以股抵債第二例 華北制藥復合式償債12億

　　見習記者 劉 巍

　　北京報道

　　電廣傳媒(資訊 行情 論壇)(000917.SZ)“以股抵債”引起的軒然大波漸漸平息，無數的質疑和謾罵也悄悄被人們淡忘之際，以股抵債的第二例翩然而至。

　　2004年11月24日，華北制藥(資訊 行情 論壇)(600812.SH)發布公告稱，董事會已審議通過了《債務轉移協議》、《以股抵債協議》和《關于綜合整改及控股股東“以股抵債”配套方案解決非經營性資金占用計算范圍及金額的議案》。

　　復合式償債

　　大股東非經營性占用上市公司的資金已不是新鮮事。

　　就華北制藥而言，截至2004年6月30日，華北制藥集團有限責任公司(簡稱華藥集團)及其關聯單位占用華北制藥資金合計12.03億元，已達到凈資產48%。如此高的占用資金，已然嚴重影響了上市公司的經營。面對大股東無力還款，“以股抵債”只能勉而為之。

　　與之前的電廣傳媒不同，此次華北制藥采用了一種“股權轉讓”與“以股抵債”相結合的方式，既引入了新的戰略投資者，又讓上市公司實實在在的拿到了一部分現金。

　　根據公告顯示，華藥集團以每股3.55元的價格(相對于2004年6月30日的凈資產每股2.14元溢價65.89%)，將其持有的58197887股華北制藥國有股轉讓給荷蘭DSM公司，所得的大約2.07億的股權轉讓款全部用于償還占用上市公司的資金。荷蘭DSM公司是世界上最大的抗生素和維生素原料制造商，擁有國際先進的青霉素生產技術，而且與華北制藥的部分業務有共同之處。

　　與此同時，華藥集團又將其持有的407484887股華北制藥國有股，以每股2.46元的價格抵償華藥集團及其關聯方占用公司的10.02億元資金。由此，“股權轉讓”與“以股抵債”清償的金額共計12.09億元，超出非經營性資金占用清償范圍0.22億元。這部分超出金額用來代償華北制藥集團銷售有限公司對華北制藥的經營性資金占用。

　　此次償債方案完成后，華藥集團的持股比例由59.37%降為30.00%，仍為華北制藥的第一大股東。持股7.64%的荷蘭DSM作為公司第二大股東和戰略投資者，而流通股的比例從40.13%增加到了61.59%。

　　“我覺得這次抵債方案比較好的地方，就是在解決上市公司的虛擬債權的同時，既為公司引入了很好的戰略投資者，又讓上市公司拿到了2個億的‘真金白銀’。”西南證券收購兼并部副總經理李陽說，西南證券是此次改制上市公司方的財務顧問。對于戰略投資者的引入，“民間經濟學家”張衛星的看法是：“引入荷蘭DSM公司只能使事情越來越復雜。”他打了個比喻，就像原本只有A和B，不管合理與否就這兩個東西，但現在又加入了C，就算暫時不出問題，但長久來看，怎么都是更復雜了。

　　另一位比較了解情況的業內人士在接受記者采訪時指出，其實為引入荷蘭的這個投資者前前后后談判花了一年多，而一年多的時間就只說服對方購入了7.64%的股權，估計日后增持的希望也不大。據其推定，荷蘭DSM公司只是以參股為目的，而無意參與華北制藥的具體經營。

　　而對于該問題，華北制藥的公告中表示有關與DSM合作的具體事宜，公司將根據工作進展，按照相關規定履行信息披露義務。

　　小股東權益維護

　　電廣傳媒“以股抵債”方案之所以一出臺就慘遭炮轟，最根本的原因在于小股東的利益受到了嚴重的損害，甚至有人抨擊其就是在圈小股東的錢。而華北制藥的“以股抵債”對小股東的權益又考慮了多少？

　　公開資料顯示，此次華藥集團以股抵債部分的定價為每股2.46元，比照每股凈資產2.14元溢價14.95%；與轉讓給荷蘭DSM的3.55元相比，低了30.7%。

　　對這一價格，李陽給出了解釋。

　　據統計，華北制藥自上市以來一共實施了三次再融資，并全部采用配股的方式。而且配股價格相對于當期凈資產的溢價幅度基本都低于市場的平均水平，最大的一次溢價幅度也只有91%，低于市場的平均水平，1995年甚至出現了折價配股。這就使得公眾投資者進入的股價不是特別高。

