2008年對A股市場影響最大的上市公司個體行為當屬中國平安的巨額再融資方案———中國平安在去年年初“獅子大開口”地拋出1600億元的巨額再融資方案，引發股市大地震，半個月跌幅超過20%；其自身的股價也從百元以上的高臺“跳水”下行，半個月跌幅達35%。

　　每當熊市來臨，上市公司“圈錢”的問題就會困擾A股市場。在股改之前，出現這個現象被認為是因為上市公司的股權分置，大股東、上市公司和流通股東的利益不一致，所以才會不顧二級市場的股價走勢，一味地“圈錢”。但為何股改之后，這個現象仍然無法改變呢？筆者認為這完全是由于A股市場的高估值導致的。

　　在股改之前，大股東持有的上市公司股權基本上按上市公司的凈資產來估值。只要二級市場股價的市凈率超過1倍，那么上市公司就可以按高于每股凈資產的價格增發，增發的結果必然帶來上市公司每股凈資產的提升，大股東一分錢沒出，其股權的價值就提高了，而且不是虛擬的提升，是實實在在的賬面價值的提升，何樂而不為呢？

　　股改之后，大股東持有的上市公司股權開始按市值股價了，好像大股東會考慮維護二級市場的高股價，其實不然。

　　當二級市場股價過于高估時，大股東內心十分明白這個高價是不可持續的，他有兩個選擇：一是高價出售原來的持股，將市場虛擬出來的那部分價值落袋為安；二是讓上市公司趁機高價“圈錢”，將自己的賬面價值盡可能多提升一點。當然，更高明的選擇是，在不影響控股權的前提下，兩者同時實施。

　　當二級市場股價過于低估時，上市公司如果增發，就等于給其他投資者低價分享上市公司收益的機會，精明的大股東們當然是不愿意的，除非資金鏈出現問題，不得已而為之。此時上市公司就很少會提出再融資方案，甚至會暫緩或者放棄實施原先已經提出的再融資方案。

　　如果二級市場處于理想的估值合理狀態，那么大股東就不會為了自己的利益來決定是否“圈錢”了，而會切實根據上市公司的發展需要來決定是否再融資。當然這種理想狀態在現實中是難以持續的，只會在高估和低估的波動中實現動態的平衡。

　　明白這個道理之后，投資者與其去埋怨上市公司的惡意“圈錢”，還不如以此為參照指標，來判斷市場是低估還是高估了。

　　像2007年那樣，上市公司的再融資越來越多，融資額越來越高時，就是股市越來越被高估的表現，這也是中國平安的巨額再融資方案能夠導致市場轉折的原因。

　　未來投資者如果發現相當一段時間，沒有或者很少有上市公司提出再融資方案時，股市就可能是被低估了，底部區域可能就在眼前。　　

　　本報記者 武斌

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