漫步華爾街：論股市低迷下股息的重要性

　　劉虹俊

　　財(cái)務(wù)規(guī)劃者和個(gè)人投資者是否對未來十年美國股市所能帶來的回報(bào)高估了？

　　沃倫.巴菲特和其它股市專家一直以來都在思考這一問題，甚至是在2003年的高潮過后。他們認(rèn)為市場所能帶來的回報(bào)總是低于標(biāo)準(zhǔn)普爾500目前長期平均回報(bào)的。

　　這樣一種市場環(huán)境下，你該如何投資你的退休儲(chǔ)蓄金？考察一段股市低迷期---1965-1982年，也許能幫助個(gè)人投資者提出在這樣一種市場環(huán)境下進(jìn)行規(guī)劃時(shí)可以采用的投資策略和回報(bào)預(yù)期。

　　長期觀點(diǎn)

　　沃爾倫.巴菲特的長期投資觀點(diǎn)已經(jīng)受到了大多數(shù)人的關(guān)注。

　　在幾次演講中，開始是1999年、接著是2001年，巴菲特指出，從1964.12.31到1981.12.31的17年之間，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)幾乎是平滑的----期初在874點(diǎn)，期末是在875點(diǎn)。隨后的17年，美國股市進(jìn)入了延續(xù)了17年之久的長期牛市---從1982—1999年。

　　巴菲特劃出了當(dāng)時(shí)和現(xiàn)在的股市運(yùn)行軌跡。2001年末，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，股市也進(jìn)入了嚴(yán)重的調(diào)整期。正如二戰(zhàn)后1948-1965這一股市高潮期過后跟隨著的是1965-1982年的平坦期，巴菲特認(rèn)為80年代、90年代的牛市過后肯定是低回報(bào)的低迷期。

　　沃爾倫.巴菲特的主要觀點(diǎn)在于，投資者對股市回報(bào)的高期望是不現(xiàn)實(shí)的；長期的市場回報(bào)總是低于常用指數(shù)10%-11%的長期平均回報(bào)水平。這一觀點(diǎn)也被許多其它市場專家所認(rèn)同。

　　不幸的是，由于去年股市的復(fù)蘇，很多投資者都忽略了這種長期預(yù)測。2003年春的伊拉克戰(zhàn)爭后，股市呈現(xiàn)了自1999年以來的最好景象。標(biāo)準(zhǔn)普爾500上漲28.68%、納斯達(dá)克上升50.78%，代表國際產(chǎn)業(yè)狀況的摩根斯坦利資本 EAFE指數(shù)上升了38.59%。市場本身的表現(xiàn)比任何的資本故事以及投資風(fēng)格都令人印象深刻。

　　但是近來，市場良好表現(xiàn)的好時(shí)光已經(jīng)成為了過去時(shí)。盡管2004年年初表現(xiàn)強(qiáng)勁，但最近市場已經(jīng)回落到了年初的水平。

　　盡管如此，市場近期的表現(xiàn)并沒有偏離大多數(shù)市場分析家的長期遠(yuǎn)見。多數(shù)人的觀點(diǎn)是，市場2003年的強(qiáng)勁表現(xiàn)在一定程度上透支了未來，因此接下來的10年的回報(bào)將會(huì)低于歷史平均水平。

　　1965至1982年的低谷期也出現(xiàn)了這種例證：一兩年的市場強(qiáng)勁上升僅僅是長期平淡市場中的暫時(shí)現(xiàn)象。例如，1973、1974年大市值股票分別跌了14.7%、26.5%。在這些損失之后，市場接著在1975年上升了37%，1976年上升了24%。但是1977年股市又下降了7%。

　　如果低于平均的股票市場回報(bào)將會(huì)是以后幾年的結(jié)局，投資者應(yīng)該怎樣為她們的退休儲(chǔ)蓄呢？

　　幸好，為退休而進(jìn)行儲(chǔ)蓄的投資者一般不會(huì)在同一天把他們所有的資金都用于投資，他們也不需要在未來的某一天就需要把所有的錢都取出來。金融理財(cái)師也一向都在宣傳定時(shí)投資的好處。大多數(shù)的投資者都是有規(guī)律地儲(chǔ)蓄的，盡管他們每月的工資還要用于養(yǎng)老計(jì)劃或是有規(guī)律地購買共同基金。這種策略事實(shí)上是一個(gè)強(qiáng)大的能夠幫助投資者對付長期低迷股市環(huán)境的工具。

　　股息的重要性

　　回顧一下1965至1982這段時(shí)間，我們可以得出一些在這種市場環(huán)境下進(jìn)行投資的其它有價(jià)值的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。

　　從1965年1月的第一個(gè)交易日到1981年12月的最后一個(gè)交易日，三種不同的投資假定：

　　每月投資1000美元在S&P 500，沒有股息。這一策略的結(jié)果很不如意：年平均回報(bào)為3.4%。

　　每月投資1000美元但每年會(huì)有股息。這一策略的結(jié)果是年平均回報(bào)率為7.7%。

　　每月投資1000美元，同時(shí)每季度會(huì)收到S&P 500的股息以更好地反映股息是如何被實(shí)際支付的。這一結(jié)果與每年重復(fù)投資假設(shè)的結(jié)果沒有顯著差異，他的年平均回報(bào)是7.8%。

