建言股票發(fā)行與交易市場(chǎng)無(wú)縫對(duì)接

　　本報(bào)記者 商灝 北京報(bào)道

　　 下一步資本市場(chǎng)改革發(fā)展究竟路在何方？出席今年兩會(huì)的代表、委員和社會(huì)各界人士對(duì)此問(wèn)題正在發(fā)表各種意見(jiàn)、觀點(diǎn)。

　　 全國(guó)政協(xié)委員、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)賀強(qiáng)教授提出，應(yīng)通過(guò)我國(guó)股市的金融創(chuàng)新，徹底改革股票發(fā)行制度，同時(shí)，中國(guó)股市應(yīng)恢復(fù)T+0交易，并重新推出國(guó)債期貨。賀強(qiáng)表示他已就這些課題作了深入研究，并撰寫好提案提交給今年全國(guó)政協(xié)代表大會(huì)。賀強(qiáng)還于3月2日下午向媒體公布了他所提交的相關(guān)提案的全部?jī)?nèi)容。

　　徹改股票發(fā)行

　　 賀強(qiáng)認(rèn)為，中國(guó)新股發(fā)行制度雖幾經(jīng)改革，但仍存在發(fā)行市場(chǎng)詢價(jià)機(jī)制流于形式、因股票發(fā)行定價(jià)不合理而導(dǎo)致嚴(yán)重的股市“三高”、巨額資金進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利等一系列問(wèn)題。最關(guān)鍵的是，股票從發(fā)行市場(chǎng)到交易市場(chǎng)存在一段時(shí)間間隔，切斷了股票價(jià)格在時(shí)間上的連續(xù)性，形成兩個(gè)市場(chǎng)之間很大的價(jià)差及巨大的利益誘惑，因此出現(xiàn)了股票發(fā)行過(guò)程中的眾多問(wèn)題。為了有效地解決現(xiàn)行股票市場(chǎng)發(fā)行制度中存在的問(wèn)題，賀強(qiáng)建議將股票發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)直接對(duì)接，通過(guò)股市的金融創(chuàng)新徹底改革股票發(fā)行制度。

　　賀強(qiáng)提出初步設(shè)想如下：

　　 1.新股發(fā)行一律采用網(wǎng)上集合競(jìng)價(jià)方式，與股票交易的連續(xù)競(jìng)價(jià)無(wú)縫對(duì)接，徹底打破股票發(fā)行與交易的時(shí)空分離。利用股票發(fā)行與交易價(jià)格的連續(xù)性，消除兩個(gè)市場(chǎng)股價(jià)的價(jià)差和巨大的利益誘惑。

　　 2.充分利用證券交易所現(xiàn)有的網(wǎng)上報(bào)價(jià)交易系統(tǒng)，將新股發(fā)行日當(dāng)天上午9:15至11:30作為新股發(fā)行集合競(jìng)價(jià)階段。將當(dāng)天13：00以后，作為股票連續(xù)競(jìng)價(jià)階段，將集合競(jìng)價(jià)階段的股票發(fā)行價(jià)格作為連續(xù)競(jìng)價(jià)階段的起始價(jià)格。

　　 3.在股票集合競(jìng)價(jià)階段完全以證券交易所現(xiàn)有“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”原則以及“量大優(yōu)先”等規(guī)則進(jìn)行撮合成交，形成充分市場(chǎng)化的股票發(fā)行價(jià)格。

　　 4.股票發(fā)行價(jià)格以不超過(guò)市盈率若干倍，例如15倍作為報(bào)價(jià)的上限，以面值1元或規(guī)定的底價(jià)作為認(rèn)購(gòu)的下限。認(rèn)購(gòu)者可以在股價(jià)的上下限之間根據(jù)自己的判斷，自由報(bào)單買入。超過(guò)上下限的報(bào)單為無(wú)效報(bào)單。

　　 5. 如果在股票發(fā)行集合競(jìng)價(jià)階段出現(xiàn)超額認(rèn)購(gòu)，則采用按比例配售的方式。集合競(jìng)價(jià)階段向投資者出售的股票數(shù)量未達(dá)到擬公開發(fā)行股票數(shù)量百分之七十的，為發(fā)行失敗。發(fā)行人應(yīng)當(dāng)按照發(fā)行價(jià)并加算銀行同期存款利息返還股票認(rèn)購(gòu)人。

　　 6.為了防止大機(jī)構(gòu)操縱發(fā)行價(jià)格，在股票集合競(jìng)價(jià)階段明確規(guī)定一家機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)股票不得超過(guò)每家上市公司新股發(fā)行的一定比率，例如5%。

　　 賀強(qiáng)認(rèn)為，通過(guò)以上方式將股票發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)直接對(duì)接具有許多優(yōu)點(diǎn)，“將股票發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)無(wú)縫對(duì)接，通過(guò)股市的金融創(chuàng)新徹底改革股票發(fā)行制度，能有效促進(jìn)股票市場(chǎng)的良性循環(huán)與健康發(fā)展。”因此賀強(qiáng)提出建議：

