編者按：經(jīng)過20多年的發(fā)展，我國資本市場正在迎來蛻變，市場參與各方均需解放思想。歷史告訴我們，下跌并不可怕，可怕的是失去理性。股民需要理性思考，資本市場的發(fā)展更需要理性的建議。新浪財經(jīng)聯(lián)手證券時報發(fā)起“拿什么拯救你，中國股市！”大討論，邀請專家、券商基金人士為中國股市的前途出謀劃策，也歡迎廣大網(wǎng)友積極參與，建言獻策！

　　當年“T+1”為什么會取代“T+0”？

　　其實，投資者一再強烈呼吁恢復的“T+0”交易制度并不是市場的新生事物。老股民都知道，1996年以前，中國股市一直是采用的是“T＋0”交易制度。“T＋0”交易制度，就是當天買入的股票當天可以賣，甚至一天可做多次交易。在1992年5月，上海證券交易所在取消漲跌幅限制后實行T+0交易；1993年11月，深圳證券交易所也開始實施T+0制度。

　　“T+0”交易制度的好處在于增加市場的交易量，為市場提供了投機空間，并使得股票的市場價格在風險和利益的博弈中更趨向于真實的內(nèi)在價值。但是，由于當時的中國股市尚處于啟動、摸索階段，制度的建設與規(guī)范不到位，市場監(jiān)管和違規(guī)處理機制嚴重缺失。信息閉塞、缺乏三公原則和誠信機制，投資者的整體素質(zhì)較為低下，再加上市場規(guī)模小、沒有戰(zhàn)略投資者介入等種種原因，導致了整個市場彌漫著濃重的投機氛圍中。黑莊、惡莊、非法私募，勾結上市公司，利用手中的資金操縱股價，翻手為云、覆手為雨，謀取驚人的投機暴利。而“T+0”交易制度使得這種非理性的投機炒作達到了極致。

　　因此，自1995年1月1日起，為保證股票市場的穩(wěn)定，防止過度投機，中國股市改為實行“T+1”交易制度，即當日買進的股票，要到下一個交易日才能賣出。這一制度一直沿用至今。同時，對資金仍然實行“T＋0”，即當日回籠的資金馬上可以使用。出臺“T+1”，就是希望利用交易的延時性減少過度投機炒作的彌漫，從制度上起到保護風險防范意識脆弱的中小投資者。

　　“T+0”回歸：問題已經(jīng)都不再是問題！

　　時過境遷，隨著中國股市十余年的快速發(fā)展，尤其是股改全流通等旨在解決中國股市早期遺留問題的重大政策、法規(guī)一一出臺，中國證券市場早已不再是當年襁褓中的嬰兒。

　　首先，隨著中國經(jīng)濟改革開放的深入發(fā)展，中國上市公司的市場化進程也在飛速前進，與之相配套的政策、法規(guī)不斷出臺，從制度上進一步完善了證券市場自身。股改全流通雖然暴露出了大小非解禁拋售等一系列暫時難以解決的問題，但畢竟從根本上將上市公司從原有計劃經(jīng)濟體制時期帶來的種種頑疾中解放出來，為市場經(jīng)濟成為主導體制鋪平了道路。同時，政府對宏觀市場的調(diào)控由原先的行政指令模式逐漸地向市場調(diào)節(jié)機制轉變，通過市場化的宏觀調(diào)控對市場發(fā)展中出現(xiàn)的問題和弊端進行引導性梳理，傳統(tǒng)的有中國特色的政策市正在向帶有市場自我調(diào)節(jié)與修復能力的科學證券市場逐步轉型與過渡；

　　其次，市場監(jiān)管的加強與規(guī)范在一定程度上遏制了賭博性投機的發(fā)展，股市早期橫行的關聯(lián)交易、內(nèi)幕炒作、老鼠倉、地下錢莊、非法私募、代客理財、股評黑嘴、挪用客戶交易保證金等各種損害證券市場正常有序發(fā)展的黑暗現(xiàn)象正在隨著監(jiān)管的加強和處罰的加重逐步減少；

　　第三，資金結構發(fā)生了根本性的轉變。隨著股市的發(fā)展和繁榮，中國的股市從最初的散戶博弈原始時代，演變?yōu)闄C構與散戶的專家博弈時代，再發(fā)展為混莊博弈時代，再到今天的機構戰(zhàn)略投資者主導時代。個人或一、兩個機構僅憑手中的籌碼，要想操控大盤走勢甚至個股走勢，都已經(jīng)變得越來越難。資管機構、基金、QFII等陽光資金的介入使得市場的資金結構發(fā)生了根本性的變化，過度投機行為已很難找到市場；

