新浪財經訊 由證券日報主辦的“第十一屆中國證券市場年會”于2015年11月20日在北京舉行。主題為“新趨勢、新動力、新生態”。民生證券研究院執行院長管清友[微博]在會上做了“2016年經濟運行政策選擇和資產配置”的演講。管清友表示，明年市場波動會加大，可能這個不會亞于今年，股票市場的波動不會亞于今年，一個重要判斷，注冊制的推出可能會加快。

　　以下是管清友講話實錄：

　　主持人：謝謝姚所長，感謝姚所長從新供給改革等方面為我們分析了目前中國經濟的新機遇，特別是姚所長大力呼吁共同來迎接第四次中國的嬰兒潮，剛才特別強調60后、70后、80后我們一起共同努力，現場觀眾朋友都符合這個條件，我們一起來努力來共同迎接中國第四次嬰兒潮，也從而為中國的新供給做一些自己的努力。

　　聽完剛才各位專家的演講以后大家特別關心2016年我們怎么配置自己的資產，怎么看待我們政策運行，下面有請民生證券研究院執行院長管清友為我們帶來主旨演講，他演講的題目是2016年經濟運行政策選擇和資產配置。

　　管清友：大家上午好！少鵬兄讓我來這個會壓力很大，去年這個時候我上午在這兒說我們覺得全面降息可能不太會，下午就降了。今年給我的題目還是預測，預測經常錯，盡管薩米爾森說準確率為50%的預測也比不預測好。關于供給側改革剛才黃院長、姚所長做了很多介紹，我們有幸參與了其中一部分工作，這里我想補充一點，我們強調供給側改革比較多，習大大親口說出來這個話中央提出來，但是我覺得還是要兩手抓兩手都要硬，過去這些年我們強調需要側比較多，這次中央提出供給側我又怕強調供給側忽視了需求側，供給側和需求側兩方面都很重要。

　　關于2016年應該說這里面涉及到的東西很多，我們做了一個梳理，總體結論三句話。經濟緩慢下行，政策托底對沖，市場波動加劇。我想跟大家分享十個方面的觀點或者判斷。這里面涉及到經濟、物價、匯率、信貸、貨幣政策、財政政策、產業政策、改革有資產配置。

　　經濟繼續下行，我們估計15年GDP增長速度大概率會跌破7%，大家已經有充分的預期。對于2016年的增長目標現在分歧比較大，有人認為在7.1、7.2，有人認為跌破6.5，我們相對中性一點，實際可能也就是6.7、6.6的速度。我們已經知道現在增長目標已經下調到6.5，實際增速到6.6、6.7的水平還是非常不錯的成績。從三次產業拉動的情況來看，不會有太明顯的波動，應該還是三產貢獻繼續上升，二產貢獻相對下滑的趨勢，這種貢獻其實是被動式的或者說既有主動性也有被動式，主要是被動式的貢獻度提高。

　　物價還是繼續在2%以下，在1時代。我們初步的考慮，預計2016年CPI全年漲幅在1.6%，這里面包括翹尾因素0.55，豬價因素原來我們估計中周期可能會影響到明年一季度，現在看加速了，說明需求下滑確實是比較大的，那么油價因素影響0.09，其它因素占到1.38%，這是初步的估計。PPI負增長轉正是不可能的，但是降幅有可能會企穩甚至收窄，這個情況可能在今年年底出現。我們知道PPI同比負增長目前為止已經經歷了44個月，它的政策含義在于即便是90年代末期應對亞洲金融危機時期我們的同比負增長同比經歷了33個月，這次提到供給側改革的時候所謂四個攻堅戰又重新提出化解過剩產能的問題。匯率跟官方的說法不太一樣，我們主要做預測，可能還會有貶值的可能性。基于基本面的判斷來做出匯率的判斷，應該說貶值可能加劇風險，但是相對來講中國的中央銀行在應對匯率風險方面應該說還是有足夠的政策工具來應對。

　　信用風險可能會加速爆破，大家在2014年擔心的信用風險可能轉移了，2014年年初大家最擔心債務風險連鎖性爆發，后來采取了債務置換這些方式，實際上大大改善了債務風險。但是我們也看到，關于企業特別是國企違約的情況越來越多出現，那么16年可能是一個信用風險集中釋放的時間，特別是國有企業。因此，國有企業改革在2016年寫得特別重要，除了兼并重組之外，那么防范和化解債務風險可能也是國企改革非常重要的內容。

　　政策方面基本的思路還是托底和對沖，其實在提出供給側改革之前我們知道其實有兩種思路，一種思路希望重啟大規模的刺激，另一種思路希望做硬著陸，考慮到中國國慶考慮到政策空間，其實我們可能還是要提高對經濟下行的容忍度，提高對金融風險釋放的容忍度，同時守住底線。如果靠印錢能解決問題，世界上就不存在經濟問題了，如果能靠拖延以時間換空間來解決問題可能世界也不存在那么多金融風險，也存在那么多經濟問題。明年可能是我們檢驗政策上的微調的重要時間窗口，目前還是一個托底和對沖，相對來講在天平上我覺得靠供給側這一端實際是大大傾斜了。

　　關于降準降息，我們現在的判斷，降息的次數明顯減少，降準的次數不會少于今年。為什么說降息的次數會少？有四個理由。一個總體的利率水平確實處于低位，存款利率已經到了建國后的最低水平。降息的邊際效應確實在下降，從寬貨幣到寬信用我們老是傳導不過去，這中間不是中央銀行的問題，也不能責怪商業銀行，本質上還是我們經濟結構的變化產能過剩的存在。第三，CPI和PPI可能比今年略高，包括今年PPI同比負增長略微收窄，實際上壓低了實際利率。第四，降息對于貸款的影響要大于存款利率，對商業銀行的擠壓還是比較嚴重的，這幾年商業銀行在利率市場化當中承受著前后擠壓的局面，明年是不是考慮到這一點？

