股市的三條路徑選擇 監(jiān)管與發(fā)展孰重孰輕

　　9月13日，國(guó)務(wù)院有關(guān)部門正式公布免去史美倫的中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席職務(wù)。有人猜測(cè)，史的離去可能意味著證監(jiān)會(huì)監(jiān)管思路的重大轉(zhuǎn)變，即從“先監(jiān)管再發(fā)展”轉(zhuǎn)變?yōu)椤斑叞l(fā)展邊監(jiān)管”。根據(jù)當(dāng)前中國(guó)股市實(shí)際，中國(guó)股市到底應(yīng)當(dāng)選擇何種發(fā)展道路？是“先監(jiān)管后發(fā)展”還是“先發(fā)展后監(jiān)管”，還是“邊發(fā)展邊監(jiān)管”？

　　背景

　　火爆的“逼空”行情

　　跌！跌！跌！

　　連續(xù)五個(gè)月了，萬(wàn)千股民無(wú)奈地面對(duì)低迷不振的股市。盡管有不少“有識(shí)之士”總想殫精竭慮地尋找“救市”之方，但始終也無(wú)法抹去大盤上的那一片慘綠。

　　9月13日新華社發(fā)布國(guó)務(wù)院有關(guān)國(guó)家工作人員任免消息，正式公布免去史美倫的中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席職務(wù)。史美倫素以“監(jiān)管嚴(yán)厲”著稱，有監(jiān)管“鐵娘子”之譽(yù)。很多人認(rèn)為，以史美倫為代表的海歸派所提出的“先監(jiān)管后發(fā)展”思路，事實(shí)證明是不符合中國(guó)國(guó)情的。

　　與此同時(shí)—9月13日，國(guó)務(wù)院總理溫家寶發(fā)表講話，要求抓緊落實(shí)“國(guó)九條”，切實(shí)保護(hù)廣大投資者利益，促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)步健康發(fā)展。第二天，滬深股市一下打破了幾個(gè)月來(lái)的陰跌走勢(shì)，應(yīng)聲而起。從“9.14”開始，僅僅5天，股市連續(xù)逼空，一口氣竟然狂漲了200點(diǎn)！

　　政府救市后的股市是什么狀況呢？股民對(duì)史美倫離去又持何態(tài)度呢？9月19日，記者來(lái)到了巨田證券北太平莊營(yíng)業(yè)所。這里，像“秋老虎”一樣灼熱—深滬兩市的大盤一片紅通通。據(jù)該所營(yíng)業(yè)員介紹：往日這兒的交易大廳里人煙稀少，大戶室席位常常空空無(wú)人，人氣冷清的情景令人寒心！可如今，大廳里的股民看上去個(gè)個(gè)心花怒放。

　　此時(shí)，一位中年婦女很高興地和記者聊了起來(lái)：“這幾天股市真的很不錯(cuò)！我買的海虹控股(資訊 行情 論壇)漲瘋了，幾天就漲了72%！”“是嘛！真厲害，這真是在‘飚股’啊！”記者感慨到。

　　緊接著，在旁邊的大爺發(fā)起了高論：“我看，這和‘史美倫下臺(tái)’有關(guān)啊。說也怪，這監(jiān)管部門一監(jiān)管，股市像中了邪，一片片地跟跳樓似的垂直往下跌，揪著我的心尖呦，生疼生疼的。”

　　快要離開營(yíng)業(yè)所時(shí)，記者又和咨詢部的段經(jīng)理攀談起來(lái)。段經(jīng)理告訴記者：“近幾日的股市行情，的確是屬于飆升。但今后，兩市大盤恐怕還是以震蕩上升為主。”當(dāng)談到“史美倫下臺(tái)”時(shí)，段經(jīng)理微微笑了一下，“這是兩個(gè)毫不相關(guān)的事。但不管怎么講，我們的股市是一定需要監(jiān)管的，不然這個(gè)股市是發(fā)展不起來(lái)的。但監(jiān)管與發(fā)展是相輔相成的，不能因?yàn)橐恢v監(jiān)管就忘了發(fā)展，也不能因?yàn)橐蛔グl(fā)展又忘了監(jiān)管。若這樣，我想日后的股市會(huì)更加混亂。”

　　針對(duì)當(dāng)前并不完善的中國(guó)股市，到底該用什么辦法讓監(jiān)管與發(fā)展平衡起來(lái)呢？

　　對(duì)話

　　診治中國(guó)股市從何處著手？

　　主持人：濮婕

　　嘉賓：

　　李志林

　　華東師范大學(xué)企業(yè)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究所所長(zhǎng)

