《投資者報》評論員 施路

　　《投資者報》研究部統計：今年以來已發行的47只中小板個股中，29只破發，破發率62%；已發行的59只創業板個股中，41只破發，破發率69%。

　　如此高的破發率，確實也讓投資者有“中簽如中刀”的感覺，這樣的情況也讓大量資金和投資者選擇退出打新隊伍。而我們對新股中簽率進行了統計，今年4月發行的23只新股，平均網上中簽率為2.68%，而去年發行的345只新股，平均網上中簽率為0.86%。

　　我們認為，眾多中小板和創業板公司在畸高市盈率發行后破發未必是件壞事。曾經的“新股不敗”神話讓眾多投資者利令智昏，丟失價值判斷的標準，盲目打新，無視市場風險。資本市場中收益與風險匹配，使得賠錢成為最佳的風險教育工具。

　　畸高發行市盈率造成IPO相關利益人群都被過度激勵，急功近利，市場規則遭到扭曲。春晚中有一句話，“眼紅心就黑了”，券商包裝、PE腐敗、官員尋租無孔不入。更可怕的是天價發行還會嚴重傷害企業家精神，實際控制人日日操心實業，不如上市一夜暴富，套現走人。利益輸送、財務造假、非理性擴張，甚至上市后的大手筆減持也就不足為奇了。

　　賠錢是最好的風險教育

　　在29只中小板破發股中，18只跌幅超過10%。41只創業板破發股中，6只跌幅超過20%，11只跌幅15%~ 20%，破發風險在創業板中尤為嚴重。

　　從去年12月20日創業板指數達到1239.6點高位以來，5個月內創業板一路下跌，與主板市場小幅上漲反差極大，截至目前累計跌幅28%。200多只創業板股票，今年以來保持正收益的僅有18只，像康芝藥業股價已被腰斬。在創業板投資，虧損已成為大概率事件。

　　資本市場向來奉行“買者自負”的原則，投資者要為自己的非理性追捧承擔責任，賠錢是最好的風險教育。在限售期內破發，讓參與網下配售的機構投資者深套其中，一些發行市盈率畸高的個股在上市首日破發，使個人投資者賺取無風險收益的“打新夢”破滅，盲目跟進者更是損失慘重。

　　市場化的風險教育不僅針對個人投資者，同樣包括機構投資者，參與者喪失了價值判斷的底線。個人投資者割肉離場，機構投資者卻缺乏相應的問責機制。一些基金違背持有人利益最大化原則，高價申購創業板股票，我們還缺乏對其操作者的反向懲罰機制。

　　破發理順發行價格

　　短期來看，僅憑無技術含量的“打新”獲得高收益的現象將會消失，投資者需要承擔新股定價的風險；長期來看，上市公司發行定價將會走向理性，而且券商的投行水平差別也將顯現出來。

　　投行也要為自己上一次的“忽悠”付出代價，對于平安證券這樣破發率居前的保薦機構，在下一次推介股票時，投資人自然會多一分警惕。

　　由于證監會已經取消了發行價格的行政指導，過渡階段出現了發行人和承銷商不理性定價的現象，造成創業板一級市場風險暴露。但是這種現象此前并非沒有，2009年末、2010年初，以招商證券為代表的主板公司也曾出現大面積破發潮。

　　此次破發潮則出現在了高科技、高成長光環籠罩的創業板市場。種蘑菇、賣黃酒、做汽車靠墊的各類普通公司爭相以高科技身份到創業板報到，我們統計了截至2010年8月底前上市的123家創業板公司，其凈利潤在2008年至2010年均能實現30%增長的只有19家，占比不足兩成。

　　從凈利潤增長率看，滬深主板2010年平均增長率為53%，這一數據高于創業板38%的表現，后者甚至低于中小板的41%。沒有高成長支撐，創業板走上估值回歸之路只是遲早的事。

　　對于個人投資者而言，打新的無風險收益不再，申購新股也需回歸理性。而對承銷商而言，如果不能增強定價能力，平衡發行人與投資人之間的利益關系，而是一味偏向發行人，那么不但破發會成為常態，無法獲得足額認購而需要余額包銷的故事也許會在創業板市場上演。

　　值得肯定的是，創業板破發潮雖至，但證監會并沒有放慢中小企業IPO步伐，對于公司定價由市場決定，真正回歸市場化定價。監管部門只需甄別公司申報材料真偽，價格完全交由供求雙方和中介機構決定，這才是一個好的資本市場，一個真正市場化的資本市場。

　　合理定價防止過度激勵

　　畸高市盈率會對股票發行的利益相關方造成嚴重的過度激勵，市場規則將遭到扭曲。券商等中介機構極力包裝公司業績，PE入股只問能否上市，不問公司業績，握有審批權的各路官員爭相開辟各類尋租空間，擬上市公司成為人人爭相分羹的唐僧肉。

　　更讓人擔心的是這將嚴重打擊企業家精神，實業或將因此死去。創業者每日勤勤懇懇為實業操勞，不如上市后一夜暴富。巨大的利益反差將扭曲整個企業家群體的心態，不平衡感、羞辱感、挫敗感加劇，醉心公司上市和資本運作。

　　違背商業倫理，依靠利益輸送換取巨額利潤；虛夸技術，靠概念忽悠投資者；虛假訂單做公司收入，拉抬股價……種種粉飾包裝和財務造假手段或將逐漸暴露。

　　一旦這些“談概念，靠忽悠”的公司大量高價上市，無異于“劣幣驅逐良幣”，對那些“說真話，做實事”的企業家造成巨大的不公，造成整個商業社會的逆向選擇。

　　IPO市場回歸理性、合理定價不但能夠有效保護企業家精神，發展企業的創新能力，還能使利益相關者免受過度激勵。如果企業上市與否、發行價格高低都真正由市場決定，相關的腐敗和尋租鏈條就會迅速瓦解。