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國慶節后，深滬股市延續“9.14”行情以來的強勢，深成指上周五先抑后揚，大漲94.49點。盡管宏觀調控目前仍未輕言放松，盡管深滬股市深層次的問題難以迅速改觀，但市場的系統性風險已暫時遠去。這大概也是近期入市資金數量龐大，個股表現異常活躍的根本原因所在。
股市的系統性風險，是基金經理在2004年半年報中一再提到的字眼。像全流通、新
股詢價發行等制度如果實施，將意味著股市游戲規則發生重大變革，股市估值體系不得不加速和國際成熟市場接軌。在目前A股市場整體市盈率約為香港H股一倍和約為韓國股市三倍的格局下，A股勢必要承受股價“硬著陸”的風險。
事實上，從2001年6月滬綜指見頂2245.43點高位以來，管理層一直在加快A股市場的制度變革，試圖改變游戲規則，讓股價“軟著陸”。雖然成功地改變了惡炒垃圾股的習慣，但由于出臺的政策基本上偏向融資者，使得價值投資行情在藍籌股亂圈錢的沖擊下如無源之水，導致市場生態系統失去平衡。大盤因此連續3年大調整，直至9月13日最低跌至1259.43點的低位。
“9.14”行情在關鍵點位出現，很可能是市場與政府博弈的結果，投資者用腳投票最終達到倒逼救市政策出臺的目標。因為，如果放任上市公司過度融資，將導致A股市場用下跌的方式與H股接軌，那么，將會有大多數股票價格在每股凈資產之下，A股將和香港股市一樣不存在全流通問題。代價則是上市公司的融資價格和港股接軌，上市首日跌破發行價不再是新聞。所謂皮之不存，毛將焉附，期望通過A股來加大直接融資的政策可能因此難以推行。
管理層意識到了股市危局的風險，開始重構游戲規則，使股市重新回到相對均衡的狀態。其中一個重大變革，就是恢復流通股東在市場上的應有地位。像日前公布證監會《關于加強社會公眾股股東合法權益保護的若干規定(征求意見稿)》，擬推出分類表決、強制分紅等措施。同時，還提出了A股含權的理論，在一定程度上增加了流通股東的持股信心。像近期被流通股東否決的福田汽車(資訊 行情 論壇)(600166)增發案，便顯示了分類表決制度“一票否決權”的威力。
提高流通股東的話語權，在政策上給予了流通股溢價的地位，這使得因為股權分置帶來的大盤下跌壓力有所緩解，也為日后的優質大盤股上市減輕了阻力。因為，流通股溢價可能意味著A股估值標準存在獨特性，不能再與國際市場簡單對比，這不僅提升了優質大盤股A股的價值，也為日后A股的炒作提供了新的題材。像制度創新受惠板塊如佛山照明(資訊 行情 論壇)、中集集團(資訊 行情 論壇)等新藍籌(資訊 行情 論壇)的持續走強，間接證明了政策已在引導行情的演變。
雖然有人將“9.14”行情歸結為政策托市，但實際上，深滬股市每一輪大行情皆有政策這只有形的手在起作用。應該說，只要A股市場未完全擺脫“新興＋轉軌”的特色，政策市的特征仍會如影隨形。而每一次市場游戲規則的變化，會和制度創新一道，重新劃分市場的“奶酪”。近期大舉入市的游資，很可能就是對規則變化敏感的投資機構。
其實，即使在有200多年歷史的華爾街，每一次大熊市都必然帶來游戲規則的改變。因為只有制度創新才能堵住市場“漏洞”的擴大，才能將市場拉回相對均衡狀態。金融巨鱷索羅斯的賺錢之道，便是尋找全球金融體系的漏洞。他直言，“在金融市場的游戲中并不遵守某一套特定的規則，我更感興趣的是弄清楚游戲規則的變化，以及隨其而來的市場反饋。”
深滬股市制度變革目前充滿不確定性，導致投資決策風險難測，但是，只要新游戲規則的制定過程能更加透明、在實施時能更多地體現“公平、公開和公正”原則，投資者仍有機會可尋。畢竟，沒有一種股市體系完美無缺。否則安然丑聞不會在華爾街出現，納指也不會從5068.62的高位，一度跌至不足1200點。即使A股實現了全流通，如果不能做到依法嚴懲操縱股價、內幕交易、違規占用上市公司資金等問題，股市的“三公”原則同樣不能實現。
目前，仍堅守在A股的投資者，應盡快適應游戲規則的變化，以及由其帶來的新的流行偏向和新的優勝劣汰。在國家大型企業實現利潤連創新高的趨勢下，股市昔日“為國企解困”的定位，逐漸改為“支持優質企業上市”，這將意味著昔日炒作績差重組股的政策背景已一去不返，大型企業上市將成為A股主旋律。拋棄劣質股，買入新藍籌，可能是在股市新游戲中分一杯羹的好辦法。
作者：熊元俊
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