“新股發行制度改革”系列評論

　　來自各方的信息表明，股票市場發行制度改革已經是箭在弦上。日前證券監管部門舉行的年度例會公告表明，相關制度改革已經納入證監會今年的工作重點。此外，有媒體報道稱，新股發行制度改革在春節后就將實質性破題。

　　新股發行制度改革正逢其時，監管部門不能再錯過這一難得的歷史機遇。改革勢在必行，而相關制度變遷的關鍵原則卻不能被誤判。在筆者看來，目前各方圍繞發行方式、定價制度、限售股界定等等問題的爭論，固然理應是改革的重要內容。但是，問題的關鍵并不在于此，新股發行制度問題的核心在于如何更加公平合理地分配社會資本財富資源。

　　表面看來，資本市場的直接目標是要追求市場效率最大化，但這并不排除通過合理的制度安排，借資本市場來實現社會財富公平分配的合理性，其中關鍵就是要看決策部門如何去權衡與安排。

　　當下新股發行制度的最大弊病在于既有制度不僅無法平衡社會財富的公平配置，反而惡化了財富分配的強勢格局，使得社會中低收入群體的利益進一步遭受到損失與傷害。按照規定，機構投資者享有過度優越的福利待遇。在定價機制上，機構投資者能夠直接參與一級市場定價投標，從而從交易伊始就控制住了價格決定權。而在新股籌碼分配機制上，機構投資者既能參與網下配售，又能參與網上申購，而廣大中小投資者卻只能在網上申購。而且即便是網上申購也是實行所謂“資金大者得”的政策，最終的結果就是讓新股發行的籌碼也都大量集中到了機構投資者手上。

　　最終導致的結果就是，機構投資者不僅能夠控制住新股價格，讓其保持在相對低位，同時又能夠利用資源優勢和籌碼控制優勢，推高二級市場交易價格，占據了市場交易的先機。由此而言，A股上市股價必然暴漲，新股定價詢價形同虛設根本就是必然的結局了。就以最為市場詬病的中國石油為例，與上市前各界對“亞洲最賺錢公司”追捧形成反差的是，中石油上市首日某機構就拋出了市值為36億元的股票，按照當天均價測算，該機構至少拋出了8000萬股股票，而絕大多數中小投資者卻連1000股都拿不到。而如果散戶選擇在二級市場高價買入，那么其結果就是“去年48，今年9塊”的殘酷結局。

　　事實上，機構從來都沒有能夠看準過市場大趨勢，監管部門高估了他們的市場判斷詢價能力。不僅大量的基金在6000點繼續看多，而在1600點盲目看空。就以與中石油最為直接原油為例，哪個機構又能去準確預測最高140美元/桶的歷史高價，與近期暴跌到最低30美元/桶的市場行情？讓機構去獨家壟斷市場定價權高估了機構的能力，過度信賴所換來的結果就是社會財富分配的扭曲化。

　　新股發行向普通公眾利益傾斜應該成為制度改革的唯一原則，盡管針對所謂“一人一手”具體方案尚存在爭議。但筆者要強調的是，只有通過剝奪機構投資者的制度特權，才能實現資本市場交易機會的公平化，這樣的改革要義應走在具體方案的選擇前面。

　　□馬紅漫(上海 財經媒體人)

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