中國股市已成權力資本博弈場所 誰來對股市負責(2)

　　張婭

　　無法確定的責任

　　這其中，自然也能為發審委找到客觀原因�！霸O立發審委的前提是假定發審委有足夠的能力辨別公司好壞，幫助投資者把好最后一關。”上述投行副總表示，“但事實上，發 審委很難僅從材料上對公司質量優劣進行判斷。”

　　目前的發審委一共有25名委員，其中中國證監會會內委員5名，包括首席律師、首席會計師為兼職委員,3名專業人員為專職委員。會外兼職委員10名，其中國家發改委1名，國務院國資委1名，北京大學1名，上海證券交易所和深圳證券交易所各1名，證券公司1名，基金公司2名，合格的境外機構投資者1名和香港專家1名。專職委員10名，全部為會計師事務所、資產評估機構和律師事務所的資深合伙人，其中注冊會計師5名、注冊資產評估師1名和律師4名。

　　苑德軍認為：“發審委委員專業知識的局限使得他們對公司各種狀況不可能全部了解。因為要真正全面深入地了解和把握一家發行公司的基本情況，需要發審委成員具備多方面的知識。比如懂財務的發審委委員可能不懂企業所在行業方面的情況�！�

　　而頻繁召開的發審會議更加讓發審委難以看清上市公司材料的真實性。曾有人給現在的發審委算過一筆賬：僅在7月份上半月，發審委審核上市公司家數為24家，一家公司的申報材料就有15萬字左右，24家就是360萬字，按照正常的閱讀速度(200字/分鐘)，一個人若看完這些資料，就算是不吃不喝晝夜不停，也要13天。

　　根據規定，發審委委員可以提前5天獲得被審核公司的相關資料。一位投行人士承認，擬發行新股公司上報的審核材料由投行人士、注冊會計師、律師和相關部門等經驗豐富的專業人士經過反復修改形成的，形成這份書面材料需要一至兩年甚至更長的時間，但給予委員消化這份材料的時間只有5天時間，相比之下委員們想對公司諸如業績是否真實等實質性問題發表看法，可謂難上加難。

　　但更重要的是，近年來股票發行制度改革的結果，是減弱監管部門和政府機構的審查功能，讓中介機構擔負起這個“艱巨任務”——在股市的股票發行過程中，牽涉到法律方面的合規性事務由律師事務所負責；財務方面的真實性由會計師事務所和會計師來做；涉及到房地產等不動產的資產評估的業務由專業的評估所來完成。

　　中介機構承擔的重要責任還表現在“專項復核制度”的面世上。所謂“專項復核制度”，是指證監會在審查企業的過程當中，如果發現企業存在不符合發行上市要求的一些問題，如存在偷稅漏稅情況、重大的同業競爭、股權不規范以及類似問題，或者收到一些舉報，不再由地方證管辦或證監會直接去查，而是將審查工作交給中介機構，由中介機構進行專項復核。

　　這種“專業分工”，固然符合吉登斯所概括的現代社會專家-信任體系，但在中國資本市場，因為權力責任的不統一，卻很容易就產生出了既能尋租又不需要承擔責任的怪胎。今年2月21日，前任證監會主席、現任中國人民銀行行長的周小川在北京大學中國經濟研究中心講課時就表示，金融領域越來越細的專業分工，使得金融市場組織機構之間推諉責任更有借口。

　　周小川認為：“從好的方面講，專業分工使得專業工作越做越好，并建立了機構之間的分工和制約關系。但是也有一個問題值得重視，實際上，這個鏈條上大家都有推諉責任的動機和可能�！�

　　事實上，這種責任推諉的現象在資本市場中表現得更為明顯——作為前證監會主席的周小川雖然談的是他現在管轄的金融領域，但他所舉的美國安然、安達信等例子，其實也都發生在資本市場上。當上市企業出現問題的時候，企業可以把會計報表問題推脫給提供審計服務的會計師事務所，或者把監管部門作為擋箭牌，而會計師事務所同樣可以以某些項目的專業性太強為借口推脫責任。當江蘇瓊花(資訊 行情 論壇)問題暴露后，董事會居然聲稱對這份上市報告埋有的“地雷”毫不知情。涉嫌在短時間內違規增資的海特高新(資訊 行情 論壇)也曾在接受采訪時強調，公司的招股說明書是經過中國證監會審核過的，公司歷次增資、資產的評估及招股說明書對有關問題的說明由此經得起考驗。

