國際板無論是“以人民幣計價”抑或“以美元計價”，B股與國際板合并都存在很大的問題，B股的國際板之夢只能是投資者一廂情愿而已

　　文‖劉亮

　　今年以來，隨著國際板即將推出的種種傳聞，B股也如坐了過山車一般驟漲驟跌。這個由108家公司構成、總市值僅相當于A股市場2%左右，似乎被邊緣化了的“迷你市場”，在中國資本市場不斷健全的過程中，卻始終經歷著種種陣痛。時下，隨著國際板的一步步臨近，B股市場是去是留，其前路如何，成為人們炙手可熱的話題。

　　中國B股市場正式創立于1992年，全稱是“人民幣特種股票”，它是以人民幣標明面值，以外幣(上交所：美元；深交所，港幣)認購和買賣，在滬深兩地交易所上市交易的外資股。B股公司的注冊地和上市所在地都在境內，最初的投資者必須是境外人士。2001年，B股投資對境內個人居民開放。但目前境內的法人機構仍然不能投資于B股。

　　政府推出B股市場，是基于兩個方面的原因：一是作為中國向外資開放資本市場的一扇窗口，作為外國資本進入中國資本市場的重要渠道之一；二是在當時外匯緊張的情況下，作為中國企業解決外匯來源地的一個重要來源。但是隨著QFII機制的日益深化和外資戰略投資辦法的推出，B股市場的第一個功能逐漸喪失；而另一方面，中國外匯儲備的快速增長，由1992年的194億美元上升到了2010年底的28473億美元。同時，由于B股停發，B股市場對外融資的功能也逐漸弱化，淡出了中國內地資本市場的“中心舞臺”。

　　與國際板合并？

　　B股資本市場功能的弱化使得人們對B股市場的未來走向提出了種種猜想，而這些猜想所形成的投資預期，卻往往成為激起千重浪花的石頭，由此推動著B股市場中的暴漲暴跌。

　　在許多投資者看來，B股已經是實際意義上的國際板，因此，依托于已有的B股市場建設中國的國際板市場也就成了水到渠成的事情。這種推斷攪動一池春水，B股走勢昂然而上。但是，隨著國際板“以人民幣計價”基本原則的確定，B股并入國際板預期基本上破滅，市場熱情又跌至了冰點，突如其來“斷崖式”的暴跌也就在所難免。

　　實際上，B股與國際板之間差異昭然，二者之間至少存在以下幾個方面的本質差別：

　　一是從市場功能來看，B股市場是為解決國內企業的資金來源問題，是國內企業向國外投資人融資，因此，是資金的流入。而國際板則截然相反，它是國外企業向國內投資人融資，因此，是國內資金的流出。

　　二是從投資主體來看，B股市場由于其功能定位為對外融資，因此雖然對境內個人居民開放，但不可能對國內機構開放，否則就是自己向自己融資，失去了其本來意義。國際板由于是對外投資，因此在投資對象的選擇方面，機構投資人比個人更加具有優勢，所以必然向機構投資人開放。

　　三是從融資主體上來看，國際板的融資主體一般都是具有一定國際影響力的跨國企業或者集團，其目標客戶將是全球500強企業，而目前B股市場中的企業基本上都不夠在國際板上市的條件，如果大量低質量的B股上市公司存在于國際板這一市場內，將導致國際板市場定位的混亂。同時，內資公司與外資公司并存，由于二者適用的法律依據不一，也將給監管帶來難題。

　　由此可見，實際上國際板無論是“以人民幣計價”抑或“以美元計價”，B股與國際板合并都存在很大的問題，B股的國際板之夢只能是投資者一廂情愿而已。

　　與A股合并？

　　從B股市場建立的初衷和其后發展的趨勢來看，B股市場的問題之所以長期懸而未決，實際上是一個制度性改革的問題，這種A、B股并存，同股不同價的“怪胎”現象無論如何應該予以解決。目前業內對B股市場的未來命運說法很多，歸納起來有兩種可能：

　　一是A、B股合并。有學者認為，一個國家存在兩個相互平行而又分割的市場不利于資本市場發展，國外的經驗也表明兩個市場最終趨向合一。

　　實際上，A股與B股存在許多一致性：從融資主體上看，A、B股上市公司均是國內企業，上市地相同，均受到國內法律的制約；從投資主體來看，目前境內個人投資者投資A股和B股已完全沒有政策障礙，境內機構雖然還不能投資B股，但隨著B股并入A股，境內機構投資B股也就迎刃而解。

　　因此，A、B股合并被普遍認為是未來B股市場的必然趨勢。一些學者也曾對B股市場改革提出過多個方案，包括重新啟動B股IPO、B股轉變為H股、B股轉成國際板等等，其中最為可行的操作方案是，對“A＋B”形式的B股公司，采取大股東回購形式，同時在A股市場同步進行定向增發，增發后將B股予以注銷。對于20家純B股公司，可針對不同情況，或在A股市場直接IPO，或通過重組登陸A股市場，不符合相關條件的則退出資本市場。

　　但在A、B股市場的合并中也存在3個方面的差異性，即股價差異。利潤分配納稅標準差異以及投資者差異，這些差異需要通過政策上的調整來消除或縮小，因此難以在短期之內解決。

　　自身做大做強？

　　正如上述所言，既然B股在短期之內不會消失，那么，我們能否換一種思維，推動B股市場發展，做大做強B股市場呢？我們認為，這也不失為未來B股市場發展的一個思路。

　　實際上，很多國家，比如日本，其國家的外匯儲備是以國民持有的形式為主體，而我國是以國家公司的形式集體持有。藏匯于民與藏匯于國，其最大的區別在于，管理外匯的人就是外匯的所有人，即老百姓管理的是自己的外匯。這一方面使得國民積極關注自己的外匯資產，并及時采取措施促使保值增值；同時也使國家省去了直接管理巨額外儲保值增值的壓力。

　　而發展B股市場正是藏匯于民的重要手段和形式。健康發展的B股市場將吸引更多的國民持有外幣，并積極主動使用外幣作為投資增值的手段，從而大概率地達到國家整體外儲增值的目的。目前我國的外匯儲備雖然比較豐富，但誰又能保證永遠永遠豐富呢？多一個市場也就意味著多一個獲得外匯來源的渠道，多一種預防未來金融風險的手段。

　　因此，發展壯大B股，開放機構投資者買賣B股，提高其流動性，恢復B股公司的IPO和融資功能，既是目前管理層可以并且能夠立刻實施的措施，同時也是從另一個角度去豐富金融市場，增加企業融資和投資者投資渠道的主要舉措。就此而言，我們對B股的未來仍然不失信心。

　　作者單位：上海社會科學院部門經濟研究所

　　責任編輯：王錚