　　 第一，在認(rèn)識(shí)上應(yīng)當(dāng)從歷史演進(jìn)和技術(shù)進(jìn)步的角度正確看待股市中的金融創(chuàng)新。現(xiàn)有的股票市場(chǎng)被劃分為發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)兩個(gè)層面，這是股市歷史演進(jìn)過(guò)程和技術(shù)條件局限所形成的。從歷史上看由于出現(xiàn)了股份公司，為了發(fā)行股票集資，于是產(chǎn)生了股票發(fā)行市場(chǎng)。隨后，為了解決投資者變現(xiàn)的問(wèn)題，這才產(chǎn)生了股票交易市場(chǎng)。此外，由于過(guò)去股市相關(guān)的技術(shù)手段不發(fā)達(dá)，股票發(fā)行登記、交割與結(jié)算效率低下，因此股票發(fā)行之后需要停頓一段時(shí)間，然后才能上市交易。而當(dāng)代科學(xué)技術(shù)不斷向股票市場(chǎng)滲透，股票發(fā)行登記、交割與結(jié)算效率極大地提高，根本沒(méi)有必要在股票發(fā)行之后停頓幾天，然后再上市交易，股票發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)完全可以實(shí)行無(wú)縫對(duì)接。

　　 第二，有關(guān)部門成立研究與工作小組開展工作，對(duì)股票發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)的對(duì)接進(jìn)行深入的研究，對(duì)兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)接之后可能產(chǎn)生的問(wèn)題進(jìn)行充分論證，采取切實(shí)可行的對(duì)策，使對(duì)接方案不斷完善。

　　 第三，調(diào)整當(dāng)前新股發(fā)行與上市的有關(guān)法規(guī)，使之適應(yīng)發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)統(tǒng)一的要求。現(xiàn)行股票發(fā)行政策法規(guī)都是在發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)分置前提下制定的，如果實(shí)行發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)統(tǒng)一，就需要重新修訂有關(guān)新股發(fā)行與上市的法規(guī)。

　　 第四，做好證監(jiān)會(huì)與交易所的協(xié)調(diào)工作，把發(fā)行監(jiān)管和上市監(jiān)管兩個(gè)方面對(duì)接起來(lái)，加強(qiáng)發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)對(duì)接以后股票市場(chǎng)的統(tǒng)一監(jiān)管。

　　 第五，首先進(jìn)行股票發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)對(duì)接下的仿真交易，不斷進(jìn)行調(diào)試、不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)。兩個(gè)市場(chǎng)直接對(duì)接之后，整體系統(tǒng)會(huì)出現(xiàn)較大變化，系統(tǒng)安全性和穩(wěn)定性將面臨很大的挑戰(zhàn)。在仿真交易中，也有可能出現(xiàn)一些意想不到的新問(wèn)題，只有通過(guò)不斷調(diào)試與總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，才可以使股市這一重大金融創(chuàng)新更加具有合理性與可操作性。

　　重新推出國(guó)債期貨

　　 國(guó)債期貨屬于重要的金融創(chuàng)新品種，在國(guó)際金融市場(chǎng)中占有重要的地位。目前，全球有26個(gè)國(guó)家和地區(qū)的28個(gè)期貨交易所推出了國(guó)債期貨。全球前十五大經(jīng)濟(jì)體，以及“金磚國(guó)家”中的巴西、俄羅斯、印度、南非都紛紛推出了國(guó)債期貨，但是，中國(guó)目前卻還沒(méi)有推出國(guó)債期貨。雖然中國(guó)在1992年曾經(jīng)推出國(guó)債期貨交易，但由于當(dāng)時(shí)各方面條件不充分，監(jiān)管缺乏經(jīng)驗(yàn)，造成了國(guó)債期貨市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)，爆發(fā)了國(guó)債期貨的“327”事件，于是，在1995年5月管理層決定暫時(shí)停止國(guó)債期貨交易。此后，中國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)歷了17年的發(fā)展，規(guī)模不斷擴(kuò)大，監(jiān)管水平逐步提高，法律法規(guī)不斷完善。賀強(qiáng)認(rèn)為，重新推出國(guó)債期貨交易的條件已經(jīng)基本成熟，重新推出國(guó)債期貨在實(shí)現(xiàn)“十二五”規(guī)劃對(duì)于發(fā)展資本市場(chǎng)的要求方面，在促進(jìn)國(guó)債發(fā)行、緩解財(cái)政支出困難、轉(zhuǎn)移和分散國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)等方面，具有重大意義。

　　 為了保證國(guó)債期貨重新順利推出，賀強(qiáng)建言：

　　 1.財(cái)政部、人民銀行總行、中國(guó)銀監(jiān)會(huì)、中國(guó)證監(jiān)會(huì)及相關(guān)部委，組建有關(guān)國(guó)債期貨的統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)小組，協(xié)調(diào)有關(guān)工作，為重推國(guó)債期貨提供有力的組織保障。