　　在中國，與發審制度同月出臺的《證券發行上市保薦制度暫行辦法》第一章第五條規定：“保薦機構應當保證所出具的文件真實、準確、完整�！闭�因如此，江蘇瓊花的簽字保薦代表人張睿、吳雪明被證監會施以其推薦的項目自2004年7月9日起3個月內不受理的處罰。一位投行高管因此對記者忿忿不平地表示：“發審委改革實際上是把風險分擔給了中介機構。但掌握企業上市生殺大權的還是發審委。這簡直就是一種強盜邏輯！”

　　“現在存在的一種普遍現象是，保薦人代表起的是簽字作用，項目是其他人具體做的。” 第一證券北京企業融資部總經理助理桂希透露，“目前這一批保薦代表人大部分很年輕，不具備判斷公司真實質量的能力。”

　　證監會舉行的首次保薦人資格考試結果顯示，有81家機構的614人通過考試，35歲以下(含35歲)的有530人，占過關者總數的86.3%。其中以1970年以后出生的年輕人居多。

　　業內人士由此指出，此次考試中通過的年輕人往往具有金融甚至投資銀行學專業背景，被淘汰的則是具有豐富經驗但不具備專業背景的人，通過的人對投行業務的了解和對國內上市公司的熟悉程度還有待提高。

　　對于目前的新股發行丑聞，桂希認為：“這些上市公司都是保薦人制度實施前券商的項目。保薦人效應應該在明年開始體現�！�

　　也有投行高管對記者直言：“發審委依靠的是行政壟斷。不管是額度制也好，審核制也好，保薦制也好，上市公司之所以能成為上市公司，就是因為證監會發審委蓋章放行，沒有證監會的章，上市公司就是有天大的本領也完不成這個蛻變。但上市公司出了丑聞，怎么就看不到有人被問責呢？”

　　證監會的責權利不統一

　　從7月底開始，發審委“歇夏”已經兩個多月。而平靜中正醞釀著一場不平靜的風暴。

　　有消息稱，證監會發行部下屬三個處室將發生重大變化。原負責IPO與再融資公開募集文件及法律意見書的發行審核一處、負責財務審核的二處擴充至四個處，發行監管處改為發行審核五處。企業的IPO與再融資申請將分開審核。

　　對于記者的詢問，證監會發行部的相關負責人并未否認上訴消息。

　　該消息還稱，“(上述改革)有利于逐步恢復市場險些喪失的融資功能與投資功能�！�

　　然而專家對此并不樂觀。

　　據介紹，目前中國的發審制度是向美國學習的結果。在美國資本市場，因為實行的是注冊制，只要有投行愿意承銷，公司的財務等狀況達到法律規定的資格，就可以發行上市。交易所對公司進行合規性審核，如果發現不達標之處，公司可以繼續完善，直到達到了法律規定的門檻。至于美國的證券交易委員會(SEC)，公司只要在那里備案即可。但一旦公司出現違規現象，作為監管機構的證交會不會坐視不管。也就是說，在發達資本市場，對公司上市資格進行把關的是交易所而非證監會。

　　“發審委是證監會發行審核功能的延續，并不能完全行使獨立的審核監管責任�！� 國務院發展研究中心技術經濟研究部部長郭勵弘對《商務周刊》表示，“發審委的境地似乎和證監會不能獨立于行政與監管市場的尷尬局面相同�！�

　　中國證監會的前身是1992年10月成立的國務院證券委員會(簡稱國務院證券委)和中國證券監督管理委員會(簡稱中國證監會)。1998年4月，根據國務院機構改革方案，決定將國務院證券委與中國證監會合并組成國務院直屬正部級事業單位，即現在的證監會。監管證券和期貨市場。

　　目前，中國股市有三層監管體系。這個體系的第一層是中介機構，包括注冊會計師、律師等，他們要對公開發行股票的股份公司的招股說明書、財務報告、資產評估報告和法律意見書等進行審核、簽證，承擔法律責任。第二層是證券交易所和證券經營機構組織的證券業協會，屬于自律性監管體系。這是國際通行的做法，主要對擾亂股票市場、妨礙穩定和健康運作等主要來自從業機構內部的因素進行監管。第三層就是中國證監會。證監會的建立借鑒了“香港模式”，即證監會作為一個準政府機構，屬于事業單位，但是執行政府職能，進行具體的市場監管工作。

