——讓股民學會用腳投票，讓垃圾股退市

　　■董登新

　　今年上半年主板退市制度改革方案的出臺，其中，最具威懾力的條款一定是凈資產為負數的退市標準，它的執行必將使30多只資不抵債的垃圾股淪為真正的1元股。因此，股民朋友們應該及早規避1元股風險，從現在起就應該立即行動起來，盡快拋售資產為負數的垃圾股！

　　今年“兩會”期間，證監會正式發布消息，主板退市改革方案將在今年上半年推出。這是千呼萬喚始出來的重大利好，這是繼2009年6月我國新股發行體制改革以來又一重大制度變革，它必將成為2012年中國股市的最大亮點和最重大事件。那么，未來的主板退市制度會是怎樣？借鑒美國股市退市制度的成功經驗，比照深圳創業板退市制度設計架構，筆者認為，主板退市制度改革與再設計，必須遵循“四化”原則；上市公司只要滿足七大退市標準中的一個，就可直接退市。

　　“零淘汰”的退市制度形同虛設

　　自2001年初“第一版”退市標準實施以來，直至今天，A股退市公司總計僅有40余家，占目前A股掛牌家數(2200多家)的1.8%，這差不多可以算作一種“零淘汰”的退市制度，或者說，主板退市制度形同虛設。

　　現行主板退市制度形同虛設，癥結何在？筆者認為，其致命弱點在于退市標準單一，而且易于人為操縱。主板退市制度唯一可以量化的標準，就是“連續三年虧損”退市法則，這一退市標準很容易借助“報表重組”來規避，幾乎毫不費力。這就是人們熟知的“二一二”報表重組法，即連續兩年虧損后，接著整出一個年度的微利，然后再連續兩年虧損，再整出一個年度的微利，如此循環往復，可以做到“死不退市”。由于“連續三年虧損”退市法則所采用的凈利潤指標只是一個短期流量指標，很容易人為操縱，它們經常通過“報表重組”來玩弄“扭虧為盈”的小把戲。目前，這類長期虧損公司至少有四、五十家，因為難以達到“連續三年虧損”的退市條件，因此，它們能夠“死不退市”。

　　與此同時，主板單一的“凈利潤退市標準”，還面臨著另外一種諷刺性挑戰。這是一個十分經典而極端的案例，*ST星美作為主板的一家上市公司，總資產僅剩5萬元，卻無法有尊嚴地退市。因為長期虧損或微利，無法維持正常經營，公司僅靠賣地、賣廠、賣機器過日子，結果，企業職工僅剩4人，總資產僅剩5萬元，公司嚴重資不抵債，但只因報表重組可以規避“連續三年虧損”的退市標準，所以，這樣一家規模不如“個體戶”的空殼公司，照樣能夠毫無障礙地掛牌交易。今天，這一活生活的案例已然成為了A股市場的一大笑料。

　　事實上，現行主板退市制度存在的巨大“漏洞”，早已成為投資者、上市公司及監管層之間“公開的秘密”，垃圾股“死不退市”也成為了市場潛規則，正因如此，近年來盡管新股擴容不斷加速，但垃圾股退市的案例卻是越來越少。相反，暴炒垃圾股，以及炒殼重組游戲變得越來越猖獗，甚至成為了一種市場時尚，A股市場的定價功能及價格信號被嚴重扭曲，于是，投資者眼中的股市變成了賭場。

　　退市制度設計的四大原則

　　借鑒美國股市退市制度的成功經驗，比照深圳創業板退市制度設計架構，筆者認為，主板退市制度改革與再設計，必須遵循多元化、市場化、定量化，以及與IPO標準對稱化的“四化”原則。

　　(1)多元化原則。目前中國股市的“市場化”程度還很不夠，上市公司的誠信意識與法制意識仍不強，投資者或股民仍不善于“用腳投票”，高溢價與股價扭曲現象仍十分嚴重，為此，主板退市制度設計必須建立“多元化”退市標準體系，以財務類標準為主，以市場化標準及行政性標準為輔，并將凈利潤、凈資產、總資產等指標納入財務類退市標準之中，以此構建真正有效的淘汰機制。

　　(2)市場化原則。市場化退市標準是退市制度的最高境界，它將垃圾股的去留決定權交由投資者或市場決定，由投資者說了算，這就是尊重投資者“用腳投票”的權利和意志。為此，我們必須將1元退市標準、成交量退市標準、市值退市標準等引入主板退市制度。

