上海證券報(微博)

　　因此，當前市場交易量萎縮、估值水平下移的現象，實際上反映了投資者對未來中國經濟的悲觀預期。比如，在06-07年這波大牛市中，歐美經濟繁榮，投資者憧憬的是中國黃金十年；而目前投資者卻擔心通脹高企、地方債拖累銀行、歐美經濟的下行危及中國等諸多問題。投資人作為情緒的動物，通常會在悲觀的時候把負面因素看得更重一些，而在樂觀的時候把正面因素看得更重一些。正因為如此，不少信賴估值的投資者或難以理解為何估值已經那么低了，股價卻還會繼續下跌的道理。

　　目前，通脹見頂回落基本也在預期之中，而近期加息和提高存款準備金率的概率也大幅降低，但為何市場對此不作正面的反應呢？或許是因為通脹回落幅度有限，即便不加息、不上調存準率，但從緊的貨幣政策依然沒有改變，只是在貨幣工具的選擇方面做了變換。因此，市場要擺脫平淡，必須有超出預期的事件發生，而最容易發生超預期的，莫過于政策。中國股市的波動走勢與政策的一致性要明顯好于經濟周期，這或許是因為政策的出臺容易超預期，如08年的次貸危機對中國造成經濟急速下滑是超預期的，所以股市最低跌至1600多點；09年推出的4萬億投資計劃是超預期的，引發了股市一輪行情；而2010年初以來貨幣政策持續收緊，尤其是提高存準率至21.5%也是超預期的，導致了股市不斷下跌。從日前投資增速依然維持在高位，以及剛剛公布的PMI出現5個月來首次反彈的現象看，從緊政策的持續時間可能會更長些。

　　對于近期政策的判斷相信也代表了市場大部分投資者的預期，而這些偏悲觀的預期或使得市場在低迷中徘徊。但市場出現轉機的前提是要有超預期的事件發生，9月份會有超預期的事件發生嗎？既然是超預期，我們就無法預期9月份將發生什么出人意料的事情。但是，我們可以來推測近期或未來在哪些方面容易發生超出我們預期的事件。

　　從大的方面看，超預期的事件無非是兩個方向的超預期，一是經濟平穩向好超預期，地方債壓力減輕，房價緩慢回落；二是“經濟出現硬著陸”，因為目前大家都認為不會硬著陸，但房價是否會出現急跌呢？房價急跌會導致經濟硬著陸。但無論是哪個方面超預期，對股市而言，向上走好的可能性更大。因為經濟軟著陸意味著轉型成功，股市理應走好；而硬著陸則表明“靴子落地”，投資者的悲觀預期提前兌現，伴隨著貨幣政策轉向及經濟改革和轉型的契機來臨。因為中國畢竟不像現在的歐美或上世紀90年代的日本，病得那么重。中國更像1970年代的日美或1990年代的韓國，經濟在經歷轉型之后，將再度出現經濟和資本市場雙雙繁榮。當然，最差的結局就是經濟沒有超我們預期，仍是為了維持平穩增長而修修補補，導致問題越積越多，改革難以推進。

　　投資的理由從來都是基于預期，而不是基于現實。但是，在股市投資上，最說不清道不明的，就是未來的預期是否已經反映在股價上了。當然，對于現金流的貼現是容易計算及判斷出股價水平的相對低估或高估。但難以判斷的是基于這種低估或高估的結論，股價的近期的走勢將會怎樣。比如，銀行板塊的市盈率只有8倍左右，而銀行上半年盈利增速都在30%左右或以上，該盈利增長率如能保持3年，到2013年市盈率只有3.6倍了，即便未來盈利增長降一半，到2013年市盈率也只有5.3倍，故當前股價也是明顯低估了。顯然，市場投資者對銀行板塊的未來的盈利預期是非常負面的，甚至擔憂虧損。