■時報時評

　　■張東臣

　　5月22日，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見(征求意見稿)》，主要采取了四項措施：一是完善詢價和申購的報價約束機制；二是將網(wǎng)下網(wǎng)上申購參與對象分開；三是對網(wǎng)上單個申購賬戶設(shè)定上限；四是加強新股認(rèn)購風(fēng)險提示。

　　應(yīng)該說，這些改革措施意義重大，將會在一定程度上發(fā)揮積極作用。尤其是規(guī)定“網(wǎng)下網(wǎng)上分開”、“網(wǎng)上申購上限原則上不超過千分之一”，一舉改變了過去不公平、不合理的局面，體現(xiàn)了向中小投資者利益傾斜的原則。

　　然而，《征求意見稿》仍有許多不盡完善之處。

　　首先，監(jiān)管部門并沒有放棄窗口指導(dǎo)，只是提出要“淡化”窗口指導(dǎo)，又沒有明確具體的“淡化”措施。相反，證監(jiān)會發(fā)言人在答記者問中認(rèn)為，“2007年市場過熱，窗口指導(dǎo)比較頻繁，有效防范了不少過高價格發(fā)行、助長泡沫的情況”。

　　目前，新股發(fā)行窗口指導(dǎo)主要包括兩方面：一是人為控制發(fā)行節(jié)奏；二是部分設(shè)定新股發(fā)行價上限。其實，二者的意義均沒有監(jiān)管部門想像的那么大。比如，此次改革若僅為推出上述四條措施，新股發(fā)行完全沒有必要“停車檢查”大半年時間。這其中顯然還是有“救市”的成分。事實卻證明，股市并不會因為暫停新股發(fā)行就止跌回升。這種“窗口指導(dǎo)”除了導(dǎo)致上市公司在真正需要資金時無法從資本市場融資外，沒有任何意義。再比如，“設(shè)定部分新股發(fā)行價上限”雖然指導(dǎo)、保護了一級市場投資者，但實體經(jīng)濟沒有享受到應(yīng)得的溢價，泡沫風(fēng)險也并沒有因此消失，而是被轉(zhuǎn)嫁到了二級市場。這種做法除了造成新的不公平、導(dǎo)致一二級市場的巨大價差外，也沒有任何意義。

　　實際上，對監(jiān)管部門來說，如何讓真正符合條件、有投資價值且有資金需求的公司及時上市融資，才是亟須思考的。

　　其次，《征求意見稿》對詢價環(huán)節(jié)的漏洞進行了修補，但規(guī)定的內(nèi)容較模糊。如，僅原則性地要求詢價對象“真實報價”、“詢價報價與申購報價應(yīng)當(dāng)具有邏輯一致性”，要求主承銷商采取措施“杜絕”高報不買和低報高買，但是除了“合理設(shè)定每筆申購的最低申購量”外，沒有其他實施細(xì)則。

　　再其次，新股發(fā)行環(huán)節(jié)改革仍不徹底。將網(wǎng)上網(wǎng)下分開、增加網(wǎng)上申購資金量的限制，仍然是沿襲管制的做法，未必就公平。應(yīng)該根據(jù)“國情”分別設(shè)計新股定向增發(fā)、配售與公開發(fā)行的制度。其中，面向公眾發(fā)行的股票不考慮投資者選擇的問題，而完全體現(xiàn)“平等參與，買者自負(fù)，價高者得”的原則。

　　最后，改革仍然停留在“頭疼醫(yī)頭”的層面。事實上，新股發(fā)行體制是一個系統(tǒng)工程，不能把一、二級市場割裂來看。要想徹底理順新股發(fā)行體制，就必須對新股上市交易環(huán)節(jié)也進行配套改革。證監(jiān)會原分管發(fā)行的副主席范福春曾表示，新股發(fā)行改革的重點是“解決長期以來由新股詢價形成的發(fā)行價與交易所上市交易之前集合競價形成的交易基礎(chǔ)價背離太大的問題”。這說明他已經(jīng)認(rèn)識到新股二級市場集合競價是“問題”的另一面。

　　對此，筆者曾多次撰文提醒新股交易制度存在“隱性特權(quán)”——“上市首日不設(shè)漲跌停板而次日設(shè)漲停板”、“一級市場投資者首日‘T＋0’而二級市場投資者首日‘T＋1’”。這種制度下，一級市場的利益相關(guān)方只要在上市首日甚至開盤的瞬間操縱市場，就可以影響未來至少數(shù)個月的股價，而市場上的游資也受“無漲跌停限制”的吸引，利用資金優(yōu)勢投機炒作新股。

　　當(dāng)然，監(jiān)管部門自身也表示，新股發(fā)行體制改革不會一蹴而就，將分步實施，逐步完善，分階段推出各項改革措施。對此，我們拭目以待。

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