第一創業首席經濟學家：暴跌呼喚監管協調機制
本報記者 陳浠 深圳報道
暴跌已成歷史，歷史需要反思。
原本尚在牛市氛圍中的A股，6月中旬以來突然遭遇歷史罕見的股災式暴跌。上證指數在不到一個月時間內跌幅超過30%。如何看待近期A股出現股災式暴跌的原因？投資者、監管層該從這次暴跌中吸取什么教訓？本輪牛市中還有什么值得反省的問題？
7月10日，21世紀經濟報道記者專訪了第一創業證券首席經濟學家、中國社會科學院金融研究所貨幣理論與貨幣政策研究室主任彭興韻。
首次高杠桿期現貨交互市場
《21世紀》：如何看待近期A股出現暴跌的原因？
彭興韻：造成此次股市暴跌的原因是多方面的。但我認為，最重要的無外乎是：
首先，經過前期的大幅上漲，股票市場嚴重的泡沫化，市場本身就具有向下調整的要求。
其次，過度杠桿化加劇了股票市場的流動性困境。此次牛市是中國股票市場第一次面臨杠桿化牛市。據估計，在股市暴跌之前，證券公司的融資融券、銀行理財產品、場外融資、傘形信托、股票質押式回購等渠道而進入股票市場的至少在5萬億元以上。市場一旦開始下跌，又沒有足夠的增量資金產生新的需求，杠桿投資者被要求強行平倉時，就陷入了流動性螺旋。市場跌得越快，需要強平倉的也越多，拋售壓力也就越大，加劇股票市場下跌。
第三，此次牛市及暴跌，是高杠桿的股指期貨和股票現貨交互作用下發生的，這是二十多年以來中國金融市場中第一次面臨的這種復雜情形。從金融期貨交易所的數據來看，確實無法排除一些利益集團惡意做空股指期貨。
第四，投資者的恐慌心理也對市場暴跌起到了火上澆油的作用。
《21世紀》：投資者、監管層該從這次暴跌中吸取什么教訓？
彭興韻：此次股票市場暴跌，無論是給投資者還是監管當局都是一個深刻的教訓，更是一次痛徹心扉的風險教育。
這次的市場暴跌讓監管當局承受了前所未有的壓力。一開始，監管當局就一直在努力促進股票市場的健康發展，但無奈市場情況太過復雜，無法預料市場會對正常的監管活動做出如此劇烈的反應。在不恰當的時機冒然出臺一些強有力的監管措施降杠桿，直接導致市場暴跌，恐怕是監管者始料未及的；而當市場出現過度反應后，為穩定市場，監管者又不僅斷然放棄原本打算執行的部分監管措施，而且還讓原來被認為“不合規”的市場穿上了“合規”的外衣。從穩定市場的角度來講，這無可厚非，但這嚴重地損害了監管的嚴肅性和公信力。我想，如何提高監管的有效性、避免監管導致市場過度波動，是在此次股災緩和下來之后應當反思和認真總結的。
應對暴跌需要監管協調機制
《21世紀》：各方該如何更好應對本輪暴跌？
彭興韻：應對此次突如其來的股災，應當說各方都盡了最大的努力。雖然救市一開始并沒有立竿見影，甚至還以超乎人們想象的速度下跌，但隨著救市力度越來越大、手段越來越多樣和切中要害，市場最終恢復了流動性，投資者信心又開始爆棚，乃至最近兩個交易日市場從之前的暴跌轉為暴漲。到此為止，救市初步告捷。
在中國金融體系日益復雜化的今天，中國的各個金融市場之間緊耦合的趨勢，當出現局部的金融風險時，若應對不當，很可能迅速地演變成系統性的金融風暴。但中國現在的監管框架已難以適應中國金融體系這一變化新趨勢，極端情況出現時，各個監管當局、政策當局之間沒有良好的協調，會延誤最佳的救助時機。我想，在市場平靜下來之后，是到了重新考慮金融政策、監管協調機制的時候了。
《21世紀》：從中國資本市場，乃至中國經濟的長遠健康發展而言，本輪牛市中還有什么值得反省的問題？
彭興韻：首先，發展好實體經濟才是股票市場得以持續健康發展的根本。本輪暴跌之前的牛市是杠桿和流動性驅動的，而非增長驅動的。但一些政府部門、媒體甚至評論者不斷鼓吹，牛市可以有效地降杠桿、降低金融風險和促進實體經濟發展。不可否認，股票市場的健康穩定發展對實體經濟發展有其積極的作用，但縱觀全球，沒有哪個國家可以靠“人造”牛市而使實體經濟繁榮發展的，恰恰相反，只有實體經濟的繁榮、堅實地發展，才能支撐一個健康的股票市場牛市。我認為，在此次股災之后，有關當局的對牛市的輿論基調要根本扭轉過來。
其次，嚴格禁止場外配資、傘形信托等高杠桿資金購買股票。杠桿是把雙刃劍。但對某些投資者而言，高杠桿讓他們走上了不歸路；也有相當個人投資者不僅沒能通過杠桿交易獲得預期的利潤，徒增慘重損失而已。如果監管當局在去年就嚴格禁止場外杠桿交易，可能不會導致市場如此劇烈波動。我認為，取締場外高杠桿的交易活動，這不能因為此次股災而動搖。否則，縱容杠桿交易的不斷增長，無疑是養虎為患，只會造成未來更大的災難。因此，我建議，監管當局應當嚴格控制杠桿資金總量的增長，存量杠桿資金部分則給予一定的寬限期，在寬限期結束后，及時關閉各家券商的場外配資等杠桿資金的外部接口。
第三，除非在暴跌的極端情況下為穩定信心的需要，政府要員不宜對股票市場做出趨勢性的判斷和結論。今年以來，一些政府要員關于股票市場趨勢的表態，用心良苦，但讓投資者產生了過度樂觀的情緒，加速了此前市場的暴漲；在牛市行情中，當局者對市場的一些確定性判斷，會讓眾多沒有市場經驗的投資者麻痹風險，這對股票市場的健康發展其實是非常不利的。
第四，對加快資本賬戶的開放要慎之又慎。6月初，國際投行摩根士丹利決定暫時不將A股指數納入MSCI，其理由是中國資本賬戶依然不夠開放；國內也有人主張中國應當加快資本賬戶開放。此次股市暴跌提醒我們，即便對于中國這樣一個經濟體量已比較大的國家，過快地開放資本賬戶可能面臨較高的金融風險。即便在資本賬戶開放的條件下，政府也應當保留臨時資本賬戶管制的權利。
第五，此次暴跌也再次提醒我們，過度過快地發展金融衍生品，可能會帶來金融災難。金融期貨交易所應當及時向政府相關當局報告持倉的異常變化及可能的市場反應，讓監管者未雨綢繆，及早采取行動。
(記者郵箱：chenxich@foxmail.com)
(編輯：簡俊東，郵箱：jianjd@21jingji.com)
進入【新浪財經股吧】討論
