⊙皮海洲

　　雖然農(nóng)行董事長(zhǎng)項(xiàng)俊波表示，農(nóng)行上市目前沒有時(shí)間表。但上市卻是農(nóng)行目前必須籌備的事情。正如農(nóng)行副行長(zhǎng)潘功勝1月16日在農(nóng)行股份有限公司成立大會(huì)之后舉辦的新聞發(fā)布會(huì)上所透露的那樣，下一步將會(huì)擇機(jī)上市，這是農(nóng)行改革的基本內(nèi)容和基本步驟。而且潘功勝副行長(zhǎng)還表示，農(nóng)行上市地首選香港，而A股市場(chǎng)則是“農(nóng)行上市選擇的一個(gè)重要考慮地點(diǎn)”。

　　農(nóng)行選擇何時(shí)何地何種模式發(fā)股上市，相信農(nóng)行有自身的考慮與安排。不過，既然潘副行長(zhǎng)表示 A股市場(chǎng)是“農(nóng)行上市選擇的一個(gè)重要考慮地點(diǎn)”，而且他也認(rèn)為“農(nóng)行的主要客戶在中國(guó)內(nèi)地，在A股上市有助于促進(jìn)與客戶的關(guān)系”，因此，從既有利于農(nóng)行的發(fā)展，又能保護(hù)A股市場(chǎng)投資者利益的角度出發(fā)，筆者建議，農(nóng)行上市可考慮采取“A+H”股發(fā)行上市的模式，在A股發(fā)行上市的同時(shí)，也發(fā)行H股上市。

　　潘副行長(zhǎng)關(guān)于“農(nóng)行上市地首選香港”的表態(tài)，難免讓投資者想起“先H后A”的發(fā)股方式。這在過去很長(zhǎng)一段時(shí)間里就是國(guó)內(nèi)藍(lán)籌公司股票發(fā)行的最主要模式。這當(dāng)然是有歷史原因的。因?yàn)楫?dāng)時(shí)由于A股市場(chǎng)的融資能力有限，一些大型藍(lán)籌公司的發(fā)股上市，A股市場(chǎng)缺少必要的承載能力，在這種情況下，大型藍(lán)籌公司要發(fā)股上市，就只好選擇先到香港市場(chǎng)發(fā)行H股上市，然后再伺機(jī)回A股上市。

　　但這種發(fā)股方式的弊端是明顯的。一是H股的發(fā)行價(jià)格被低估，損害了上市公司的利益。二是把上市公司的定價(jià)權(quán)拱手讓給了H股市場(chǎng)，導(dǎo)致A股市場(chǎng)定價(jià)權(quán)旁落。三是嚴(yán)重?fù)p害了A股投資者的利益。每逢含H股公司回歸A股市場(chǎng)時(shí)，H股股東就大肆拉抬H股，逼高A股發(fā)行價(jià)格。如中石油2007年回歸A股之時(shí)，H股股東硬是將中石油H股的價(jià)格從每股10元附近，炒到了20元，造成中石油A股的發(fā)行價(jià)高達(dá)16.7元，而中石油H股的發(fā)行價(jià)卻只有1.27港元，A股發(fā)行價(jià)是H股的13倍左右。因此，“先H后A”發(fā)股方式是對(duì)A股投資者利益的傷害。如今，在A股市場(chǎng)融資能力大幅提高的情況下，農(nóng)行上市絕對(duì)不能再采取這種嚴(yán)重?fù)p害A股市場(chǎng)投資者利益的發(fā)股模式。

　　“先A后H股”的發(fā)股方式也存在一定的問題，不一定適合于農(nóng)行上市的需要。“先A后H股”的發(fā)股方式最大的好處就是有利于保護(hù)A股市場(chǎng)的話語權(quán)。不過，這一發(fā)股方式最大的缺點(diǎn)就是有可能導(dǎo)致H股的發(fā)行難以為繼，不利于上市公司海外的發(fā)展。因?yàn)锳股市場(chǎng)的不成熟，A股發(fā)行價(jià)往往定位較高。如果是牛市，也許還不會(huì)影響隨后的H股發(fā)行，但一旦遇上熊市，則H股的發(fā)行就困難了。像中國(guó)太保本來是準(zhǔn)備“先A后H”發(fā)行的，但由于在這種發(fā)股模式下，要求H股發(fā)行價(jià)不低于A股，而中國(guó)太保A股的發(fā)行價(jià)又高達(dá)30元，以至于熊市到來時(shí)，中國(guó)太保早早跌破了發(fā)行價(jià)，其H股的發(fā)行也就化成泡影了。

　　為避免出現(xiàn)中國(guó)太保曾經(jīng)遭遇的尷尬局面，農(nóng)行上市最理想的發(fā)股方式，筆者認(rèn)為應(yīng)該是“A+H”模式。雖然這一發(fā)股模式要求內(nèi)地的監(jiān)管部門與香港方面做好相互之間的協(xié)調(diào)工作，但從工行“A+H”的成功發(fā)行來看，這種技術(shù)性障礙還是可以克服的。而“A+H”模式的好處在于，首先是不妨礙農(nóng)行在香港市場(chǎng)上市，其次是不存在H股股東逼高A股發(fā)行價(jià)的問題，有利于保護(hù)A股市場(chǎng)投資者的利益。此外，在“A+H”模式下，A股與H股的發(fā)行價(jià)是一致的，有利于A股市場(chǎng)發(fā)行價(jià)定位走向理性。

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