　　在這個監管框架里，中國證監會是一個高權力的機構，它集中了立法權(規則制定權)、執行權、裁決權，和傳統的各自分割的體制明顯不同。

　　“對整個市場的監管完全依靠證監會來進行，這樣的架構設計并不合理�！泵绹�耶魯大學管理學院金融經濟學終身教授陳志武對《商務周刊》說，“一個部門的權力過大將使尋租現象難以遏制，必須使其受到約束�！�

　　在這一點上，證監會所面臨的問題不僅僅是自己向外推諉責任，而且是別人把更多的責任往它頭上推。有知情人士透露：“在過去很多年里，證監會都在說服法院參與對股市違規行為的監管。但由于涉及的問題太敏感，法院很難進行配合。”

　　在倫敦經濟學院經濟學系教授許成鋼提出的“不完備法律”理論下，由于法律是內在不完備的，這意味著不可能制定出能準確無誤地說明所有潛在損害行為的法律，因此需要其他執法機構的行為對市場產生足夠阻嚇作用。許成鋼因此認為，中國的司法極其薄弱，這是導致對違規行為阻嚇失靈的重要因素。

　　2001年1月15日，最高人民法院宣布，暫只受理股票市場的經證監會認定的虛假陳述案件。這使得中國證監會更加鞏固其司法權。陳志武由此指出：“在沒有配套的市場機構、制度與司法建設環境下，單一家證監會還不能實現健全市場監管機制的愿望。甚至在證監會不想要的時候，其他政府分支還不斷把更多權力往它身上推�！�

　　“中國股市需要一個可以起到公正監督作用的法律制度，以公平地保護市場各方利益�！� 陳志武說，“法院本應該是防止更多違規案件產生的決定力量。但從目前情況來看，法院是整個監管體系中發揮作用最差的一環�！�

　　根據陳志武提出的監管方案，證監會、法院與人大三大分支應全面配合，共同管理股票市場�！霸跊]有權力約束機制的狀況下，證監會管制的內容和范圍將不斷擴張，因此人大財經委員會應該定期對證監會的權限設置進行聽證，防止證監會的權力過大；證監會作為行政部門，應保護中小投資者利益，一旦發現違規事件就立案調查，并以公訴人的身份向法律起訴；法院是裁判員，同樣需要保護中小投資者利益，對市場出現的違規行為進行正確獨立的判決�！彼�說。

　　然而，中國證券市場目前所面臨的現實是，責任使它像個巨大的燙手山芋，證監會成了眾矢之的；與此同時，利益也使它成為一個巨大的自動取款機，每個掌握權力或者資源的機構都想從中分羹。從成立之初開始，中國股市一直就在監管和發展的博弈中平衡。官員對市場的認識直接影響到政策的取向，從而影響到市場的走勢，這是不以人的意志為轉移的事實。

　　“今天的《證券法》，還有早期的國務院條例，對證監會所有的授權都是非常零散的。到今天為止，證監會所有的權利依據就來自于‘三定’方案，即定職、定編、定功能，權限實際上還是上級部門決定的�！痹�經擔任證監會副主席的全國社�；�金理事會副理事長高西慶在接受《商務周刊》采訪時表示，把市場出現的錯誤全部歸罪于監管部門是不對的，“上市本身涉及特定的利益集團，比如部門利益、企業利益甚至到家族利益，這是別人不能左右的，證監會在這段時間里花了很大力氣去跟不同部門協調�！�

　　正因如此，任何一個觸及核心的改革都難度巨大。在虛假陳述、內部控制、內幕交易、操縱市場等現象導致股民痛不欲生的時候，證監會往往不見蹤影——與其說證監會不作為，不如說它難以作為。鮮為人知的是，在2002年的一次會議上，一批與證券市場相關程度較高的省份曾經一起向證券市場的管理層發難。著名學者遠山認為：“因為他們掌握的幾乎全部是社會公共資源，比如國有企業和上市公司的資金，比如銀行的信貸資金。在這樣的情況下，管理層的屈服是完全可以預料的�！�

　　陳志武也談到，在正常情況下，證監會應該只是一個監管機構，負責規則的執行，但在中國的市場環境下，證監會不但是一個維護規則的機構，也是一個托市機構，承擔了為國企上市營造一個正面積極、欣欣向榮的融資平臺的責任。

