李東衛

　　改革開放以來，我國資本市場發生了轉折性的變化，市場開放的程度和國際化的水平逐步提高。在過去一年多的時間里，我國資本市場成功應對本次國際金融危機的沖擊，表明我國資本市場現行的政策是有效的。從最早的推出面向境外的B股，到后來的H股；從允許外地證券公司設立在華代表處到設立基金公司；從我國履行加入WTO證券業對外開放的承諾，到實施對外市場的開放，中國的資本市場走過了一條漸進式的開放道路。

　　2009年我國經濟實力已經超過德國，位列世界第三位，2010年有望超過日本，躍居世界第二位。我國雄厚的經濟實力，使得證券市場具備了推出國際板的宏觀經濟基礎。從我國證券市場的發展規模看，也已取得了長足進步。就成交金額而言，滬深兩個證券交易所已超過東京證交所，使我國成為僅次于美國的最大股票市場。無論從市值還是交易量來看，上海證券交易所均在全球交易所中名列前茅，業已成為全球最具影響力的交易市場之一。在制度建設方面，股權分置改革的完成消除了阻礙市場發展的制度性障礙，使得我國證券市場具備了推出國際板的市場基礎。

　　國際板的推出對我國經濟、金融發展和完善具有重要的現實意義。因此，應積極研究探索并做好相關準備，適時推出國際板。

　　穩步推進國際板準備工作。央行不久前發布的《2009年國際金融市場報告》指出，要進一步優化金融市場參與者結構，吸引境外參與者參與境內金融市場交易。從法律的角度看，國際板推出的方式、發行主體、資本流動能否符合我國現行的外匯管理體制等方面，是最為核心的問題。在股票市場，可以考慮積極探索境外企業在境內上市(即國際板)的制度安排，加強相關部門溝通協調，穩步推進境外企業在境內上市的準備工作，研究制訂相關發行上市、交易結算、持續監管等制度安排和配套規則。此外，就發行主體而言，則存在著多種路徑，與國內的法律體系也有不匹配之處，還需要相關部門制定更為詳細的法律法規進行規范。

　　制定專門的法律法規進行規范和約束。在發行主體上，登陸國際板的公司存在三種可能的形式：境外企業的在華機構、境外公司主體以及紅籌股。如果是境外企業的在華機構，法律上存在兩個問題。一是與母公司同業競爭，二是資產和業務的完整性。目前絕大多數境外公司的在華機構只是公司全球產業鏈中的一環節或者一個細分市場。目前我國《證券法》規定，A股上市公司需要具有完整的資產業務，并且如將在華機構視為獨立主體，則與其母公司之間存在大量的同業競爭。這與我國的現行法律制度存在差異。

　　如果是境外公司主體，在組織機構、信息披露、監管等多方面與國內法律也存在一定差異。目前各大媒體報道的有意愿登陸國內市場的境外公司包括匯豐控股、恒生銀行、紐約證券交易所、大眾汽車、奔馳、可口可樂、西門子、東亞銀行、星展銀行等。我國《證券法》規定，上市的公司是股份有限公司，我國《公司法》中規定，股份有限公司需要成立股東大會、董事會、監事會。境外公司大多具有股東大會和董事會，但是很少有監事會，因此在組織結構上不符合規定。另外在信息披露、監管方面也存在差異。

　　上市的中資企業由于大部分業務在內地開展，紅籌股公司的組織結構和運行模式與國內企業較為相似，對內地的法律法規也更為熟悉。但是在具體的執行層面，比如公司治理、股東大會通知召開和表決方式、獨立董事等方面，內地與香港都存在著差異，因此還需要監管層制定專門的法律法規來進行規范和約束。

　　推出國際板必須滿足三大前提條件。我國國際板的推出準備工作已經進行了將近三年時間，目前技術問題已經基本得到解決。但實際上，推出國際板必須滿足三大前提條件。一是要制定國際板的有關規則，就其中的新股發行制度來說，必須能夠抑制新股高價發行。如果登陸國際板的外企也與國內企業一樣高價發行，這必然造成國民資產的流失，對國際板的推出造成不利影響。二是在國際板正式推出之前或同時，要正式開通“港股直通車”，讓內地投資者能夠直投港股，乃至其他國家股市。讓外企走進來，讓內地投資者走出去，二者是相輔相成的。只有讓內地的投資者走出去，可以直接投資香港股市上的匯豐控股、東亞銀行等股票，才可以避免匯豐控股、東亞銀行在國際板上超高價發行，才有利于保護內地投資者利益。三是國際板推出前要減少內地公司融資與再融資。從目前來看，內地公司融資與再融資的壓力甚大，最明顯的標志就是內地銀行面臨著全面融資、再融資的壓力。中行此次的A+H配股融資計劃超出了市場的預期。此前，中國銀行剛剛完成了400億可轉債，而時間間隔僅為一個月，中行又提出配股融資600億元。7月15日農行正式登陸A股市場，工行、建行也有再融資傳聞。為此，國際板推出前要減少內地公司融資與再融資。

　　強化國際板市場的監管。目前我國創業板、權證市場，包括主板市場都存在問題，監管部門應改變投資者高價融資現狀，同時應提高A股市場給投資人的回報，通過進一步改革新股發行機制，使新股發行市盈率降低到與國際市場接近的水平，創造良好的市場環境讓外資進來。一是強化對海外上市公司匯出的資金規模的監管。我國的證券發行制度是審核制，而非注冊制，監管層完全可以控制和把握國際板上市企業的融資規模、節奏以及用途，對于資金的出境采取必要的監管或擔保措施。強化對海外上市公司匯出的資金規模監管，可以參考國家外匯管理局對QDII的管理模式。QDII是指在一國境內設立、經該國有關部門批準從事境外證券市場的股票、債券等有價證券業務的證券投資基金。它是在一國貨幣沒有實現可自由兌換、資本項目沒有開放的條件下，有限度、有節奏地允許境內投資境外證券市場的過渡性制度。在國際板開設初期，境外企業登陸我國證券市場，應當同國內公司一樣實行審批制，外匯管理局可以每年設定額度，監管機構根據這一額度來控制國際板的發行速度，即便境外企業募集的資金需要流出國內市場，也是在有控制、有節奏的情況下完成。這完全符合我國現行的外匯管理體制。此外，一旦允許匯出，就意味著從中國證券市場上募集的人民幣資金動用了中國的外匯額度，外匯管理局核準程序也將對匯出的資金實施有效控制，實現對我國金融安全的雙保險，避免資金離境而去。但也需要認識到，無論從監管、法律法規角度，還是相關外匯規定的角度來看，這都是一件新鮮事物，監管或擔保措施的設計是極為復雜和精密的，對于管理層來說任重而道遠。二是加強國際金融組織的交流與合作。國際板的推出對我國監管制度提出了挑戰。我國有必要加強與境外金融監管機構和國際金融組織的交流與合作，建立跨國的金融安全網絡，降低金融風險。同時也要求國際社會建立一個多邊的監管框架，其中包括高層次的國際監管工具和機制，建立全球統一的金融監管機構，對國際資本流動進行監管；建立多國信息披露機制；建立有效的對話機制，合理協調各國金融政策，共同實施資金的監管。

　　(作者單位：中國銀監會山西省陽泉監管分局)