IPO重啟 再造A股新格局

　　◎策劃：《證券市場(chǎng)周刊-紅周刊》編輯部  責(zé)任編輯：承承

　　編者按：在IPO暫停4個(gè)月之后，近日，證監(jiān)會(huì)[微博]宣布重啟新股發(fā)行，同時(shí)就調(diào)整新股發(fā)行制度公開征求意見。對(duì)此次IPO重啟一事，市場(chǎng)普遍解讀為利好，認(rèn)為恢復(fù)和保持合理適度的新股供給，有利于增加市場(chǎng)活力，保持市場(chǎng)正常功能，促進(jìn)市場(chǎng)的持續(xù)健康發(fā)展。然而從操作層面看，雖然新股發(fā)行并不會(huì)影響市場(chǎng)的中長(zhǎng)期走勢(shì)，但在短期對(duì)投資者還是存在一定的心理影響的。隨著新股發(fā)行的再次開閘，市場(chǎng)即將迎來(lái)新一輪打新浪潮。

　　《證券市場(chǎng)周刊-紅周刊》作者 馬曼然

　　11月6日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)布會(huì)宣布重啟IPO發(fā)行，并提出了進(jìn)一步改革完善新股發(fā)行制度。從管理層本次態(tài)度來(lái)看，管理層選擇在按現(xiàn)行制度逐步消化前期暫緩發(fā)行的28家公司的同時(shí)，推出IPO新政的征求意見稿，體現(xiàn)出對(duì)目前市場(chǎng)情緒的呵護(hù)。

　　IPO重啟戰(zhàn)略意義重大

　　對(duì)于這次IPO重啟，相比大家所擔(dān)心的IPO融資對(duì)市場(chǎng)資金面帶來(lái)的壓力問題，其實(shí)投資者更應(yīng)該關(guān)注的是IPO重啟的戰(zhàn)略意義。均衡博弈研究院的一份報(bào)告認(rèn)為，整個(gè)市場(chǎng)小看了IPO重啟一事，IPO的發(fā)行為市場(chǎng)及人民幣國(guó)際化提供了足量的資產(chǎn)，未來(lái)人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行將與美元逐步脫媒，并吸引新一輪資本流入。該報(bào)告指出，如果站在歷史的跨度上來(lái)看待和審視IPO重啟的時(shí)點(diǎn)，它不僅是一個(gè)事件，而且是一聲號(hào)角，吹響了人民幣國(guó)際化的沖鋒號(hào)，正式開啟了——A股市場(chǎng)作為人民幣國(guó)際化資產(chǎn)池的序幕。

　　不可否認(rèn)，IPO的核心目的是做大資產(chǎn)市場(chǎng)。IPO體制的改革與新措施的實(shí)施，主要著眼于為人民幣國(guó)際化設(shè)計(jì)背書資產(chǎn)，以人民幣計(jì)價(jià)的方式賣給全球，將產(chǎn)生新一輪資本流入。

　　股災(zāi)后，隨著國(guó)家救市及金融反腐的開啟，對(duì)大批莊股及江湖大佬的清理，標(biāo)志著A股舊有的生態(tài)系統(tǒng)被徹底打破，新時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨。中國(guó)大金融戰(zhàn)略對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)在可控性、規(guī)模、開放程度、自由定價(jià)、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)5方面提出了全新要求。不過(guò)，現(xiàn)階段在扣除國(guó)有及民營(yíng)大股東、匯金、證金、社保持股外，能夠?yàn)槿嗣駧艊?guó)際化提供支持的股市流通規(guī)模不夠。而IPO的發(fā)行將為市場(chǎng)及人民幣國(guó)際化提供足量的資產(chǎn)，以及強(qiáng)大的擴(kuò)容的金融市場(chǎng)。