　　“正因如此，即使市場出現問題，證監會也會有所顧慮。”陳志武說，“這反過來又慫恿了企業違反交易的行為�！�

　　郭勵弘的研究方向是企業的投融資問題。但當他感受到目前民營企業融資困境的時候，開始轉而研究企業的一個重要融資平臺——股票市場，并由此得出了結論。

　　“盡管目前中國其他資源的配置都已經市場化了，但在資金配置方面還是主要由政府來掌握。政府本來應該管國民經濟，也就是包括國有經濟和民營經濟兩個方面，但在資金配置上政府更偏向于國有經濟，這樣就把股票市場變成了國有資本的權益來源。”郭勵弘表示。

　　1984年8月，上海市政府在批準的《關于發行股票的暫行管理辦法》中，開篇第一句話就是“為了適應經濟建設發展的需要，便于籌集資金興辦各項事業”制定了該辦法。此后，管理當局也不斷強調“證券市場要向國有企業傾斜”，“證券市場要為國企融資服務”，“為國企股份制改造服務”的方針。

　　“中國股市建立初衷是為國企服務。設立股份公司就是為了上市，上市就是為了圈錢，目標性很明確。”郭勵弘也同意，現在中國社會經濟中人治的色彩仍然很濃，“在方方面面的利益關系下，證監會也很難做出獨立的判斷”。

　　8月12日，寶鋼股份(資訊 行情 論壇)董事長謝企華在北京宣布擬增發不超過50億股籌資280.2億元，向寶鋼集團公司收購鋼鐵主業資產，實現寶鋼整體上市，宣稱要做世界第三大鋼鐵企業。當日，國有資產監督管理委員會主任李榮融在中央企業負責人會議上表示：加快中央企業股份制改革步伐，可以借助于上市公司的平臺使一部分具備上市條件的中央企業做到主營業務整體上市。李榮融表態之前，國資委副主任李毅中也曾表示，除寶鋼外，還有神化集團、中國鐵通、中國誠通、中國醫藥、中國高新投資等6家中央企業目前也正在建立各自的董事會，從而為整個集團的整體上市掃平道路。

　　在市場的一片質疑聲中，寶鋼股份的再融資方案順利在發審委會議上通過。8月30日，證監會宣布在新的詢價制度實施前暫不安排首次公開發行股票，但上市公司再融資除外，這意味著上市公司再融資不受到新制度的約束。

　　一位投行業的資深人士向《商務周刊》透露：“現在有些地方政府對上市公司每年融資拿回多少資金都有要求。他們考慮的不是企業發展的資金要求，而是要你幫他拿回多少錢，這是令我們最頭疼的一件事情。在經濟落后地區，這種問題更加突出�！�

　　在此之前，已經有市場人士指出：隨著中國漸進改革的不斷發展，地方國有企業日漸衰落，這種態勢構成了沉重的財政壓力，也極大地激發了部分地方權力機構利用股市為企業融資的動機。由于上市資格成了一種殼資源，可以為上市公司控制人帶來巨大的差額收益，于是形成了中國股市特有的“排隊上市”的奇觀。而上市排隊本身就是一個尋租過程。

　　在股市跌穿1300點之后，9月13日，國務院總理溫家寶主持召開以“研究當前經濟形勢，部署近期經濟工作”為主題的國務院常務會議。會上，“抓緊落實《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》的各項政策措施，切實保護廣大投資者利益，促進資本市場穩步健康發展”被列為了當前要著重做好的八項工作之一。

　　9月15日，中國人民銀行召集國有商業銀行負責人，討論商業銀行發展基金業務和設立基金管理公司的問題。同日發出的《關于企業國有產權轉讓有關問題的通知》也規定，今后上市公司國有股轉讓要到指定的產權交易機構公開征集受讓方。

　　但有研究機構認為，中央高層的態度已經非常明確，就是要求各部委抓緊落實“國九條”，相信短期內不會再作什么表態。未來1-3個月的市場方向取決于李榮融，而不是尚福林或者其他證監會領導。

　　值得一提的是，9月9日下午，正在中央黨校學習的證監會主席尚福林應邀到國資委作了兩個多小時的報告。李榮融在接下來的總結發言中表示，資本市場對于國資委和國有企業來說，是絕對需要的一個市場。國資委要密切配合證監會搞好各項工作，許多改革看似很難，真正要做起來也比較簡單。

　　先形似再神似和先救命再治病

　　9月12日，市場的諸多猜測在證監會網站上的一則消息中得到了答案。與初上任時的三緘其口一樣，任職三年多的中國證監會副主席史美倫離去得同樣悄然。由此，前一任發起或積極參與中國股市“市場化運動”的中國證監會主要官員們，全部正式離開了證監會的工作崗位。

