1990年到2010年，中國證券市場走過了第二十個年頭。如今它正如一個青年人，朝氣蓬勃、風華正茂，偶爾會犯些小錯誤，從中吸取教訓，然后更加健康和壯大。

　　他還是一個非正常成長的年輕人，從一出生就被賦予了太多的希望和呵護，被寄予了太厚重的責任。在他們的成長過程中，有一些長輩，目睹了他們的出生和成長、時時給予鞭策和激勵、處處送出關懷和溫情。

　　在二十年之際，他們對這個青年人有什么話要說？哪一些成長的故事令他們記憶深刻？他們如何憧憬和規劃他的未來？

　　新浪財經陸續推出“二十年記憶”約稿，由親歷證券市場二十周年的代表人物來為您講述他們的“二十年記憶”。

圖為央視證券咨詢頻道首席新聞評論員鈕文新。

　　央視證券咨詢頻道首席新聞評論員鈕文新

　　為什么中國股市二級市場的賭風久盛不衰？為什么中國股市利益輸送如此方便？為什么中國股市發行價居高不下？為什么中國股市監管成本越來越高？一系列的問題都基于中國股市始終未被革除的一顆毒瘤——新股上市首日開盤價被人為操縱！

　　解釋一下。這是中國股市一個非常特殊的現象，“新股上市首日開盤價”遠遠高于“新股發行價”。為什么會發生這樣的問題？我認為，這是“人為操縱”的結果，原因是“負責做開盤價”是股票承銷商對企業必須做出的承諾。實際上，在新股開盤的一瞬間，“做價”十分容易，因為在這個關鍵時點上，拋盤很小，“做價”成本很低。

　　歷史成因

　　1994年，北京人民廣播電臺舉辦了一個“關于資本市場規范發展”的座談會，在這個會上，作為中華工商時報證券版的主編，我第一次提出了“新股首日開盤價被人為操縱”的問題。當時還和幾位券商代表發生過爭議。

　　此后，我與當時中國證監會的高層領導也交換過意見。這位領導告訴我：這個問題“會里”(指證監會)不是不知道，而是現在不宜嚴管。這位領導告訴我：中國股市正值發育初期，培育更多的投資者進入股市、擴大股市規模是當務之急。如果按照“國際規范”去做，雖然可以抑制“新股首日開盤價的操縱”問題，但一、二級市場的差價消失了，那一級市場的投資者就很難受到鼓勵，這將不利于股市的發展。

　　當時我想，既然證監會已經知道這種市場“操縱”行為存在而且有害，那日后就一定會予以解決，我也就沒再提過此事。

　　但是，今天的情況愈演愈烈。以中石油為例，16.7元發行，首日開盤價高達48.6元。我的問題是，誰希望在48.6元買進中國石油？如果48.6元是市場認同的價格，那為什么當初不以48.6元的價格發行，而是16.7元？又為什么48.6元開盤后，會一路跌到11元？很明顯，近31元的價差是做出來的，是市場“操縱”的結果。股價過度下跌也是當初被“操縱”的必然后果。

　　縱觀中國股市歷史，類似事件比比皆是，尤其是股市處于熊市之時，新股幾乎無一例外地高開低走。而這種“操縱”，讓操縱者和權貴實現巨額利潤的同時，卻給二級市場投資者留下了長長的苦難。

　　危害深遠

　　第一，證監會多次改革新股發行制度，但始終沒有解決新股高市盈率發行的問題。為什么？毋庸置疑，關鍵正是一、二級市場之間巨大的價格落差始終存在。正因為這個價格落差，使得數萬億元資金堆積，而如此大規模的資金堆積必然導致股票在一級市場的供不應求，必然導致新股發行價格高漲。

　　第二，堆積在股票一級市場的資金真想投資股票？其實誰都知道，這些錢不屬于真正的股票投資人。它們要么是企業向銀行借來的周轉金、要么是有權有勢的人從貨幣市場拆來的超短線資金、或者是其他各類來路不明的資金。它們不會長期持有股票，而只是為了獵取一、二級市場的差價。這使得市場發行中簽率極低，真正的股票投資人想買但買不到新股。

