9月16日，上海市金融辦就“新國九條”出臺《上海市關于進一步促進資本市場健康發展的實施意見》。《意見》的最大特色是將上海資本市場發展與上海自由貿易試驗區建設、人民幣加速國際化、上海國際金融中心建設和金融服務實體經濟理念緊密結合，同時讓人耳目一新的亮點是，從深化資本市場改革、加強金融機構職能、完善監管體系三方面入手撬動上海資本市場發展。

　　資本市場的改革是全面深化改革的一場重頭戲，如何讓更多的人群包括投資者能夠享受該政策的紅利，也是考驗政策公平性的表現。推動資本市場的改革，進行A股價值重估，對于推動實體企業并購并降低財務高杠桿，減輕實體經濟對商業銀行的融資壓力，推動中國經濟轉型升級意義顯著。種種跡象顯示，中國多層次資本市場建設的路徑逐漸清晰。從目前透露的信息來看，筆者認為有以下改革方向值得重視。

　　第一，市場化和法治化的提法意味著先修改《證券法》再推動IPO注冊制改革的主張得到認可。金融是最需要法治規范的領域，這已經在債市、股市、銀行貸款和民間借貸諸多弊案中得到證實。因此，如何有序建設多層次資本市場的建設，發展和完善中國金融體系，防范區域性和系統性金融風險，都需要金融法律法規的系統配套，通過立法修法對金融調控、金融監管和金融交易行為起到引領作用。

　　第二，未來有可能推出高收益債券，并大力發展中小企業短期融資券和集合債。從某種程度上說，作為去年年中和十八屆三中全會提出的多層次資本市場建設的兩大重要內容之一，債券市場改革的著力點不在一級市場而在二級市場，原因在于二級市場才是風險跟蹤和定價的關鍵所在。只有廣泛的做市商群體參與，才能帶動二級市場信用信息的傳播和價格的發現，并通過流動性予以實現，繼而通過對一級市場的反饋約束債券的發行，包括約束城投債和地方債務的無序擴張。

　　第三，放寬業務準入，壯大專業機構投資者，促進互聯網金融健康發展，提高證券期貨服務業競爭力。這與央行[微博]對互聯網金融不宜管得過多過死的態度是一脈相承的，不過互聯網金融“先看看”的階段已經過去，今后會更加注重規范發展，包括可能推出負面清單管理。

　　第四，監管層繼續放寬外資持股比例，擬在為構筑政策點。這意味著可能會鼓勵實體企業到境外上市以及發展QDII，以及繼續擴大QFII、RQFII規模，“國際板”也有可能被列入議事議程。

　　資本市場的改革畢竟是一個系統性問題。要想真正建立健全立體的上市體系，還有更多細致的改革有待推動。正如全國人大財經委副主任委員吳曉靈曾表示的那樣，作為多層次市場體系建設的一項重要內容，上海應該在探索建立不同層次資本市場間的轉板機制方面有所突破。她認為，要克服新股發行價格畸高的現象，就應該建立一個有深厚塔基的多層次資本市場，而且要在三級市場當中建立無縫對接的升板和降板機制，連接線便是做市商。吳曉靈建議，以目前各地的產權交易所為基礎建立柜臺交易市場，沒有產權交易所的地方也可以組建地方柜臺交易市場。能夠參與這個市場的應該是合格的投資人，不需要任何人審批，只要有一個券商愿意為這個企業做市，股票就可以交易，界限就是不能超過200份。此外，她還建議把股份代辦轉讓系統擴大到200至1000人的非上市公眾公司。若這兩個市場的交易量和價格節節上升，可進行升板，進入三板市場，滿足更多條件后則可在創業板、中小板或者是主板上上市。相反，若主板市場上股票的交易價格與交易量持續走低，也應能退到下一個市場，形成上下浮動的機制。

　　在筆者看來，吳曉靈女士的觀點和建議可視為對證監會[微博]既有工作的重要補充，也對未來的多層次資本市場建設提供了具有操作性的路徑。可以相信，中國式多層次資本市場建設的輪廓已經漸次明晰。

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