　　賀強(qiáng)

　　中央財(cái)經(jīng)大學(xué)證券期貨研究所所長(zhǎng)

　　謝百三

　　復(fù)旦大學(xué)教授

　　主持人：政府部門的監(jiān)管與中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展是不是一對(duì)矛盾體？根據(jù)我國(guó)的國(guó)情，我們到底是應(yīng)該“先監(jiān)管后發(fā)展”，還是“先發(fā)展后監(jiān)管”，還是“邊發(fā)展邊監(jiān)管”？

　　李志林：我贊同“邊監(jiān)管邊發(fā)展”。從鄧小平14年前提出設(shè)立股市的時(shí)候開始，如果從嚴(yán)格的監(jiān)管意義上來(lái)說，我國(guó)當(dāng)時(shí)不具備建立證券市場(chǎng)的條件。但是中國(guó)的股市，就是在這種獨(dú)特的環(huán)境下誕生的，所以在監(jiān)管上，理應(yīng)有中國(guó)化的、民主化的、符合中國(guó)國(guó)情的思路。既然中國(guó)是從“發(fā)展才是硬道理”開始的，而不是從監(jiān)管開始的，所以為了符合國(guó)情，我認(rèn)為也要從“邊監(jiān)管邊發(fā)展”開始，通過發(fā)展逐步實(shí)現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)。整個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，就像10個(gè)茶缸7個(gè)蓋，它是靠輪流蓋的，就像雜技演員耍盤子，哪一個(gè)要倒下的時(shí)候就得扶一把。靠這樣來(lái)維持，就是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)特點(diǎn)。我們的證券公司、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)，如果讓它停止發(fā)展，任何一家機(jī)構(gòu)都會(huì)發(fā)生資金的斷裂。所以我認(rèn)為即使要監(jiān)管，也不能停止發(fā)展。

　　賀強(qiáng)：監(jiān)管和發(fā)展，具體到中國(guó)證券市場(chǎng)，有矛盾的一面，但是總的來(lái)講是統(tǒng)一的。隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，監(jiān)管本身也是需要發(fā)展的。監(jiān)管的發(fā)展，是越來(lái)越需要符合市場(chǎng)的實(shí)際，高高在上脫離實(shí)際的監(jiān)管是不行的。另外，監(jiān)管還需要科學(xué)化、法制化、效率化。證券市場(chǎng)應(yīng)該是市場(chǎng)里效率最高的，因此相應(yīng)的監(jiān)管也要有效率。

　　中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展10多年來(lái)，規(guī)模已經(jīng)很大了，現(xiàn)在不讓他發(fā)展，先監(jiān)管等管理好了再發(fā)展，這是不可能的。即使你認(rèn)為監(jiān)管好了，但是一放開、一發(fā)展，問題還是會(huì)出現(xiàn)的。改革的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，一切問題，包括改革的問題，只有通過發(fā)展來(lái)解決。

　　謝百三：我也主張“邊監(jiān)管邊發(fā)展”。因?yàn)楝F(xiàn)在國(guó)有股不可能“全流通”。國(guó)有股“不流通”，就是一個(gè)不正常的股市，股票定價(jià)高，所以老百姓在二級(jí)市場(chǎng)里買的股基本上都是虧錢的，十個(gè)股民九個(gè)虧嘛。在這種情況下，只監(jiān)管， 股市本來(lái)已經(jīng)是病態(tài)懨懨，你再一整，就更糟了。同時(shí)，我們也要意識(shí)到，發(fā)展不僅是指發(fā)新股，還應(yīng)該讓國(guó)有股、法人股逐步流通，把國(guó)家的存量資金變成流量資金。史美倫也沒有做錯(cuò)什么事，不過她不太了解中國(guó)股市，不了解中國(guó)股市的癥結(jié)，把中國(guó)股市當(dāng)成一個(gè)健康股市來(lái)監(jiān)管，于是，不管想出什么政策都會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤。比如，讓外資企業(yè)到A股來(lái)上市，這絕對(duì)是錯(cuò)誤的。因?yàn)槲覀兊墓墒惺?/3流通，2/3不流通，股價(jià)比美國(guó)高2倍，我們?cè)趺纯梢宰屚鈬?guó)人來(lái)高價(jià)圈錢呢？中國(guó)股市不是市場(chǎng)化的，要市場(chǎng)化就要搞“全流通”，可是現(xiàn)在只1/3流通。

　　主持人：在一個(gè)不成熟的證券市場(chǎng)里，政府的監(jiān)管重點(diǎn)應(yīng)該放在哪里？為什么管理層的監(jiān)管措施，往往會(huì)成為股市暴跌的“導(dǎo)火索”？