　　第三，20年來，“打新股”堂而皇之地成了中國股市一種特有的、近乎無風險的贏利方式，這為腐敗留下了溫床，利益輸送合理合法地從這個點展開。

　　第四，“新股首日開盤價被人們操縱”意味著中國股市從新股發行的第一時間，就被炒短線的投機客所控制。大戶、豪客占在一、二級市場之間賺足了利潤，卻把所有風險都甩給了二級市場的投資人。

　　第五，面對發行時就已經失去價值的股票，二級市場投資者會做怎樣的選擇？毫無疑問，它們不會長期持股，而把股市二級市場當成賭場看待。

　　可見，如果不管好“新股首日開盤價”，中國股市將永遠不會具備投資價值，新股發行的改革就永無成功的可能性。

　　規范的市場

　　1999年，我在央視制作大型系列電視片《資本市場》時專門研究過發達市場經濟國家新股發行制度，再說一遍和大家分享。

　　首先，在發達的市場上，市場有一種自然的市場約束機制。如果新股首日開盤價很高，而且交易活躍，那么上市公司會認為承銷商把自己的股票價格賣低了。這樣，其他證券經營機構就會乘虛而入，離間上市公司與股票承銷商之間的關系，并搶走這家股票承銷商今后對這家上市公司的生意。所以，股票承銷商一般不敢亂來。

　　其次，發行定價關乎承銷商的聲譽。承銷商最重要的資源不是上市公司，而是常年和他們綁定在一起的投資者、尤其是大客戶，正是因為這些大牌投資者相信這家承銷商，承銷商才會擁有股票承銷業務。所以，它們不敢坑害那些經常是大筆購買、長線持有的投資者。承銷商本來就是一手托兩家的生意，但往往承銷商寧可得罪一點上市公司，也不愿意得罪自己的大客戶。

　　第三，經過許多年的實踐，市場一般認為，股票發行成功與否，一個重要的量化指標是：在股票開盤后的20個交易日內，其市場價格的波動幅度不超過股票發行價格的正負15%。正因這樣的共識，承銷商為了維護自己的聲譽，避免落得發行失敗的罵名，它會以多種法律允許的方式維護這家公司的市場價格。這種行為，通常被圈里人稱為“做市”。

　　第四，為什么新股需要做市？成熟的投資人通常認為，由于市場認知度比較高、經營經歷過時間的考驗，所以“老股票”一般風險比較小，而新股風險大。這與中國差異甚大。所以，為了給市場一個認知的時間，承銷商必須在一段時間內維護這只新股的流動性。這是新股發行的行業規則性約束。如果一家公司上市的開盤價遠遠偏離發行價格，這很容易招致管理者的過問。

　　第五，至少交易所就會出面詢問情況，承銷商和上市公司都必須予以合理的解釋，否則將報請證券監管部門調查其是否存在“操縱”行為。這是新股發行的強制性監管約束。

　　從這么一個小小的點上我們可以看出，盡管中國股市經過20年的發展已經有了長足的進步，但距離發達的市場還有很長的路要走，中國股市的制度建設遠未完成。比如，近年來，管理層不斷地探索新股發行機制如何公平的問題，但往往無效。

　　為什么？客觀地說，這樣的討論不過是“如何切蛋糕”的討論，是把“新股發行的巨大利益分配給誰”的問題。這是一個重大的誤區，新股從發行到上市的過程中居然存在如此一塊巨大而無風險的利益，這本來就是一塊不該存在的蛋糕。

　　當然，這樣的問題的存在，還基于一個更加久遠的潛意識——新股發行偏重企業，利益向上市公司傾斜，而輕視投資人，在它們的意識中是：這么貴你還買，活該。但殊不知，這樣的潛意識從根本上扭曲了中國股市。