曹中銘

　　目前的新股發行制度之所以廣被詬病，蓋因新股發行有全流通之名，而無全流通之實。同樣是高價發行，同樣存在著“圈錢”嫌疑。而且，由于新股發行價格在一級市場就飽含泡沫，進而放大了二級市場的風險。

　　毫無疑問，新股發行價格呈現出“隨行就市”的特點。股市行情趨好，發行市盈率亦水漲船高。數據顯示，2006年發行了71只新股，最高發行市盈率為97.8倍，最低為9.52倍，平均發行市盈率為24.42倍。2007年發行了120只新股，其中最高發行市盈率為98.67倍，最低為10.34倍，平均發行市盈率為29.92倍。顯然，無論是平均發行市盈率，還是最高與最低發行市盈率，均與行情密切相關。而在發行市盈率高企的背后，其實是新股發行價格的變相提高，也意味著上市公司能夠“融”到更多的資金。

　　近期A股市場行情跌宕起伏，大小非的減持再次受到嚴重關注。其實，大小非對市場所造成的壓力，更多的是新老劃斷后所產生的大小限減持的預演。畢竟，股改大小非只是存量，而大小限卻是無止境的增量。并且，今后隨著更多大盤股的發行，更多大小限面臨著上市流通問題，而這卻是市場怎么也無法回避的。

　　如何減緩大小限的拋售壓力，以規避鎖定期滿后對市場的負面影響，業內亦是仁者見仁，智者見智。而不可忽視的是，雖然現在新股以全流通模式發行，但卻與股改前并沒有本質上的區別，僅僅只是發起人大股東無需支付對價而已。由于絕大部分的股份不能與新發行股份一起上市流通，短期內導致了流通股份的“稀缺性”，無形中影響了新股的發行價格，并波及二級市場的投機與炒作。從長期看，此種“稀缺性”并不存在。但是，由于大小限持股成本極低，有的甚至是零成本，因而一旦上市流通后能夠獲取暴利，并不存在具體指數點位上的問題。

　　現行的新股發行制度并沒有真正體現出“市場供求和資源稀缺程度”，這也就決定了新股幾乎都能以高價發行，然后大小限解禁后又產生了拋售壓力；同樣，現行的新股發行制度決定了上市公司無論質地好壞，是否具備成長潛力，都能成為稀缺資源。

　　“重籌資”是A股市場一大“劣根性”，而上市公司之所以“重籌資”，卻與股改前后的新股發行制度密切相關，因為新股能夠以高價發行的方式“圈錢”。實際上，其根源在于市場供求關系嚴重失衡。

　　由此，改革新股發行制度就應該從供求矛盾入手，而供求關系最終決定著新股的發行價格。與之佐證的是，詢價制推出前，新股發行市盈率一般不低于20倍，推出后同樣如此，可見詢價制并不能詢出合理的新股發行價格。

　　筆者以為，新股掛牌上市時，應該讓小限(持股比例低于5%)與之同時進入二級市場流通，至少也應該縮短其鎖定期，比如鎖定期為三個月。如此一來，在供求關系發生巨變的背景下，機構參與詢價時必然要顧慮到小限的沖擊，詢價將更謹慎，否則就有可能被套在一級市場。另一方面，較低的發行價格，也有利于市場進行真正的價值投資(每年靠分紅也可能跑贏CPI)，減少市場投機盛行的弊端，從而也減少了市場不必要的波動，實在是一舉多得。

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