　　這次重啟有一大特點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)突出“信息披露”，監(jiān)管職能進(jìn)一步接軌國(guó)際，這為之后的注冊(cè)制改革奠定基礎(chǔ)。本次的新股發(fā)行改革突出“信息披露”為中心的理念，將使得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管職能進(jìn)一步與國(guó)際接軌。強(qiáng)調(diào)發(fā)行人為第一信息披露責(zé)任人，保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)核查把關(guān)的責(zé)任，還投資價(jià)值的決定權(quán)于市場(chǎng)，監(jiān)管部門不對(duì)其“背書”，也不對(duì)其盈利能力做判斷。具體而言，證監(jiān)會(huì)將一部分基于審慎監(jiān)管要求的發(fā)行條件調(diào)整為信息披露要求，并強(qiáng)調(diào)落實(shí)了中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，建立健全的保薦機(jī)構(gòu)現(xiàn)行賠付制度，同時(shí)擬出臺(tái)會(huì)計(jì)師事務(wù)所為勤勉盡責(zé)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。這些為之后改革奠定了基礎(chǔ)，注冊(cè)制的改革可能會(huì)重新提到實(shí)質(zhì)日程上來(lái)。

　　總體而言，IPO重啟和改革，是為注冊(cè)制這一重大改革鋪路，這次重啟的戰(zhàn)略意圖在于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、全民創(chuàng)業(yè)的國(guó)家性戰(zhàn)略，也就是說(shuō)只能成功，不能失敗。全民創(chuàng)新、萬(wàn)眾創(chuàng)業(yè)都需要更高效更低成本的資金支持，傳統(tǒng)以貸款為代表的簡(jiǎn)單融資顯然難以滿足需求，IPO的重啟無(wú)疑為“十三五”規(guī)劃順利實(shí)現(xiàn)提供了保障。從戰(zhàn)略層面上講，A股市場(chǎng)將一如既往充分分享中國(guó)新一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的成果，企業(yè)ROE將見底回升，資本市場(chǎng)在為中國(guó)經(jīng)濟(jì)做貢獻(xiàn)的同時(shí)，也將實(shí)現(xiàn)更高、更穩(wěn)健、更可持續(xù)的投資回報(bào)。

　　IPO資金分流有限

　　雖然IPO重啟是為了恢復(fù)證券市場(chǎng)基本的融資功能，但在經(jīng)歷前期市場(chǎng)暴跌后，投資者不由地?fù)?dān)心IPO重啟會(huì)不會(huì)引發(fā)市場(chǎng)短期流動(dòng)性短缺。對(duì)此，證監(jiān)會(huì)在宣布重啟IPO的同時(shí)，也表示將進(jìn)行新股發(fā)行制度改革，待履行相關(guān)修訂或制定規(guī)則程序后公布實(shí)施。

　　“我們認(rèn)為新股發(fā)行期間，對(duì)流動(dòng)性不會(huì)有大的沖擊，A股市場(chǎng)的存量博弈環(huán)境不會(huì)有大的改變。”華泰證券認(rèn)為，現(xiàn)行預(yù)繳款制度造成巨資凍結(jié)，按證監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)，2015年6月初，25只新股凍結(jié)資金峰值5.69萬(wàn)億元；如果取消，僅需繳納414億元。由于申購(gòu)制度改革，取消了預(yù)繳款、凍結(jié)資金的規(guī)定，這有利于平滑申購(gòu)新股時(shí)的交易所資金利率的脈沖式變化。在6月IPO暫停后，交易所資金利率中樞已經(jīng)有相當(dāng)程度下移，流動(dòng)性相對(duì)充裕；在流動(dòng)性過(guò)剩而資產(chǎn)配置荒的情況下，聯(lián)系前日銀行間企業(yè)債發(fā)行制度將改革的消息，監(jiān)管層有意為市場(chǎng)引入更多可交易主體，同時(shí)將資金利率維持在相對(duì)低位，流動(dòng)性環(huán)境繼續(xù)向好。

　　而從近兩年新股融資情況看，2014年、2015年的IPO融資總額為669億、1466億，低于同期市場(chǎng)的印花稅，更低于上市公司每年高達(dá)8000億的分紅水平，拿其與每年7000億到8000億的再融資相比，新股融資金額對(duì)市場(chǎng)的資金分流的影響仍相對(duì)有限。事實(shí)上，在6月中旬開始的股災(zāi)期間，股市中的再融資現(xiàn)象也從未間斷過(guò)。而此次管理層在重啟IPO時(shí)不僅改進(jìn)了發(fā)行制度，還控制了發(fā)行節(jié)奏，此前發(fā)行制度下的巨額凍資問題可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生短期干擾，但在未來(lái)已不再是嚴(yán)重的問題了，其盡量將IPO對(duì)市場(chǎng)的短期擾動(dòng)控制至最小。