　　第四，信息化時代的提前到來使得市場越來越走向公開與透明。隨著Level-2、TopView等商業(yè)高端數(shù)據(jù)的不斷推出，即使是機構投資者，倉位也將暴露在普通散戶面前。信息的完全公開將使得沒有人能夠利用壟斷信息的優(yōu)勢獲取全部市場內(nèi)幕，也沒有信息能在互聯(lián)網(wǎng)大潮的沖擊下成為少數(shù)人的發(fā)財工具；

　　第五，隨著投資者教育的進行，投資者的整體素質(zhì)和風險意識也在不斷提高。

　　這些改變，使得當年為了抑制過度投機而形成的“T+1”制度，其存在的必要性已經(jīng)越來越被削弱。而與此同時，“T+1”的弊端則越來越成為需要立即考慮和著手解決的問題。

　　“T+0”回歸：中國證券市場發(fā)展的必然趨勢

　　盡管“T+1”交易制度的推出是為了穩(wěn)定股價、抑制過度投機現(xiàn)象，保護中小投資者的利益，但是，這是基于當年市場環(huán)境的無奈之舉。而由于“T+1”制度的長期推行，其同時也帶來了新的問題。

　　首先，“T+1”交易制度直接導致了中國股市莊家時代的到來。由于交易的限制，使得機構投資者在通過網(wǎng)下配售或二級市場交易等方式獲得足夠的籌碼之后，可以隨心所欲地操控個股的走勢，并通過“吸拉派落”實現(xiàn)巨大的收益。于是市場中充斥著暴漲暴跌的垃圾股，僅僅因為其價格便宜、建倉方便，并且可以利用資產(chǎn)重組、借殼上市、扭虧摘帽等種種題材獲取想象空間；而真正的價值投資股卻由于難以操控反而無人問津。這與當初設計“T+1”制度抑制過度投機的初衷完全背離；

　　其次，“T+1”減少了市場資金的周轉性和流動性，削弱了市場資金的優(yōu)化配置功能，降低了資金效率，使得市場沉淀資金增加，也減少了券商的交易利潤和國家的稅收；

　　第三，在一個成熟的交易市場中，“T+0”能夠更好地反映出市場公眾對所投資品種的價格認知，減少人為制度障礙，從而使得價格能夠更加真實地反映內(nèi)在價值，也使得市場經(jīng)濟杠桿原理能夠得到最真實的反饋與發(fā)揮；

　　第四，“T+1”限制了可供投資者投資的交易品種的種類與數(shù)量；

　　第五，“T+1”限制了中國證券市場與國際金融市場的接軌。

　　隨著2006年1月1日新《證券法》的正式實施，“T+0”、股指期貨、融資融券等原先禁止或受到限定的內(nèi)容，從法律的角度已經(jīng)被完全放開。隨著股指期貨等業(yè)務的開展，考慮到國際普遍采用“T+0”交易制度，勢必涉及到一個股指期貨與現(xiàn)有證券市場交易制度匹配的問題，而最終的解決方法必然是以“T+0”取代現(xiàn)有的“T+1”。

　　另一方面，融資融券業(yè)務的實施，必將大大增強市場資金的流動性與資源配置能力，實質(zhì)上是加大了市場中資金與股票的供給量，而“T+0”能很好地消化這些多出來的股票和資金；同時由于融券的放開，實質(zhì)上是做空機制的引入，使得中國股市不再是單邊市場，雙向交易的特點也決定了“T+0”將是未來不可避免的選擇。

　　事實上，中國證監(jiān)會和深滬兩個交易所的相關部門從2006年開始就一直在研究“T+0”回歸的可能性和配套的準備工作，盡管由于監(jiān)管、清算等方面的原因，同時全面推開“T+0”交易制度尚有難度，但是試點方案的推行是遲早的事情。管理層憂慮T+0后，難監(jiān)管，或在某特定品種上(如小盤股)會加重投機，大可不必。只要恢復了公平，放松了管制，市場就會充分發(fā)揮出自身的糾偏機制，高頻交易的投機者屢遭損失后自然會減少交易，不能為了封堵極少數(shù)短線投機客的不理性行為，而將所有中小投資者統(tǒng)統(tǒng)用T+1給約束住，讓大多數(shù)投資者李代桃僵，處于制度性劣勢中，一個高開低走就套死一部分投資人，最終導致他們不再敢大膽參與交易，造成股市無量陰跌不止。漸漸地，股市淪為了做空者的天堂，做多者的地獄！筆者認為，中國證劵市場推出“T+0”試點方案，既是順理成章、也是勢在必行的事情。

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　　編后語：

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