　記者從華融托管組了解到，9月10日，華融資產管理公司正式發布恒信證券債權登記公告后，截止到10月18日，已完成個人債權登記工作量的79%以上，機構債權登記工作量的22.5%以上。托管組稱，預計登記工作能在登記公告要求的期限內完成，隨后進入債權確認程序，真正的債權解決方案要等確認后才能公布。托管組強調，華融根據證監會的托管要求，一直在與各方接觸，尋求重組的可能性。但是重組涉及的股東和債權人，數量眾多，關系復雜，需要對相關資產進行剝離、審計，才能引入新的實力股東，解決債務。重組的前提就是對個人與機構債權進行處理，個人債權是首要考慮因素。目前，托管組正在與有意參與恒信證券重組的機構進行洽談。

　　恒信證券托管組稱，對個人債權及客戶證券交易結算資金處置的政策是，重組成功，個人債權由重組后的證券公司全額償付，若重組不成功，個人債權將按統一的政策和要求收購。

　　恒信證券的重組進展如何呢？“現在根本沒有看到有機構來收購。”債權人覺得很奇怪，“德隆出事后，就有機構來洽談，但是華融的債務清理了幾個月到現在都沒有清理完。”

　　本刊記者曾經在7月份得到唐萬里寫給高層的一份德隆重組材料，材料中唐萬里將一份2004年2月就開始與德隆接觸，有意參與德隆系重組的公司名單進行了羅列，材料中特別提到了中財集團，中財集團希望接手德隆系的金融公司。當時還有知情人士告訴記者，中財集團為了接手德隆的金融公司，網羅了大量人才，但是在德隆系托管以后，中財集團不得不退出了德隆系金融公司的重組。

　　“中財集團走后，光大證券又來了。”知情人士透露，在華融還沒有正式托管之前，湖南證監局就對恒信證券進行了摸底，恒信證券的債務窟窿并不是很大，整體上不到40億元。中財集團撤離后，經過介紹，光大證券有意重組，后來華融資產管理公司以還在進行債務清理為名，拒絕了光大證券的“橄欖枝”。

　　11月15日，恒信證券托管組對債權人解釋，華融將先按照國家的統一標準進行債權收購，10萬元以上的債權人按照90%的標準進行收購，剩余的10%的債權，將由債權人與重組方進行談判，然后確定賠償方案。“華融將來重組德隆系的金融公司，國家擁有90%的投票表決權，個人債權人10%的表決權根本就不能否決華融將來的重組條件。”恒信證券的債權人認為這是華融在為將來自己的重組降低成本。

　　資產管理公司新算盤

　　華融這樣處理恒信證券的個人債權，其實有自己的如意算盤。

　　1999年成立的四大金融資產管理公司，其歷史使命是處理四大國有商業銀行的不良資產。目前的四大資產管理公司100億元的注冊資金都是財政部劃撥的。“向商業化轉軌是資產管理公司未來發展的必然選擇。”長城資產管理公司總裁汪興益認為，商業化轉軌就是通過改革，建立自主經營、自負盈虧、自我發展的機制，使資產管理公司成為真正意義上的市場主體。有資產管理公司內部建議，將改變現有的國家掌管資產管理公司的單一股權形式，吸納商業銀行、證券公司、保險公司以及其他的金融機構，將資產管理公司改制成為金融控股集團，將現在的資產管理公司辦事處改為專業子公司，打造成匯豐、花旗、渣打這樣的國際大投行。

　　資產管理公司在處置后期具備兩大業務優勢，即對不良資產的專業處置經驗和對投資銀行的深入實踐。“現在資產管理公司托管券商，名義上是為銀行解決債務，實際上是為了商業化后的投行牌照。”某證券公司高層分析，現在資產管理公司雖然有國家的特殊政策，可以從事其資產項下投行業務，但是隨著歷史使命的結束，資產管理公司的投行業務面臨轉型。

　　“現在資產管理公司不斷托管券商，但是他們進入后并沒有看到重組的進展，而是資產管理公司不斷進入券商的管理事務中，一旦證券公司的債務清理完畢，資產管理公司順理成章接手證券公司后，將可以得到證券公司現成的殼資源。”證券公司內部人士認為。

　　如果華融成功重組德隆系證券公司，將得到3張證券公司的牌照，信達如果重組漢唐證券、遼寧證券，也將掌握3家證券公司牌照，東方如果重組閩發證券也將得到一張證券公司牌照。

　　資產管理公司在清收和處置不良資產的過程中，先后進行了債轉股、資產收購、資產重組、資產處置等方面的實質性操作，積累了豐富的經驗；具備成為現代投行的規模優勢，具備債權人、股東、經營者等多重身份，有利于減少資本運作中的內部交易成本，資產管理公司將是現有券商最大的投行競爭對手。

　　但是，證券公司并不看好資產管理公司的大投行轉向。他們認為，目前證券公司經過多年的發展，已圍繞著投資銀行業務形成了一套較為規范有效的運作模式，證券公司作為開展傳統投資銀行業務主體的主流地位已深入人心，對行業發展方向的理解和預測也較為準確，以資產管理和處置為核心業務的金融資產管理公司并不具備優勢。