　　短期震蕩難免，長(zhǎng)期不改大盤正常運(yùn)行趨勢(shì)

　　梳理歷次IPO重啟數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在IPO恢復(fù)的當(dāng)天，大盤平均漲幅為0.32%，最大的下跌幅度為1.38%，最大上漲幅度為3.01%。

　　從一周市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，過(guò)去8次重啟，其中5次大盤下跌，3次上漲，平均下跌幅度為2.5%，最大周跌幅為1995年，跌幅達(dá)9.06%。將時(shí)間拉長(zhǎng)到1個(gè)月來(lái)看，大盤漲跌概率各半，2001年、2005年、2006年和2009年均對(duì)應(yīng)行情上漲。2014年對(duì)應(yīng)行情小幅下跌，從2001年以來(lái)，IPO重啟1個(gè)月以內(nèi)總體屬于大盤的良好操作期。而如果放到1個(gè)季度來(lái)看，大盤的表現(xiàn)就沒有這么美好了，4次對(duì)應(yīng)下跌，只有2014年1次對(duì)應(yīng)上漲。總體上看，自1990年A股市場(chǎng)創(chuàng)立以來(lái)，共發(fā)生過(guò)9次新股發(fā)行暫停。通過(guò)考察前8次IPO重啟的當(dāng)天以及一周時(shí)間內(nèi)的股指表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)，IPO重啟短期對(duì)股指下行的影響有限，重啟當(dāng)日市場(chǎng)表現(xiàn)雖然是跌多漲少，但跌幅有限；而重啟后的一周內(nèi)市場(chǎng)表現(xiàn)，上漲概率接近6成。

　　相對(duì)而言，市場(chǎng)整體估值越低，越有利于中期行情的展開，從估值來(lái)看，此次重啟時(shí)點(diǎn)大盤對(duì)應(yīng)估值在近5次重啟中屬于相對(duì)低位，但遠(yuǎn)高于去年1月。從券商股估值看，整體市盈率約為17倍，僅為去年1月的一半左右。

　　申銀萬(wàn)國(guó)[微博]首席分析師桂浩明表示，IPO重啟短期內(nèi)可能有一定影響，但是不會(huì)改變市場(chǎng)的平穩(wěn)趨勢(shì)，“當(dāng)IPO步入正軌時(shí)，市場(chǎng)也能繼續(xù)沿著原有軌跡運(yùn)行，我們認(rèn)為IPO重啟不會(huì)改變大盤反彈的足跡，同時(shí)會(huì)讓反彈走得更加平穩(wěn)和更加有序”。

　　“新股發(fā)行重啟代表著市場(chǎng)正常功能在逐步恢復(fù)，中長(zhǎng)期看不會(huì)影響市場(chǎng)的走勢(shì)。”英大證券認(rèn)為，新股發(fā)行因?yàn)槭袌?chǎng)的大幅波動(dòng)而在七月初暫停，目前A股市場(chǎng)已經(jīng)企穩(wěn)，在這種背景之下，逐步恢復(fù)市場(chǎng)的融資功能也是情理之中的事，“我們認(rèn)為恢復(fù)和保持合理適度的新股供給，有利于增加市場(chǎng)活力，保持市場(chǎng)正常功能，促進(jìn)市場(chǎng)的持續(xù)健康發(fā)展。”不過(guò)，英大證券并不否認(rèn)市場(chǎng)短期影響偏負(fù)面，認(rèn)為目前股市雖然延續(xù)上升勢(shì)頭，但上方巨量套牢盤對(duì)股指構(gòu)成重壓，IPO的重啟不利于股指快速上攻，短期震蕩會(huì)增加，“IPO重啟對(duì)心理層面有負(fù)面的影響，短期市場(chǎng)或?qū)⒊霈F(xiàn)震蕩”。