　　而且華藥集團曾以較高的比例兩次認購配股權，累計投入資金約5.44億元。其中，在1997年的配股中以現金認購；1999年雖然是以實物資產認購，置入資產在隨后的2000年至2002年內累計為公司貢獻利潤1.33億元，占全部利潤的比例約35%，2002年超過了40%。

　　據公告，自上市以來�熑A藥集團一直對公司進行著扶持和幫助�熑鐭o償使用華藥集團價值36.8億元的“華北牌”商標以及工業產權和非專利技術等。這些都是無形資產投入。

　　根據李以上的解釋，上市公司凈資產更主要的是緣于大股東的投入和自身的積累。粗略計算，凈資產中扣除歷年分紅派息后，公眾股東的投入約折合每股0.62元，占凈資產的比例為28.79%，低于目前公司股權結構中社會公眾股40.13%的比例。

　　華藥集團將歷年來對華北制藥的投入等因素作為溢價的解釋，是否能為其他股東所接受仍具有較大不確定性。

　　前面不愿透露姓名的業內人士對這一價格基本持肯定態度，“由于華北制藥價格一直不是很高，因此2.46元的定價可以說基本沒有圈小股東的錢。但沒有圈錢不意味著小股東的利益就沒有受到損害，大股東欠錢不還就是一種損害。”

　　而面對大股東就是還不起欠款的局面，定價的相對合理似乎已經比之前某些公司的圈錢行為有了很大進步。

　　除了定價之外，華北制藥特別的股權結構也賦予了此次以股抵債另一個特點。

　　華北制藥的股權結構非常簡單。除了大股東華藥集團外，國有法人股東就只有河北省經貿投資有限公司一家，而且持股比例僅為0.5%，其余40.13%都為公眾股東持有。

　　“在股東大會時，由于大股東回避而不參與投票，這就意味著流通股東有絕對的決策權，這樣就保護了小股東的利益。”李陽說，“在現有制度和公司具體困難下，我覺得我們的方案已盡最大努力保護了小股東的利益。”

　　是否重蹈覆轍？

　　盡管經過此次改制大股東華藥集團的持股比例已減少為30%，但不能改變的是華藥集團依然穩居第一大股東的寶座。而第二大股東荷蘭DSM公司持股比例僅為7.64%�煾�本無法抗衡。

　　那么，歷史會不會重演？明天大股東是否又再次重演今天的故事？

　　對此，公司方表示將修改《公司章程》，從基本制度上防范大股東違規資金占用。在《公司章程》中明確控股股東及其關聯方對占用公司資金等侵犯中小股東利益的行為負有賠償責任。建立了控股股東侵害公司或其他股東利益時的責任追究制度。調整了董事會人數，使非關聯董事在董事會中占據絕對多數。二是，完善關聯交易制度，從程序上杜絕控股股東違規占用資金。

　　另外，大股東在公告中公開承諾：不利用控股股東的決策和控制優勢，通過任何方式違規占用貴公司資金，不從事任何損害貴公司及社會公眾股東利益的行為。

　　在實施以股抵債的同時，華北制藥還以1元的價格收購華藥集團持有的銷售公司98%股權。本次收購完成后，公司將持有銷售公司99%的股權。

　　“此次收購了銷售公司98%的股權也是為了杜絕以后的關聯交易，這就意味著華北制藥以后有了自己的銷售體系，提高了公司的競爭力。”李陽說。

　　然而，華北制藥的前景是否真的一片陽光，我們只能拭目以待。

　　前面的業內人士認為，大股東持股比例雖然降低，但國有的性質依然未變，根本沒有觸動到根基。只是一個治標不治本的方法。

　　“還有一個擔憂就是大股東的持股減少后，很可能有一種消極心態，也就是說華藥集團以后可能會不再關注和支持上市公司。更嚴重者，可能會更加放心大膽地侵害上市公司的權益，因為以前有損失的話，大股東自己也要承擔將近60%，而現在倒好，只需承擔30%就行，成本更低了。”

　　“以股抵債”的爭論依然在持續。