深交所日前正式發布《深圳證券交易所創業板股票上市規則》(2012年修訂)(以下簡稱《規則》)，并自5月1日起施行。這像一聲春雷，在預料之中，卻仍然震驚四座。創業板退市制度的出臺也讓昨日的創業板綜指大跌5.24%，跌幅超過5%的公司比比皆是。

　　而伴隨著創業板退市制度的出臺，市場起哄炮轟創業板的人不在少數，正是這種一邊倒的態度讓創業板承壓大跌。然而，冷靜思考這個問題，最快的退市公司也要兩年后才會出現；與此同時，退市制度的出臺并沒有配套的懲罰機制……種種質疑，都在拷問著創業板退市制度的威懾性和公信力。

　　本報記者 靖曦 陳美 梅婧 制圖 周瑞琦

　　機構膽識

　　不懼退市令逆市買進創業板個股

　　昨日創業板在退市制度出臺的背景下整體大跌，昨日深交所收市后的公開交易信息顯示，機構資金卻在逆市而為，大肆收購創業板廉價籌碼。

　　在上榜的10家創業板公司中，機構身影頻繁出現在上漲和跌停個股凈買入席位中。其中跌停的溫州宏豐，第一大席位機構席位凈買入500萬元；下跌1.66%的長方照明，其第二和第四大買入席位均為機構資金，其中第二大機構席位凈買入1151萬元，第四大機構席位凈買入385萬元。

　　有市場人士指出，在昨日創業板整體重挫時，機構資金卻敢于“立危墻之下”，值得深思。從目前情況看，雖然創業板退市制度實施在即，但距離第一家真正退市的公司或許還有長達兩年的時間，在這種情況下，機構資金對狂跌的創業板個股似乎并不擔心。

　　客觀

　　一問：

　　最快退市公司也要兩年后，為何杯弓蛇影？

　　針對昨日創業板大幅下挫，逾30只個股被打在跌停板上的現實，有理性的分析師向記者表示，按照現有制度，創業板退市制度的實際操作性并不強，可以說，至少在兩年內難有創業板公司符合退市條件。

　　東莞證券(微博)研究所副所長俞杰表示：“嚴格來說，目前退市制度仍然算是停留在試點階段，還未見具體的細則出臺。就現有制度看，至少要觀察三年才能判斷其是否符合退市條件，而創業板開板時間才兩年，暫時還未符合這條標準。另外，從具體條件看，其退市制度也比較寬松，操作性不強。比如在終止上市條件中，有一條是連續三年虧損暫停上市，第四年虧損將終止上市，且第四年凈利潤以扣除非經常性損益前后的凈利潤孰低者為計算依據。從目前創業板各公司的財務指標看，也要兩年后才會出現退市公司，且不排除財務造假的可能性。”今年4月19日，當升科技發布修改后業績預報，宣布去年業績虧損72.8萬元，成為創業板推出以來，首家年度業績報虧的創業板公司。此前，部分公司如國聯水產曾半年報虧，但年度業績虧損的當升科技還是創業板第一家。但即使當升科技持續虧損下去，創業板首家退市公司出現最快還需要3年。“另外，還要注意的是，創業板多為中小企業，其業績彈性比較大，或許會出現今年虧損，但明年就是盈利高峰的情況。因此，僅從虧損時間看，創業板公司業績有很大的波動。”俞杰補充道。

　　光大證券一位分析師對上述觀點表示贊同：“雖然創業板退市制度從5月開始實施，但嚴格來說，其退市效果并非立竿見影，至少要等到兩到三年后才會有創業板公司退市。

　　此外，“36個月被公開譴責3次”這個條件在執行上存在較大難度，也存在較大的博弈空間。“連續20個交易日每日收盤價均低于每股面值”也比較難出現，因為創業板公司規模小，股份數額低，股價很容易被人為操控，而深交所也表示，創業板在短期內出現股價低于面值的可能性不大。因此，我認為所謂的退市條件實際操作性并不強。真正讓創業板公司退市的難度仍比較大。”

　　武漢科技大學金融證券研究所所長董登新也表示，創業板巨額超募資金可以確保公司在未來幾年不會出現資不抵債情況。按照連續三年虧損的退市標準，要想出現第一家退市公司要在兩年后。

　　申銀萬國(微博)證券分析師錢紅兵表示：“雖然創業板退市制度不會立馬見效，但市場‘杯弓蛇影’式的心理已經讓昨日的創業板大跌。《規則》的發布或表明了管理層的態度：即對資本市場監管力度將進一步加強，不排除后續監管細則進一步出臺的可能性。等負面影響消化完了，市場情況也將趨于理性，因此完全沒必要草木皆兵。”