　　在前任證監會主席周小川主政期間，大批海歸派人士匯聚于證監會。作為證監會以500多萬年薪聘來的第一個海外副部級干部，史美倫在證監會主持上市公司發行、監管以及投資者教育等工作。她曾經讓中國證券市場爆發了史無前例的監管風暴，為投資者“懲戒”了一批造假大王。

　　曾有人開玩笑說，在當時的證監會不說英語是找不到朋友的。盡管只是一個玩笑，卻真實地反映了海歸和土鱉的矛盾。

　　當記者把市場關于“海歸派”是否在中國水土不服的爭論擺到高西慶面前的時候，他的眼光立刻變得犀利起來。

　　“把我們的市場和國外相比，我們看重的方面他們并不看重，他們看重的方面我們也不看重。這的確有可能造成我們建立的制度與實際情況出現偏離。”高西慶說，“但是，要讓全球的資本資源為我所用，我們就必須建立一個全人類共同價值準則的市場�！�

　　做此表示時，高西慶目光堅定，“全球證券市場的組成成分都是一樣的。過分強調中國的土壤不一樣，只會成為造假的借口。”

　　這位律師出身的證券市場“海歸派”代表曾參與了多項法規的制定。對于這段經歷，高西慶感觸良多：“中國還不習慣用制度的方法來解決問題。很多法律的出臺不是理性思辯的結果，而是在某一歷史情況，或者各種利益的作用下出臺的，這種情況到現在并沒有被改變�！�

　　他感到憤懣的是：“很多法律都會提及‘后果’、‘情節’和‘影響’等字眼。而在這樣的思路下，當法律導致官員對社會穩定的理解與個人權益的申張出現矛盾時，后者往往被拋棄�！�

　　上任證監會領導曾經試圖解決中國股市的“股權分裂”問題，但在宣布原有方案暫停之后，當時的證監會決定在全國范圍內征集所謂新的國有股減持方案并由此引起曠日持久的大討論。在第二年國務院明確宣布停止在二級市場減持國有股之后，這場討論最終失控走向全流通，對中國股市影響至今。

　　“我們選擇走最后這樣一條技術改革的道路的確是無奈之舉。”高西慶對記者感慨到。

　　“中國目前最大的問題是缺少良好的立法和糾錯機制，”高西慶說，“在靠什么人來立法，如何通過法律等方面，中國都比較落后�！�

　　在最近一次資本市場研討會上，一位有國外留學背景的學者的觀點或許代表了“海歸派”的心聲：“我覺得中國市場從來不是從改變所謂根本問題開始的，大事情上、總體改革的戰略上和我們走過的路程，沒有任何改革是從根本問題改起的，都是從一些周邊問題、可以做的事情推進的，都是從增量開始。我們證券市場才十幾年的歷史，想解決它的根本問題，我不知道能不能解決�！�

　　9月26日，中國證監會頒布《關于加強社會公眾股股東合法權益保護的若干規定(征求意見稿)》。這份規定亮出五道金牌：完善社會公眾股股東對公司重大事項的表決制度；充分發揮獨立董事作用，維護社會公眾股股東的合法權益；加強投資者關系管理，保障社會公眾股股東的知情權；推動和鼓勵上市公司實施積極的利潤分配辦法；加強社會公眾股股東對上市公司和高級管理人員的監督等。

　　高西慶認為，近年來證監會所做的工作將對未來的股市影響巨大�！拔覀兊南敕ň褪牵�在無法觸及最核心的東西的時候，先在目前的大背景下進行基礎設施建設，一旦時機成熟，大背景發生改變，股市就能走上一條規范的道路�！彼�說。

　　高西慶對記者引用了一句西方諺語——“人沒有必要重新發明輪子”，意即對已經被發明出來而且證實確定有效的東西，人們沒有必要再從頭摸索。他把中國股市比作一輛駛在道路上的馬車——“既然在其他市場的實驗已經證明圓的輪子是可以推動馬車前進的，我們就沒有必要試圖再創造其他形狀的輪子，也不要以中國特殊的法律背景為借口，把輪子往其他方向拉�！痹谒�看來，可以改變的是輪子的材料和裝飾，“比如這里下雨少，輪子上的防滑花紋就可以少刻點�！�

