陳毅聰

　　由于升值預(yù)期及息差的存在，熱錢流入境內(nèi)似乎無法避免。不論政策再怎么完善，都很難將它完全堵在國門之外。在這樣的背景下，央行提出“池子”之說，大意是把熱錢蓄起來，盡量不讓它影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)。很多人都一廂情愿地認(rèn)為，央行的“池子”是指A股市場。隨后，央行副行長公開稱“池子”主要是指央行的數(shù)量對沖手段。盡管如此，“池子股市說”仍有很大的市場。眼下，有關(guān)部門正努力推進(jìn)國際板、香港離岸人民幣市場建設(shè)。證監(jiān)會主席、副主席近來連續(xù)兩天表態(tài)加快處理小QFII(合格境外投資者)事宜。這些新工具能否成為“池子”？

　　在討論池子之前，我們有必要先厘清一下何為熱錢以及熱錢有哪些危害。熱錢定義是境外流入的投機(jī)性短期資金。它的危害主要是，推動(dòng)境內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上漲，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱及通貨膨脹；待其撤退時(shí)，又會導(dǎo)致境內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格大跌。至于這些熱錢會套利多少，反在其次。為了減少熱錢流入，我國實(shí)行了相對嚴(yán)格的外匯管制，并且限制外國自然人及公司投資中國A股、房產(chǎn)。央行一邊投放大量外匯占款(人民幣)以“收購”入境美元，一邊發(fā)行央行票據(jù)、提高存款準(zhǔn)備金率以回收這些人民幣。通過這樣的數(shù)量對沖操作，熱錢對應(yīng)或曰派生的人民幣多半能被央行蓄起來，凍結(jié)住，不讓它們進(jìn)入銀行與實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從而減少對資產(chǎn)價(jià)格的影響，控制通貨膨脹。

　　這些措施都是有用的。問題之一是，央行為了減少息差、遏制熱錢流入、不誤傷實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不太敢加息，導(dǎo)致負(fù)利率持續(xù)，助長了固定資產(chǎn)投資沖動(dòng)，以及民眾的通脹預(yù)期。問題之二是，央行總量控制無法區(qū)別對待不同的對象，一些炒家更有能力負(fù)擔(dān)較高的貸款利率，更有路子貸到款，繼續(xù)炒作、囤貨；很多民間資金也游離在銀行體制之外。在儲蓄搬家、存款吸引力減少的背景下，這些錢流出銀行，在央行以為貨幣總量控制得力的時(shí)候，四處興風(fēng)作浪，而加息有助于把錢收納到受控的銀行體系之內(nèi)。

　　對付熱錢，股市能幫上什么忙？“池子股市說”有不少謬誤。首先，熱錢本身就喜歡股市，因其流動(dòng)性好，有利于短炒，無須引導(dǎo)就趨之若鶩。其次，熱錢入A股會推動(dòng)股價(jià)上漲，未來離場時(shí)還會砸低股價(jià)，加劇波動(dòng)。最后，熱錢進(jìn)了股市，會有相應(yīng)的錢溢出，影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)。熱錢推動(dòng)股價(jià)上漲，會令股民、“大小非”的錢變多，從而增加投資、消費(fèi)；也會有上市公司因此而進(jìn)行高價(jià)再融資、擴(kuò)大再生產(chǎn)。這部分錢都會流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助長通脹，令經(jīng)濟(jì)過熱。顯然，這相當(dāng)于引狼入室，我們將坐收其害。

　　至于國際板，其發(fā)行人是境外公司，它們拿到人民幣募資后估計(jì)會主要用于境內(nèi)；小QFII拿了境外的人民幣，得在境內(nèi)買股票；離岸人民幣債券的發(fā)行人也想把人民幣匯回境內(nèi)用于投資、生產(chǎn)。它們都不是合適的池子。在理順匯率與利率、大力發(fā)展QDII(境內(nèi)資金通過合格機(jī)構(gòu)投資海外市場)之余，建議把匯金手中的上市銀行、保險(xiǎn)公司部分股權(quán)，做成一只基金，在內(nèi)地、香港發(fā)行，出售所得全部用于海外投資。這才是真正吸收熱錢進(jìn)股市，且不會影響境內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。