　　李志林：我們的監(jiān)管層，應(yīng)該把監(jiān)管的重點(diǎn)放在賣方，也就是上市公司這一頭。因?yàn)樯鲜泄�司是市�?chǎng)產(chǎn)品的供應(yīng)者，市場(chǎng)所有的運(yùn)作都是圍繞著上市公司發(fā)展來(lái)進(jìn)行的。即使在國(guó)際股市上，也都是把監(jiān)管的力度放在上市公司上面，而中國(guó)這些年來(lái)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管，主要放在了買方—投資人上。前兩年，從海外引進(jìn)的高層監(jiān)管人員，提出了要在全國(guó)證券市場(chǎng)里搞“教育投資者”的活動(dòng)，這樣一個(gè)提法，從前后結(jié)果看，都是非常荒唐的。投資者首先應(yīng)該是保護(hù)的，要教育的應(yīng)該是上市公司。中國(guó)股市不規(guī)范的根源，主要是在上市公司上面，這才是監(jiān)管的重點(diǎn)。作為監(jiān)管層，你就像一個(gè)裁判，哪邊違規(guī)你就吹哪邊的哨。可現(xiàn)在，“裁判”對(duì)上市公司這邊比較寬容，違規(guī)了最多是一個(gè)公開譴責(zé)，而對(duì)市場(chǎng)一方投資者監(jiān)管得就比較嚴(yán)。這就導(dǎo)致了本來(lái)想保護(hù)投資者，可一旦嚴(yán)查違規(guī)，莊家和違規(guī)機(jī)構(gòu)沒抓到，卻導(dǎo)致了股市的暴跌，最終損害的反而是投資者。為了治標(biāo)治本，首先還是規(guī)范上市公司，要使投資者感到投資一個(gè)上市公司是實(shí)實(shí)在在的，通過投資所得到的回報(bào)是高于銀行利息和債券的。這樣，市場(chǎng)就不會(huì)有那么多投機(jī)行為與炒作行為，違規(guī)的現(xiàn)象也必然會(huì)大幅度地減少。

　　賀強(qiáng)：我認(rèn)為監(jiān)管層應(yīng)該把監(jiān)管的重點(diǎn)放在依法監(jiān)管上。按道理，監(jiān)管層不應(yīng)該管股指高低，但是，中國(guó)的市場(chǎng)是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中的市場(chǎng)，在轉(zhuǎn)軌過程中，證券市場(chǎng)發(fā)展的每一步都離不開政策的引導(dǎo)，所以政策引導(dǎo)很必要。監(jiān)管要靠政策，如果政策控制不好，必將阻礙證券市場(chǎng)的發(fā)展。

　　為什么在過熱的時(shí)期加強(qiáng)監(jiān)管容易造成股市暴跌？我認(rèn)為，股市暴跌不是一個(gè)簡(jiǎn)單的監(jiān)管問題造成的，而是中國(guó)股市整體不完善造成的。我們的股市，一開始的設(shè)計(jì)就基因不全，先天缺損，建立以后，發(fā)展又不完善。比如，我們的證券市場(chǎng)現(xiàn)在只能做多不能做空，所以，如果連續(xù)暴漲的話，肯定會(huì)導(dǎo)致股市過熱，違法違規(guī)現(xiàn)象增加，因此必然要加強(qiáng)監(jiān)管。但是，一旦加強(qiáng)監(jiān)管，就必然要產(chǎn)生暴跌，這真是兩難哪。

　　謝百三：管理層的監(jiān)管措施，成為股市暴跌“導(dǎo)火索”的最主要原因，是中國(guó)股市的價(jià)格是虛高的。我國(guó)股票的市凈率價(jià)格是凈資產(chǎn)價(jià)格的3倍左右，而美國(guó)的市凈率只有1.1~1.5倍左右。另外，我國(guó)的股票1/3是流通的，2/3的法人股、國(guó)家股是不流通的，于是， 1/3的股票價(jià)格就特別高。這時(shí)建立監(jiān)管，這些虛“泡泡”馬上就被捅破，一捅破，到時(shí)莊家掏空就逃跑。所以，在我們中國(guó)股市目前這種情況下，只要國(guó)家股、法人股不流通，監(jiān)管得越嚴(yán)，這些虛價(jià)格的“泡泡”就會(huì)像泰坦尼克號(hào)一樣往下沉，導(dǎo)致股市狂跌。