　　很顯然，產(chǎn)生更高回報(bào)的關(guān)鍵變量是股息的再投資。在17年的時(shí)間里，S&P 500的股息回報(bào)率從1973年的2.6%到1982年的6.7%不等。目前S&P 500的股息回報(bào)率處于或接近于歷史低點(diǎn)----1.5%左右。如果股息再投資是退休金計(jì)劃成為可接受回報(bào)水平的關(guān)鍵，那么處于歷史低點(diǎn)的股息狀態(tài)對將來的計(jì)劃意味著什么呢？

　　新的稅率和股息

　　近期，股息政策已經(jīng)開始有了一個(gè)很明顯的變化。2003年5月28日，一項(xiàng)名為“就業(yè)與增長”的減稅法案被寫進(jìn)了法律。這部新法律將股東紅利稅的最高稅率下調(diào)至15%，與資本所得稅大體一樣。

　　低股息支付政策的倡導(dǎo)者認(rèn)為，投資者可以通過賣掉增值的股票來得到屬于他們自己的股息，并可以享受優(yōu)惠的長期資本利得稅。或者，公司在公開市場上購買自己公司的股票來進(jìn)行股票回購，這樣通過購買來分配盈余現(xiàn)金，從而通過減少發(fā)行在外的股票份額來增加公司的每股收益。對股息的新的稅率政策破除了這一言論，因?yàn)橄啾裙上ⅲ�投資者從資本利得中不再有稅后優(yōu)惠了。

　　如果美國公司以前是由于給他們的股東帶來了不利的稅收后果而不支付股息，那么稅收法律的變化將會(huì)刺激他們支付股息或者增加支付率。

　　另外，最近兩年的會(huì)計(jì)丑聞也刺激公司支付股息，以確認(rèn)公司的實(shí)力和損益表的真實(shí)性。

　　新法律執(zhí)行后，美國公司增加股息支付行為很顯著，從標(biāo)準(zhǔn)普爾可以看出：相比上一年，2003年標(biāo)普500公司有利的股息行為增加了53%。2003年支付股息的公司比上一年增加了19家，而自1994年以來一年多于一年----盡管那一年只凈增加一個(gè)。

　　2003年，62%的標(biāo)普公司增加了股息支付率，39個(gè)公司的股息增加了一倍多。 最后，2003年凈個(gè)人股息收入從327億增加到491億，增加了近50%。

　　盡管最近有了一些改善，但要使股息支付回報(bào)回到以前的水平前，仍有很長的一段路要走。1980年，標(biāo)普500的469家公司支付了股息，而2003年末為370家。此外，主要市場指數(shù)當(dāng)前的低股息收益率表明在股息回報(bào)率回歸到歷史平均水平前還有很長的一段時(shí)間。

　　股息所得稅率的變化提供了一個(gè)去驗(yàn)證金融理論的有意思的機(jī)會(huì)。傳統(tǒng)理論的發(fā)起者認(rèn)為股息支付政策是無關(guān)痛癢的，但挑戰(zhàn)者則認(rèn)為高股息支出意味著更高的未來收入增長。

　　如果低稅收政策鼓勵(lì)更多的公司增加他們的股息支出，這相應(yīng)會(huì)減少公司的留存比率，它對未來收入增長的影響情況將為上述兩觀點(diǎn)之一提供支持。

　　集中在基本原理

　　從1965到1982年的股票市場回報(bào)的的歷史紀(jì)錄顯示來看，一個(gè)遵守投資規(guī)則、有耐心的投資者將獲得7%到8%的年平均回報(bào)率。

　　但是股息是總回報(bào)的一個(gè)重要組成部分。甚至在1982到1999年的牛市期間，股息也是總回報(bào)的一個(gè)重要組成部分。在牛市初期，標(biāo)普500的股息回報(bào)率是6.7%。盡管在這期間是遞減的，但在1995年仍高達(dá)3.5%。直到1998年才降到2%以下。標(biāo)普500的基本回報(bào)和包括股息的總回報(bào)的區(qū)別，在1982到1999年這段時(shí)間并不明顯。這17年間的本金年平均回報(bào)只有15.42%，包含股息的總回報(bào)是19.08%，兩者相差3.66%。

　　許多市場分析家，包括沃倫.巴菲特，預(yù)測未來幾年的回報(bào)率與1965到1982 這一期間的回報(bào)率是大體相似的。

　　如果這是事實(shí)的話，堅(jiān)持基本的原則將會(huì)給為退休或其它長期目標(biāo)而儲(chǔ)蓄的投資者以良好的回報(bào)。

　　投資者應(yīng)該注意以下幾點(diǎn)：

　　系統(tǒng)的投資和儲(chǔ)蓄計(jì)劃將會(huì)更好地利用市場的流動(dòng)性；

　　有系統(tǒng)地對所有股息進(jìn)行再投資；

　　使費(fèi)用和所得稅最小化；

　　以及保持進(jìn)行多樣化投資，這樣將可能在未來的10到15年里獲得更好的回報(bào)。

　　很多投資者被90年代20%以上的投資回報(bào)干擾了投資預(yù)期。雖然2003年股市也有較強(qiáng)的表現(xiàn)，但這只是偶然的好運(yùn)氣，未來10年里從股票市場獲得的回報(bào)仍將低于平均回報(bào)。因此7.5%的回報(bào)縱然不能令人興奮，但對于長期投資來說也足夠了。降低規(guī)劃中的預(yù)期，你將會(huì)得到滿足長期目標(biāo)的真實(shí)規(guī)劃。