　　但在另一些人眼里，中國特有的本土環境，需要我們在考慮法律移植時必須慎之又慎。

　　許成鋼在接受采訪時就對《商務周刊》表示：“中國股市必須移植國外的先進制度。但這并不是簡單的移植，而是根據中國情況來消化�！�

　　許成鋼舉例說，在司法如此薄弱的情況下，中國的金融市場迅速發展的原因就是因為當時的政策起了比較正面的作用。他說：“在中國當時的條件下，如果一開始建立金融制度時就簡單機械地照搬國外經驗，問題一定比現在嚴重得多。”

　　他認為，從1993年到2001年，中國的股票發行上市采用配額制，這也是因為當時市場太不成熟。企業上市的財務報表中資產是核心，但當時地產市場還沒有形成，無法對土地價值進行評估，也沒有辦法評估企業擁有的其他固定資產。這個時候，企業的財務帳目與實際并不一致，討論信息披露問題沒有起點。通過額度制以行政代替司法，可以促使信息披露分散化。

　　“當時一定要走這一步，才能幫助中國的股市建立起來�！痹S說。

　　從中國股市20年的發展歷程來看，政策對市場的影響總是具有舉足輕重的作用。盡管每個人都反對“政策市”，但就在今年4月至9月滬深股市跌跌不休，滬市大盤跌破1300點的5年最低點的重要關口時，人們又開始呼吁政府托市和利好政策的出臺。8月28日，《證券市場周刊》首先發表老資格的證券記者、該刊主編方泉旗幟鮮明的社論《先救命再治病》，9月11日，該刊再次發表題為《自救得了嗎》的文章，提出：“特別是某種矛盾臨界激化的時刻，一定要認清輕重緩急中的‘重’和‘急’。大道理、小道理，發展是硬道理，規避崩潰是硬道理。”

　　盡管證監會市場監管部主任謝庚針對“先救命還是先治病”問題時表態，還是要“長短期結合，標本兼治”，但市場哀怨聲聲，投資者心如死灰之時，政策面的“春風”終于刮來，9月14日，市場迅速由冷轉暖。短短4天，滬市大盤重新邁上1400點，隨后一度逼近1500點，市場成交量更是大幅攀升。政府“先救人，再治病”的心態顯露無疑。

　　但與股民的一片歡騰同時，同4年前股市大爭論頗為相似的一幕又發生了，爭論的焦點也毫無二致：是在發展中解決問題，還是先解決問題再發展。與《證券市場周刊》同一主辦方的《財經》雜志在最新一期雜志發表該刊主編胡舒立的文章《股市低迷亦是改革良機》，稱：“此輪股市上漲完全基于來自政策面的消息甚至傳言，是典型的政策市，根本就缺乏持續上漲的內在動力。這種虛熱局面升溫越高，可能跌得越慘。期待股市能夠出現穩定發展的局面，關鍵在于抓住機會，積極推進有助于治本的改革措施。”

　　《亞太經濟時報》迅速發表文章駁斥《財經》的觀點，文章稱：“放棄政府對流通股東的隱形承諾以及形成這種特殊股權結構和市場特征的責任，完全由因相信政府用自己的血汗錢來投資股市的流通股東來承擔接軌的陣痛，這將會導致股市的崩盤與社會對中國證券市場的信心崩潰，進而將引發整個金融市場的危局。”

　　從2000年的基金黑幕和“賭場論”，到2001年刮起的“監管風波”，到2002年對如何解決“股權分置”問題只有爭論沒有政策，再到2003年新一任證監會領導發起“基礎性整頓”運動后上市公司沉疴難改，中國股市已經經歷過多次這樣的輪回——從實際政策操作上，是先救命還是先治病的搖擺，從改革思路和法治化路徑上，則是激進改革與漸進改革喋喋不休的爭執。

　　既然法律本身是不完備的，那么市場和政府兩只大手究竟該放在哪里，才能使它完備起來并在中國這片土地上生根開花，而不是讓它變得更不完備或者干脆成為少數人攫取利益的工具？法律移植與本土資源究竟是什么關系？究竟能不能依靠行政權威建立起美妙的制度權威？

　　中國證券市場13年來，幾屆政府的財經高官在這些問題上沉浮，幾代投資者為之付出了慘重的犧牲，迄今莫衷一是，成敗不定，是非難分。“改革是必需的。但人們批評過去做法時，必須想到：當市場出現問題時我們拋棄了它，但拿來代替的新方法會不會更能解決問題呢？”許成鋼問道。

　　這仍然是中國股市走向何方的關鍵性一問。

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