　　此外，猛發(fā)新股，股價(jià)也會(huì)暴跌。因?yàn)橹袊?guó)股市升跌主要是供求關(guān)系決定的，資金進(jìn)得多股票上得少，股市就會(huì)漲；資金進(jìn)得少股票上得多，股市就會(huì)跌。我們今年前幾個(gè)月，國(guó)家發(fā)了92個(gè)新股，全世界哪有這樣發(fā)新股的？美國(guó)去年的證券交易所，上市111家，退市110家，只增加了一家；而我們不到一年就增加了92家，股價(jià)怎能不跌呢？所以，在這種情況下，管理層還是按照美國(guó)、歐洲監(jiān)管的方式監(jiān)管，是不行的。因?yàn)橹袊?guó)股市已經(jīng)病得很重，美國(guó)的那一套是針對(duì)正常健康的股市，而我們的股市一生下來(lái)就是不健康的。所以只能因勢(shì)利導(dǎo)，邊發(fā)展邊監(jiān)管。

　　主持人：監(jiān)管力度的加強(qiáng)與股指的變化到底有沒有直接的聯(lián)系？中國(guó)股市監(jiān)管難的癥結(jié)到底在哪里？

　　李志林：為什么監(jiān)管難？有很多是體制問題造成的。我們現(xiàn)在監(jiān)管是證監(jiān)會(huì)，管理也是證監(jiān)會(huì)，既要監(jiān)督又要管理，這種并立是不行的。1999年以前，在證監(jiān)會(huì)上方還有一個(gè)國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)，可現(xiàn)在，把管理和監(jiān)管分開了，這樣容易使裁判者、管理者、參與者的職責(zé)混淆不清。而監(jiān)管難就難在各個(gè)職能部門分管職責(zé)不清，利益的一致性往往導(dǎo)致違背“三公”，使得市場(chǎng)的信心嚴(yán)重受挫。

　　中國(guó)股市監(jiān)管難的另一個(gè)原因，和中國(guó)股市的定位有關(guān)系。多年來(lái)，中國(guó)的股市基本傾向于融資者，早期是推進(jìn)股份制改革，后來(lái)搞額度制，再后來(lái)提出了為國(guó)企三年扭虧服務(wù)，隨后是大批量的增發(fā)，這兩年又來(lái)了一個(gè)整體上市、四大銀行上市、“海歸”企業(yè)上市，使股市超負(fù)荷地承擔(dān)著這些責(zé)任，而上市公司又缺乏回報(bào)。市場(chǎng)的參與者絕大部分是為了獲利而來(lái)，當(dāng)他發(fā)現(xiàn)無(wú)法獲利，于是就出現(xiàn)了莊家違規(guī)炒作、券商重倉(cāng)持股。據(jù)我了解，中國(guó)股市的1300多個(gè)股票，至少有70%以上的股票是莊家大量私藏，超過了5%。這樣一個(gè)情況，在國(guó)際股市人士看來(lái)是不可思議的。從客觀原因看，莊家持這么多股，一方面是操作者的違規(guī)，另一方面也有被迫的無(wú)奈，增發(fā)沒人要就包銷，還有擴(kuò)容的大躍進(jìn)，源源不斷的新股上市，使莊家炒作的股票越積越多，變成了大量的私藏。

　　賀強(qiáng)：中國(guó)股市監(jiān)管難的癥結(jié)，就在于中國(guó)股市在剛開始設(shè)計(jì)的時(shí)候就先天不足，基因缺損，而且發(fā)展到現(xiàn)在都非常不完善，市場(chǎng)矛盾很多，導(dǎo)致“不管就亂，一管就死”。現(xiàn)在監(jiān)管者也處于兩難的狀態(tài)：不用政策調(diào)節(jié)股市，股市就會(huì)跑偏；但是如果用政策調(diào)節(jié)，股市又會(huì)暴跌，越來(lái)越低迷。

　　在這個(gè)時(shí)候，“依法監(jiān)管”的原則不能丟掉。首先，監(jiān)管股市違法犯罪的現(xiàn)象，股指的高低盡量讓它市場(chǎng)化。第二，完善證券市場(chǎng)的機(jī)制刻不容緩。比如，我們現(xiàn)在的證券市場(chǎng)只能單向做多，不能做空，這是一個(gè)先天不足。我們現(xiàn)在的期貨市場(chǎng)已經(jīng)是雙向交易，既可以先買后賣，也可以先賣后買。期貨市場(chǎng)都可以這么做，為什么我們的股市就不可以呢？實(shí)際上這種“做空”機(jī)制可以在一定程度上抑制股市的暴跌。