　　IPO重啟和市值配售或帶來(lái)風(fēng)格改變

　　本次IPO重啟后，將實(shí)施市值配售打新方式，這意味著除了28家首批公司的“影子股”外，大盤藍(lán)籌股以及前期漲幅較小的滯漲股也將受益。參股28家待發(fā)行公司的上市公司，在下周有望被熱炒。券商股和中字頭股票堪稱大盤定海神針，市值配售下有望被長(zhǎng)線資金吸籌，而踏空資金的目標(biāo)可能是前期滯漲股。

　　民生證券李少君關(guān)于從9月初至“雙12”的中級(jí)反彈三個(gè)邏輯(流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、管理思路)依然不變，且繼續(xù)證真。近期，流動(dòng)性充裕的邏輯從央行[微博]寬松主導(dǎo)轉(zhuǎn)為大類資產(chǎn)配置調(diào)整帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性寬松，債市資金已經(jīng)出現(xiàn)向股市轉(zhuǎn)移的跡象，這可能是趨勢(shì)的開始。管理思路方面，監(jiān)管層查違規(guī)頻出手(最新動(dòng)作：暫停3家券商新開賬戶)，證券市場(chǎng)基本制度完善也在快速落地。管理思路上的調(diào)整(包括查違規(guī)、開放IPO、調(diào)整發(fā)行制度等)可能會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)短暫沖擊，但有助于恢復(fù)市場(chǎng)長(zhǎng)期信心。

　　受IPO重啟影響對(duì)于其他市場(chǎng)的影響也值得關(guān)注，負(fù)面效應(yīng)最大的莫過(guò)于債市。有分析報(bào)告指出，IPO重啟或?qū)��?duì)債市帶來(lái)沖擊。短期債券也將出現(xiàn)一定的調(diào)整。不過(guò)，多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為從一年以上的角度來(lái)看，伴隨無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下降，債市仍處于牛市區(qū)間。

　　助推此輪債市走牛還有一個(gè)重要的因素，就是適度寬松的貨幣政策，自去年11月以來(lái)，中國(guó)央行6次降息、多次降準(zhǔn)，并通過(guò)其他貨幣政策工具向市場(chǎng)投放流動(dòng)性，引導(dǎo)貨幣利率下行，這也成為債市加杠桿的一個(gè)必要條件。

　　此外，本次重啟IPO可能是為新三板轉(zhuǎn)板制度的出臺(tái)做鋪墊。“十三五”規(guī)劃將新三板納入未來(lái)五年中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)之一，相應(yīng)的政策紅利必將進(jìn)一步釋放，此前一直就有新三板轉(zhuǎn)板制度將在年底進(jìn)行試點(diǎn)的說(shuō)法，證監(jiān)會(huì)在此時(shí)重啟IPO，似乎正好印證了這一說(shuō)法。重啟IPO對(duì)新三板來(lái)說(shuō)，利好的可能性更大，一方面，促進(jìn)新三板制度完善，尤其是為分層制度的推出創(chuàng)造了機(jī)會(huì)，降低了制度創(chuàng)新的壓力；另一方面，重啟IPO為轉(zhuǎn)板打開了一扇門。

　　由于此次IPO重啟采用的是市值配售制度，雖然這種制度改革目前看仍不完善，其對(duì)證金、中金、券商、基金、大股東最有利，而對(duì)于散戶最不利，但無(wú)論如何，市值配售做法還是能夠讓全民都分享到新股紅利。畢竟在當(dāng)前，我國(guó)50萬(wàn)以下的投資者占市場(chǎng)的97%，這一類投資者因資金過(guò)少，基本上常年滿倉(cāng)，在過(guò)去打新需要大比例資金申購(gòu)，如今在發(fā)行制度改革后，投資者可在中簽后繳款，意味著這一類投資者將能夠分享到打新收益。當(dāng)然，申購(gòu)制度的變化是有利于新股發(fā)行期間整個(gè)市場(chǎng)的持倉(cāng)穩(wěn)定。在堅(jiān)持市值配售制度下，取消申購(gòu)預(yù)繳款，這大概率將增強(qiáng)有打新需求的投資者持倉(cāng)及增倉(cāng)的意向，特別是持倉(cāng)及增倉(cāng)低估值、流動(dòng)性高、股息率高的大藍(lán)籌，而這恰恰對(duì)股指的穩(wěn)定起到積極作用。