　　 2.由中國(guó)證監(jiān)會(huì)牽頭，責(zé)成中金所認(rèn)真研究推出國(guó)債期貨的有關(guān)事宜，提出重推國(guó)債期貨的具體方案，就國(guó)債推出過(guò)程中可能出現(xiàn)的問(wèn)題提出預(yù)案。

　　 3.中金所積極總結(jié)國(guó)債期貨仿真交易的經(jīng)驗(yàn)，充分參考股指期貨交易和監(jiān)管的成功經(jīng)驗(yàn)，為順利推出國(guó)債期貨創(chuàng)造條件。

　　 4.落實(shí)國(guó)債期貨投資者適當(dāng)性制度、風(fēng)險(xiǎn)揭示制度，加強(qiáng)對(duì)投資者教育工作，增強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，抑制過(guò)度投機(jī)心理。

　　 5.由全國(guó)人大牽頭，盡早推出包括商品期貨及金融期貨在內(nèi)的《中華人民共和國(guó)期貨法》。

　　恢復(fù)T+0交易

　　 回顧歷史，賀強(qiáng)說(shuō)，上海和深圳證券交易所分別在1992年5月和1993年11月實(shí)行過(guò)股票的T+0交易，由于當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)各方面條件不成熟、監(jiān)管缺乏經(jīng)驗(yàn)以及股市過(guò)度投機(jī)等原因，管理層決定從1995年1月1日開始取消股票的T+0交易，改為T+1交易。雖然T+1交易在一定程度上適應(yīng)了當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)的狀況，但是隨著國(guó)內(nèi)股市的不斷發(fā)展、完善，T+1交易日益顯露出諸多弊端。自1995年以來(lái)，股票市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，股市基礎(chǔ)性制度建設(shè)不斷完善，股市的監(jiān)管水平明顯提升，推出股市T+0交易的條件已經(jīng)成熟。賀強(qiáng)認(rèn)為，推出T+0交易不僅有利于解決T+1交易存在的問(wèn)題，而且T+0交易對(duì)于股民及時(shí)修正其投資決策的失誤、提高股市活躍度和流動(dòng)性等方面有積極的作用。

　　 賀強(qiáng)表示，股市要順利推出T+0交易必須滿足如下條件：

　　 第一，要統(tǒng)一思想，對(duì)股市T+0交易樹立正確的認(rèn)識(shí)。有人認(rèn)為，股市T+0交易會(huì)使股市過(guò)度投機(jī)，實(shí)際上，股市的過(guò)度投機(jī)是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)操縱和違法犯罪導(dǎo)致的。股市T+0交易與T+1交易一樣，只是一種股市的交易規(guī)則。股市T+0交易本身不僅不會(huì)導(dǎo)致股市過(guò)度投機(jī)，反而有可能在一定程度上抑制股市的過(guò)度投機(jī)。因?yàn)椋�在股市T+0交易的情況下，如果當(dāng)日股價(jià)出現(xiàn)連續(xù)上漲，很多投資者在買入股票后，出現(xiàn)了一定的利差，就會(huì)大量賣出股票，延緩股市的上漲；而當(dāng)日股票若出現(xiàn)連續(xù)下跌，投資者又會(huì)紛紛抄底，大量買入股票，延緩股市的下跌。因此，T+0交易會(huì)導(dǎo)致投資者當(dāng)時(shí)逆向操作，出現(xiàn)多空互相制衡，客觀上起到對(duì)市場(chǎng)股價(jià)的“抹平”作用，避免了股價(jià)單邊的上漲或下跌。

　　 第二，建議管理層對(duì)股市T+0交易進(jìn)行充分深入的研究，制定有關(guān)T+0交易的交易規(guī)則及監(jiān)管措施，做好推出股市T+0交易的準(zhǔn)備工作。

　　 第三，中國(guó)證券登記結(jié)算公司及證券交易所、證券公司應(yīng)當(dāng)提供相應(yīng)的技術(shù)保障,進(jìn)一步做好T+0交易的技術(shù)支持及其協(xié)調(diào)工作。

　　 第四，有關(guān)部門應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步研究股市T+0交易之后的監(jiān)管問(wèn)題，認(rèn)真研究在新的交易規(guī)則下有可能產(chǎn)生的新問(wèn)題，嚴(yán)格防止機(jī)構(gòu)利用股市T+0交易操縱市場(chǎng)、操縱股價(jià)的行為。

　　 第五，加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)教育工作。對(duì)于沒(méi)有時(shí)間保證、風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)的投資者而言，是不適宜進(jìn)行股市T+0交易的，因此需要通過(guò)投資者風(fēng)險(xiǎn)教育，提高他們的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，避免造成不必要的損失。