　　評(píng)論：

　　以民為本 以本立法 以法治市

　　★文/顧紀(jì)生

　　我國(guó)股市開設(shè)十多年來(lái)，初期的制度創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)漸失，內(nèi)含的深層次矛盾凸顯，其市場(chǎng)表現(xiàn)是投資者信心消弭，入市意愿萎縮，市場(chǎng)流動(dòng)性漸失，市值“蒸發(fā)”明顯，融資功能驟減等。究其原因固然很多，但始終沒有確立科學(xué)發(fā)展觀，恐是主要原因之一。

　　我國(guó)股市亟待確立科學(xué)發(fā)展觀來(lái)為股市“保駕護(hù)航”，筆者認(rèn)為，最重要的是堅(jiān)持“以民為本，以本立法，以法治市”。

　　以民為本，是指股市最終的依靠對(duì)象現(xiàn)在和將來(lái)都應(yīng)是公眾投資者，即“公眾市場(chǎng)”應(yīng)以公眾投資者的利益保護(hù)作為其本質(zhì)特征與基本要求。從遠(yuǎn)處講，這是由以人為本的社會(huì)發(fā)展觀決定的；從近處講，公眾投資者為股市不僅提供了直接需求，而且為證券投資基金等機(jī)構(gòu)投資者帶來(lái)了間接需求。不無(wú)遺憾的是，管理層對(duì)此的認(rèn)識(shí)目前還處于彷徨搖擺狀態(tài)：當(dāng)股市處于景氣循環(huán)高點(diǎn)時(shí)，陶醉于“超常規(guī)、跨躍式發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者”的“英明決策”中，甚至“竊喜”于公眾投資者市場(chǎng)地位的“邊緣化”；而當(dāng)市場(chǎng)極度低迷、公眾投資者無(wú)意入市且大量贖回證券基金之時(shí)，又祭起“保護(hù)中小投資者權(quán)益是重中之重”的大旗，醞釀“類別股東表決制度”、“強(qiáng)行分紅制度”等救市措施。行動(dòng)的飄忽搖擺折射出管理層發(fā)展觀的間斷混沌—究竟應(yīng)以機(jī)構(gòu)投資者還是公眾投資者作為優(yōu)先發(fā)展對(duì)象—始終得不出既旗幟鮮明又求真務(wù)實(shí)的取向。殊不知，正如歷史是人民大眾而不是“英雄”創(chuàng)造的那樣，股市發(fā)展離開了公眾投資者的支持，必成為無(wú)源之水、無(wú)本之木。

　　以本立法，是指涉及股票投資的所有法律法規(guī)，必須以保護(hù)投資者合法權(quán)益、打擊任何形式的侵權(quán)行為作為立法之本。我國(guó)的法制建設(shè)是否很好地堅(jiān)持了這一立法準(zhǔn)線呢？且不說《公司法》、《會(huì)計(jì)法》等輔助性法規(guī)存在疏漏，僅從兩部基本大法—《證券法》與《基金法》看，在立法“主線”上存在不小的甚至嚴(yán)重的偏差。從整部《證券法》里居然找不到維護(hù)投資者權(quán)益、打擊不法侵權(quán)行為的具體章節(jié)。去年實(shí)施的《基金法》則把較易導(dǎo)致“基民”權(quán)益受損的契約型基金組織形式作為惟一形式寫入了法律，而對(duì)國(guó)際流行的能較好保護(hù)基民權(quán)益的公司型基金只字未提，此種情況又說明了什么？看來(lái)“以民為本”不僅應(yīng)成為證監(jiān)會(huì)的執(zhí)法理念，同樣應(yīng)成為代表人民權(quán)力的相關(guān)部門的立法理念！

　　以法治市，是指股市政策的制定者、市場(chǎng)運(yùn)行的執(zhí)行者和規(guī)章制度的監(jiān)管者，都應(yīng)不折不扣地遵法守規(guī)，即執(zhí)法施政過程不能帶有任何的主觀化隨意化傾向。事實(shí)上，一方面，我國(guó)股市的法規(guī)體系尚不健全，存在諸多的法律“真空”；另一方面，“以政代法”、“執(zhí)法不嚴(yán)”甚至“有法不依”狀況在股市治理中同樣存在，而這對(duì)投資信心的打擊往往是“致命”的。

　　我國(guó)股市真要走上長(zhǎng)治久安的可持續(xù)發(fā)展之路，當(dāng)務(wù)之急是盡快確立“以人為本，以本立法，以法治市”的科學(xué)發(fā)展觀。股市管理層，是到“有為而治”的時(shí)候了！

　　(作者單位：江南大學(xué)金融研究所副所長(zhǎng))