　　(3)定量化原則。量化的退市標準更清晰、更透明，易于操作、便于理解，可以減少人為因素或主觀因素干擾。

　　(4)與IPO標準對稱化原則。上市標準設計的首要目標是確保“優者準入”；退市標準設計的首要目標則是實現“劣者必汰”。因此，在設計理念上，退市標準與上市標準應該相輔相承、相互呼應，只有這樣的退市標準與上市標準，才能做到互聯共通、相互匹配，才能真正發揮股市的資源配置功能。因此，在主板退市制度設計上，我們必須盡可能保證退市標準與上市標準的“對稱性”。

　　滿足七大退市標準中的一個，就直接退市

　　根據上述基本原則，主板退市制度可以作如下架構性設計：這是一個“多元化”的退市標準體系，上市公司只要滿足其中一個標準，直接退市(不設寬限期)，并轉至新三板。

　　(1)凈利潤退市標準。即凡是連續3年虧損的公司，直接退市到新三板，不設寬限期。雖然“凈利潤”只是一個短期性流量指標，易于被“報表重組”，容易人為操縱，但在退市標準和上市標準中，它仍是最有說服力、最為重要的標桿性指標之一。

　　(2)凈資產退市標準。即凡是連續2年凈資產為負數的公司，直接退市到新三板，不設寬限期。凈資產是一個長期性累積的存量指標，很難通過一次性“報表重組”，讓它由負轉正。因此，凈資產是退市標準量化的最佳指標之一。

　　(3)總資產退市標準。即凡是總資產不達標(比方，1億元)的公司，直接退市到新三板，不設寬限期。總資產作為公司“殼”的載體，不論其質量干凈與否，它必須具備一定的“塊頭”和規模，這是對上市公司的最低要求。如果創設了總資產退市標準，那么，像*ST星美這樣的垃圾公司才能有尊嚴地自覺退市。

　　(4)1元退市標準。即公司股價在連續30個交易日內的平均收盤價低于1元的，直接退市、轉入新三板，不設寬限期。這樣設定的股價退市標準，既能尊重投資者“用腳投票”的結果，又能讓退市公司與三板定價區間“對接”，這是比較符合中國國情的股價退市標準。

　　(5)成交量退市標準。即公司股票連續30個交易日平均成交量不達標(比方，20萬股)的公司，直接退市。

　　(6)市值退市標準。即公司股票連續30個交易日平均市值不達標(比方，2億元)的公司，直接退市。

　　(7)被監管譴責退市標準。即公司在36個月內被證交所譴責累計達到3次者，直接退市。

　　當然，主板退市制度的改革與完善，將是一個循序漸進的過程。財務類退市標準的完善，必將還原股價信號的真實性；當股價信號能夠正常發揮作用時，市場化的退市標準就會自然走向前臺，成為主角。

　　盡快拋售資產為負數的垃圾股

　　這里必須強調指出的是，股市是一個優勝劣汰、大浪淘沙的競爭市場。為了保證股市資源配置功能的正常發揮，我們不應該允許超級垃圾股賣殼重組，以免浪費社會資源，因為無數事實已經反復證明：超級垃圾股重組后仍是垃圾。一個垃圾股之所以能被第N次重組，因為它每一次被重組后，結果仍是垃圾！

　　快速擴容的中國股市，尤其需要高效率的退市制度，讓垃圾股有尊嚴地退市，一方面有利于震懾垃圾股的瘋狂炒作投機與炒殼重組游戲；另一方面，更有利于恢復中國股市的資源配置功能，還原股價信號的真實性和本來面目，這有利于消除IPO三高現象。

　　不難預料，今年上半年主板退市制度改革方案的出臺，其中，最具威懾力的條款一定是凈資產為負數的退市標準，它的執行必將使30多只資不抵債的垃圾股淪為真正的1元股。因此，股民朋友們應該及早規避1元股風險，從現在起就應該立即行動起來，盡快拋售資產為負數的垃圾股！當務之急就是要提醒投資者遠離垃圾股，這樣做，就是對散戶和股民的最好保護和愛護。

　　(作者為我國著名經濟學家、武漢科技大學金融證券研究所所長)