現行定價機制的核心是機構詢價，出發點是希望通過專家來給新股制定一個合理的價格。但從2008年風云變幻的全球金融市場看，市場中根本就沒有所謂的專家。現有機構詢價制度除了能給詢價機構自身帶來20%的新股外，看不出有什么實際作用。或許，讓股份公司根據同類別股票平均市盈率自主決定發行價是個不錯的選擇。

　　⊙周明浩

　　在2009年的全國證券期貨監管工作會議上，尚福林主席將深入推進發行制度改革列為年內的一項重點工作。會后，尚主席又在《求是》雜志中撰文，再次強調要深入推進發行制度改革。但與一般觀點不同的是，尚主席把改革側重點放在了完善股票價格形成和承銷機制上，應該說，這切中了當前新股發行制度改革的要害。

　　對于現有的新股發行制度，專家、學者和投資者一再呼吁要改革的，無非是發行方式和定價機制這兩個方面。但從近幾年的實踐看，這一制度的真正軟肋還在定價機制上。

　　筆者認為，現行的新股發行方式是從多年實踐中獲得的成本最低，效率最高，相對公平合理的一種方式，改革的迫切性不是很強。而其他所謂的替代方式其實都有不可克服的致命缺陷。就拿目前呼聲最高的“一戶一簽”和“市值配售”這兩種方式來說吧，“一戶一簽”在香港市場行得通，因為香港股市開戶數較少，總共才上百萬戶。而滬深股市現在的開戶數就將近1.5億，將來還會增加。即使按一簽一百股計算，要滿足一戶一簽，就需要每次發行百億股規模的巨無霸才行。也許有人會說，滬深兩市的活躍賬戶比例并不高，申購新股的賬戶或許并不會有那么多。然而，只要“新股不敗”神話不破，誰也不能保證那些休眠賬戶什么時候會突然蘇醒，更別說許多休眠賬戶原來就是為打新而開立的。至于“市值配售”，2002年至2005年，曾經試行過，其結果如何大家都很清楚，一級市場的資金并沒有流到二級市場來，二級市場卻依舊每況愈下。其實推行市值配售的前提和假設本身就是錯誤的。一級市場的資金是風險厭惡型資金，不可能進入只有搏差價才能獲利的二級市場。而在熊市中以一級市場的收益來彌補二級市場之損失從而留住投資者的想法就更加天真了，這就好比一個餓極了的人拿了一把刀，剜了自己大腿上的一塊肉，邊吃邊說道：“我沒有任何損失，全在我肚子里了。”這個人的結局可想而知。另外，現在若要恢復市值配售，還將面臨全流通這樣一個新問題。隨著限售股的不斷解禁，新股發行中的大部分將會落到像中石油大股東這樣的龐然大物手中，中小散戶的中簽概率估計只會向福利彩票靠攏。

　　既然發行方式目前來看沒啥新的選擇，那發行制度改革的側重點就必然落在定價機制上。現行定價機制的核心是機構詢價，其出發點是希望通過專家來給新股發行制定一個合理的價格。但從2008年風云變幻的全球金融市場看，市場中根本就沒有所謂的專家。誰能預測出石油期貨會從7月的147美元急瀉至年底的不足40美元？誰又能看出商品貨幣澳元急漲急跌的態勢，讓中信泰富也身陷其中？而市場真的沒有所謂專家，那機構詢價制度就缺乏存在的依據了。從近幾年的實踐來看，現有的機構詢價制度除了能給詢價機構自身帶來20%的新股外，看不出有什么實際作用。筆者以為，讓股份公司根據同類別股票平均市盈率自主決定發行價也許是一個不錯的方法。

　　盡管《證券法》規定的承銷方式有代銷和包銷兩種，但所有的新股承銷都是余額包銷。在新股不敗的氛圍中，這種方式還從未受到過市場的沖擊。但要在目前的市道中順利發行新股，就必須打破天下一統的包銷制，引進發行失敗機制，迫使股份公司重視和參與發行價格的制定，使之經得起市場的考驗。從這個意義上說，完善承銷機制是定價機制改革的一個重要補充。

　　推行發行制度改革，當務之急就是要恢復新股發行。只有在實踐中才能發現問題，解決問題，推進改革。也許有人要擔心在目前的市道中發行新股可能會產生不利的局面。但有句話說得好，沒有賣不出去的東西，只有賣不出去的價格，只要我們積極完善新股定價機制，新股發行就只會給市場帶來正面的效應。

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