　　呼吁

　　二問：

　　該不該尊重小公司的耐克式發展曲線

　　截至昨日，293家創業板公司分別以年度報告、業績快報和上市公告書等形式披露了2011年業績。293家公司除當升科技外全部實現盈利，累計實現凈利潤216.82億元，同比增長14.02%。293家公司2011年業績同比顯示，6家公司凈利潤同比翻倍；35家公司凈利潤同比增幅處于50%至100%區間；54家公司業績增幅位于30%至 50%范圍內。總體來看，業績增幅超過30%的公司占比三成，87家公司業績同比下降，康芝藥業、當升科技等9家公司業績降幅較大，均下滑超過50%。

　　對于創業板公司業績下滑以及不穩定的現象，申銀萬國分析師錢紅兵表示：“不排除創業板存在一些過度包裝上市的企業，但不能否認的是，盡管2011年國際國內經濟環境的變化給中小企業造成較大沖擊，但創業板公司仍然保持增長態勢，292家公司均實現盈利。另外，創業板涌現出一批高成長公司，廣泛分布于信息技術、新材料、現代服務業及新能源等新興產業領域。

　　中信建投分析師潘成表示，創業板公司規模小，對大客戶依賴性較強，處于成長期，議價能力與轉嫁成本能力較弱。在國內外經濟環境變化的沖擊以及原材料價格與人工成本大幅上漲的情況下，業績容易出現波動。但實際上2011年度創業板公司業績仍持續增長，這是非常難得的成果。投資者還應該看到，創業板很多公司屬于科技型高成長企業，受季節和外界因素影響較大。例如很多軟件類企業前一季度甚至前兩個季度業績都不太好，但第四季度回款或到帳后，業績一下就會從每股收益只有幾分錢增長為每股收益幾毛錢甚至幾元錢，因此對于創業板公司的業績下滑，投資者還是應該以區別的眼光來看待。

　　實際上，創業板公司因外界因素而業績下降的案例并不在少數。

　　當升科技4月19日發布修正公告稱，2011年業績虧損72.8萬元。雖然絕對數不多，但意義“重大”，這是2009年10月創業板開板以來的首單。公司稱，業績不斷下滑直至出現虧損，主要是2011年以來，公司終端客戶諾基亞(微博)等傳統手機市場、筆記本電腦市場受到蘋果等智能手機、平板電腦的沖擊而出現了大幅萎縮。同時，由于行業的過度投資，使競爭進一步加劇，從而導致公司毛利率進一步下降。不僅如此，當升科技今年業績也在延續低迷。根據此前當升科技發布的2012年一季度業績預告，公司預計今年一季度將凈虧300萬元至500萬元，上年同期凈利潤為415.22萬元。

　　當升科技稱，一季度是銷售淡季，而國際鈷MB價格持續走低，外銷產品價格同比大幅下降；新產品多元材料和錳酸鋰銷量較小，主要產品鈷酸鋰銷量下降，產品總銷量同比下降；同時期內管理費用同比上升。

　　此外，國聯水產也發布預告稱，今年一季度凈利潤為-2400萬元至-2300萬元，下降幅度為614.29%至584.53%。2011年一季度，國聯水產虧損額就達335.9461萬元，到了去年上半年，國聯水產的虧損額進一步增加至1072.92萬元。

　　公司稱，業績變動的主要原因為：一是公司主要產品為對蝦，受對蝦養殖季節周期影響，第一季度基本為庫存半成品解凍復加工，加之春節期間停產一個月影響，產銷量低，固定費用及人工成本比例上升，每年第一季度基本處于虧損狀態。二是公司募投項目正處于建設期，臨近投產前建設期間費用加大，而項目尚未產生收益。三是內銷網絡拓展已經在今年第一季度大規模鋪開，廣告投入和商超進場費等加大了成本費用。

　　與業績虧損形成鮮明對比的是，國聯水產加大投資。國聯水產計劃在羅非魚加工廠建設項目的實施地點廣東國美水產食品有限公司增擴車間并建5條對蝦生產線，擴建后項目總投資增至1.83億元，而該項目原定投資總額7923.56萬元。