　　降準有三個理由，一個是準備金率總體處于比較高的位置，第二我們需要用降準對沖外匯帳款的減少，第三穩增長的同時還是需要數量性工具。

　　赤字率大家已經知道了，財政部的副部長其實之前做過吹風，大概率應該會提高，從現在的2.3%提高到2.5%。我們個人的建議，空間可以更大一點，甚至提高得更大一點，不止是2.5%的赤字率。結構性減稅實際上應該說有阻力有空間有壓力，稅收的增速一直比經濟增速高，經濟下行過程中給企業帶來比較大的壓力，因為結構性減稅還是非常有必要的。這次提出供給側改革，結構性減稅這塊也會有一些動作。

　　關于服務業這塊是很大的，今天上午去商務部討論消費，我們觀察了消費的一些變化，我們發現商品價格持續下滑，工業品價格持續下滑，服務價格持續上升，中國確實到了以服務產品價格為代表的高成本時代，而我們在服務領域內應該說空間是特別大的。我經常跟大家開玩笑，大家一到節假日跑到日本買馬桶圈，跑到韓國買雪花秀，跑到法國買各種各樣的產品。對于整個消費領域特別是服務業這塊其實管制還是比較多的，剛才黃院長講到了這一塊，空間很大，需要我們解放思想，看《武媚娘傳奇》看范冰冰演得很好，等我知道這個事再去看只能看到脖子以上，對整個文化娛樂影視的管理管制是有關系的，是不是可以放松一下？脖子再往下一點也可以看。實際上我們放松管制包括馬薩奧爾森說的強化市場型政府能不能真正做到？其實這個詞的中文詞是我的博士生導師寫的，他在馬薩奧爾森做過訪問學者，這一塊的空間確實比較大。

　　明年市場波動會加大，可能這個不會亞于今年，股票市場的波動不會亞于今年，一個重要判斷，注冊制的推出可能會加快。一個大背景供給側改革，第二最近一次重啟IPO資本市場重要的制度改革已經非常堅決在推，比如預交款制度在推。注冊制改革肯定對增量和存量都會產生影響，我有一個想法，流動性充裕甚至形成堰塞湖寬信用傳導不過去的背景之下，注冊制可能會給中國的流動性堰塞湖開辟一個新的池子，本來從道理上來講多層次資本市場應該承擔這個池子的作用，剛才姚司長從理論上做了梳理，我們今天面臨的環境切切實實無論是大蕭條還是大滯脹還是大緩和，都跟這幾個階段不一樣，沒有成形的理論。供給側改革也好，新供給主義也好，也只是解決我們現在面臨新情況的其中一個方案，它的效果都需要觀察。在這個背景之下，流動性堰塞湖怎么解決？我們的M2增長速度已經每年以12%的增長速度在增長，這可是一個規模非常龐大的復利式增長，注冊制能不能給中國造就一個新池子？我是抱有希望的，我們必須承認注冊制的推出可能會對存量產生一定程度的影響，這種影響可能會導致整個市場的波動會非常大，包括剛才深交所[微博]何所長講到創業板的看法，你是看估值還是看成長性。兩種觀點一直爭執不相上下，其實我個人覺得兩邊都得看，一定是此消彼漲的過程，一定是波動加劇不斷產生泡沫、泡沫再破滅然后再產生泡沫再破滅的過程。對注冊制的推出應該既抱有希望，同時不要談虎色變，希望能夠解決中國所謂流動性堰塞湖的問題，解決多層次資本市場體系的問題，解決所謂經濟轉型的問題。

　　從監管層面大家注意到最近在另外一個年會上吳曉靈老師也發布了她的看法，課題我們也參與了，監管層面確實應該去功能化，和指數漲跌確實沒關系，應該是抓住信息披露、打擊內幕操縱等等這些方面。

　　國企改革明年落地的速度會比較快，確實是一個問題導向倒逼式的方式，央企的重組、整體上市特別是資產資產證券化會加快，央企改革面臨很多爭論爭議，央企資產的證券化，它的定價，公開透明也是爭議最少的，央企明年在注冊制背景之下會給這個池子里面增加非常多的股票供給。

　　資產配置強調兩點，第一，整體確實處于一個股權市場，這個判斷不會因為這次股市異常波動而改變。那么股權市場特別未來很多新的產業涉及到的股權投資也是我剛才強調大池子當中非常重要的一部分，而這個市場說實話我個人長期更看好，中國可能會出現很多有機會的行業，投資機構的推出可能也更方便。

　　第二，多幣種配置，不動產、金融資產結合。這里面有一點修正，在過去這兩年里面一直在強調增加金融資產減少不動產，這里面總體趨勢沒有變，把一線城市和其它城市區分，再加上整個金融市場實際上還有很多制度信用不完善的地方，所以你會發現當大家面臨大宗資產配置的時候很多人實際上是傾向于在一線城市配置不動產。房地產行業其實它的區域分化是非常嚴重的，一線城市整體房產還是繼續看好，但是不代表我們看好整個房地產市場，也不代表我們看好一線城市以外的房地產市場，在資產配置上除了金融資產的配置，一線城市包括歐洲、美國一線城市的不動產。

　　這十個判斷能不能成形，我們經常被拍，希望大家繼續拍我們。謝謝！