編者按：經過20多年的發展，我國資本市場正在迎來蛻變，市場參與各方均需解放思想。歷史告訴我們，下跌并不可怕，可怕的是失去理性。股民需要理性思考，資本市場的發展更需要理性的建議。新浪財經聯手證券時報發起“拿什么拯救你，中國股市！”大討論，邀請專家、券商基金人士為中國股市的前途出謀劃策，也歡迎廣大網友積極參與，建言獻策！

　　中國股市的低迷現狀

　　據統計，如果以1997年為資本市場的比較起點，也即所有參與比較的資本市場處于同一點位。那么截止2011年8月，上證綜指相比道瓊斯指數下跌20%，而南韓綜合相比道瓊斯指數上漲30%，印尼綜合相比道瓊斯指數上漲390%，巴西BVSP指數相比道瓊斯指數上漲550%。

　　這期間上證綜指漲幅不僅遠遠落后于同為發展中國家的巴西以及印尼，竟然還低于發達國家的南韓和美國。作為“經濟晴雨表”的中國股市，已經嚴重失真了，因為期間名義GDP增長幅度中國遠高于所有發達國家，也領先大部分發展中國家。

　　這一現實值得深思，為何號稱GDP發展速度最快的經濟體，創造了“經濟奇跡”的中國，其資本市場走勢如此頹敗。在統計中我們發現，中國股市作為新興市場，只有暴漲暴跌的特征，卻不具備其他新興市場的高增長速度。很顯然，中國股市有著自己的特殊性，“新興市場的非理性”或許可以解釋中國股市的暴漲暴跌，但是與其他新興市場的迥異差別說明，僅僅指責投資者非理性無法解釋中國股市的頹敗程度。

　　09-11超高市盈率發型新股是目前A股低迷的重要原因之一

　　次貸危機之后，全世界資本市場步入新一輪上漲周期，但是中國股市自09年末之后就表現十分疲軟。個人認為，這與股市期間長達三年的過度融資有關。

　　2010年上市的新股中，很多新股市盈率超過了60倍，甚至有一些個股市盈率超過了80倍，“市場化發行”無法解釋這些以市盈率指標看明顯高估的股票，為什么大部分上市之后就開始了腰斬表演。海普瑞是其中最出名的例子，新股發行的所謂市場化改革，顯然被人為的利用了。

　　考慮到中國大部分投資者對市場認知水平不足，突然之間完全市場化的結果會導致股市完全變成為資金的絞殺場。這樣股市沒有能夠發揮投資渠道的作用，也沒有發揮為企業創業發展降低整體風險的作用。在成熟的資本市場，后兩個特征是股市存在的原因。

　　這樣就必須要監管部門承擔一定的維持公平公正的作用，如果監管部門不承擔起這樣的作用，或者承擔的作用正相反，那么在股票市場就會顯然的僅僅呈現出資金絞殺場的特征。我們看到，2009年之后的新股發行改革，實際上是失敗的，因為市場的公平性顯著地下降了。當然，必須承認，新股高市盈率上市也是一種“市場化行為”，但假使對于散戶投資者進行更進一步的教育，這種非理性行為出現的概率就會下降，市場不會顯著地失衡。

　　新股發行的問題，反映了中國股市公平公正性顯著下降的現狀，它所表現的僅僅是一個方面。要想成功的建設中國的資本市場，就必須要明白，資本市場的作用是增加投資渠道以及為企業發展降低風險。如果不是本著這兩個目的建設資本市場，那么在缺失公平性的情況下，資本市場就很容易變成一種類似于“規則很不公平”的賭場。

　　資本市場對于現代工業化的發展起到明顯的推動作用。和保險行業對于航運業的發展一樣，資本市場對于企業發展風險的降低，有著顯著地作用。如果沒有資本市場，企業創業風險過高，會使得創業積極性大大下降，整個社會的發展效率降低。因此，無論股票市場的交易分紅情況如何，股票市場對于整個經濟體的效率提升，是有無可取代的作用。對于承擔了股票風險的投資者，股票市場的反饋是一種好的投資渠道。如果我們不是以這樣的思維建設資本市場，使得其缺乏公平公正性，那么資本市場的情況就可想而知。

　　達成公平性有兩個手段，第一似于西方式的全社會相互監督，維持社會規則法則。第二類似于中國的法家社會，依靠社會強權監督，也就是政府。在今天中國民主化的過程還在進行，民眾主動監督意識不足，就必然要依靠政府監管部門的適當監督，維持市場公平。在這一點上，顯然09年的新股市場化發行改革是有不足的。雖然，這個想法的初衷，即解決問題依靠市場化的思維，是好的。

　　當前環境下的解決之道

　　(1)減少對績優企業分紅限制的行政化干預

　　企業在資本市場融資，其實行為類似于人與人相互交往中的借債。俗話說“好借好還再借不難”。假使企業僅僅重視融資，而輕視回報，就相當于一個人總想借錢卻不肯還錢，這是無法持續的。企業的聲望必然會下降。這就是市場自我調節的方式。

　　近期監管部門開始呼吁投資者注意績差股的退市風險，實際上，在股市中也存在市場化的自我調節。績優股通過分紅建立聲望，在需要融資的時候，也會得到大家的“慷慨解囊”。而如果績優股在依靠高分紅比例建立聲望的努力不會得到認可，那么績差股“講故事”就有吸引力。反之，投資者滿足于績優股的穩定分紅，就不會在意績差股的“故事”。

　　因此，有必要在分紅機制上面建立競爭。也就是說，放棄行政監管分紅比例的做法。沒有行政法規規定分紅比例上限，那么在宏觀景氣的環境下增加分紅比例，積累聲望，就成了一種降低風險的選擇。反之，假使用行政手段限制分紅的比例，那么績差股就相當于面臨著更小的競爭，這樣就對暴炒重組題材十分有利，對市場培養“價值投資”理念不利，違反了監管部門的初衷。

　　(2)落實行動加強投資者教育

　　上文已經提到，保持一個市場環境的公平公正性，最終還是要依靠投資者的主動監督意識。然而在中國當前現狀下，這一點完全達到尚不現實。因此，在保持監督部門適當主動監督維護公平公正性的同時，一方面還應該落實加強投資者市場意識培養和教育的行動。

　　(3)逐步降低監管部門權利，交易所股份制改革

　　和一個企業一樣，一個市場如果要建立聲望，就必然要求其長期受益大于短期收益，也就是多次博弈。中國股市為什么，并不愛惜自己的名聲，有一個很重要的原因就是，中國股市的監督部門并不會多次博弈。在市場中多次博弈的主體是投資者，而監管部門是委任制的部門。因此，真正的改革應該是逐步降低監管部門對于市場的影響力，增加投資者，上市公司，以及交易所對于市場的影響力。道理很簡單，后三者都有多次博弈的需求，因此會重視聲望。

　　然而在目前的制度下，證券交易所與對其建立聲望的需求顯然是格格不入的。因此，有必要考慮將證券交易所改為股份制運營，同時引入私人投資者和社會監督。只有證券交易所在意聲望，才會使得參與股票市場的主體對于市場的長期波動相對均衡有積極貢獻。這樣，在逐步降低證券監管部門權利的同時，適當加強證交所的權利。這是一種更靠近西方成熟資本市場的做法，在中國目前的情況下，執行起來有較大難度，而且需要持續不斷的切實培養投資者監督參與意識。

　　編后語：

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