　　缺陷

　　三問：

　　退市后的超募資金能否“取之于民還之于民”？

　　目前創業板公司超募資金普遍，試問如此多的超募資金退市時該何去何從？

　　武漢科技大學金融證券研究所所長董登新在接受記者采訪時表示：“目前，還沒有哪一個資本市場出臺了公司退市時將超募資金還回去的制度。事實上，很多公司到退市時或許都把超募資金揮霍的差不多了。”董登新也默認，目前的創業板退市制度沒有涉及到超募資金的問題。

　　在董登新來看，要監督上市公司的超募資金，還是只有通過股東大會來解決，即依靠股東大會來監督。如果公司出現亂用募集資金的情況，股東可以通過法律途徑來投訴。不過縱觀A股上市公司，股民通過法律途徑來解決這個問題的個案可謂鳳毛麟角。

　　對于A股創業板公司只圈錢不賠償的行為，著名獨立撰稿人黃湘源在接受記者采訪時憤然指出：這其實是本次創業板退市制度的一個缺陷。黃湘源認為，A股市場不能淪為一個只圈錢而不賠償的市場。

　　記者發現，目前創業板公司的超募資金不是吃利息坐等無風險收益或者圈地買房買車，就是補充流動資金、還貸款，而僅有十分之一的公司將超募資金用在刀刃上——項目投資或并購擴張或市場推廣等。

　　以首批創業板公司神州泰岳為例，一上市該公司就出手2.9億元，在北京一個均價2.5萬-3萬/平方米的亞奧熱區買下了所謂“研發及辦公用房建設用地”，花費了其總超募資金12億的近15%！而除了買房購地外，一些創業板公司干脆把募投項目延期，當升科技就是典型例子。4月初，當升科技公告，公司IPO主要募投項目——年產3900噸鋰電正極材料生產基地項目被再度延期，該項目竣工時間由原定2012年3月延至2013年6月30日，并改由新設立的子公司江蘇當升實施……

　　黃湘源指出：“如果創業板退市制度不嚴密，難免造成創業板公司只樂意粉飾財報圈錢，而退市時拍拍屁股走人的情況。反正A股也沒有制度規定退市時將超募資金還給投資者，如此投資者的利益無疑將受到更大程度的傷害。”

　　黃湘源向記者舉例，有臺資背景的洪良國際因為在香港造假上市，除首次吊銷保薦人牌照外，并罰款4200萬元，同時以五宗罪指摘洪良保薦人兆豐資本危害投資大眾利益，還要求洪良國際把超募資金還給投資者！“洪良國際的造假上市、歸還超募資金的案例是對A股很好的一個啟示。A股的公司不僅僅是圈錢融資，上市后還要對投資者負責，相關責任人也應承擔一定的民事、刑事責任。A股的創業板退市制度也只有下決心實現這一點，才能在根本上起到促進作用。”黃湘源表示。

　　責問

　　一思考：

　　創業板公司退市，買單者豈能只是投資者？

　　實際上，目前創業板推出2年多來，從上市前的華麗業績，到發行時的“三高”現象，再到上市后的業績變臉，市場已經意識到創業板公司在上市時存在業績、股權形成、項目等諸多貓膩。但對于這些問題，卻似乎從來沒有人追究，僅僅是淡淡地稱其為是“市場化”的結果。

　　對此，黃湘源認為，目前深交所只喜歡盯著二級市場的股價走勢，但一直對一級市場的價格“放松”。從創業板公司上市后的業績表現看，深交所應大力打擊發行上市中的內幕交易，可以說這一過程中內幕交易的利益是十分巨大的。

　　記者了解到，創業板公司的超募部分是額外收費，業內收費率一般是8%－15%不等。如果按照超募金額部分“業內8%－15%的保薦費用”計算，這就意味著券商在創業板85.96%的保費收入，來源于超募。數據很清楚地表明，超募不僅僅關乎創業板公司的利益，也關系著保薦券商的獲利。

　　由此，一旦創業板公司帶著巨額的超募資金退市，那其上市時券商吹噓的靚麗前景，又該不該追究券商等保薦商的原罪？

　　事實上，在利益鏈條的另一端，黃湘源也表示，券商與保薦頻頻吹高創業板公司估值、股價，也有利于其上市后的套現。而這顯然直接影響二級市場的股價，侵害投資者的利益。如果一家公司從上市到退市，其股價攔腰折半，業績大幅虧損，作為信息不對稱的普通投資者，顯然只有他們來買單。

　　因此，黃湘源呼吁：在A股市場中，管理層應該不止善待上市企業，更應該看中投資者的利益，減少發行上市過程中的內幕交易，減少二級市場的股價風險，讓最終的買單者不再是投資者！