⊙英大證券研究所所長李大霄

　　一、金融危機的進展已經從金融系統向實體經濟轉移

　　從金融危機的發展進程來看，隨著各大央行再度聯手救市，各銀行間的拆借利率大幅下降，各個國家政府已經意識到大型金融機構倒閉對市場的沖擊，對花旗銀行的救助也兌現了不再讓任何一家大型金融機構倒下的承諾。所以就此推斷金融危機對金融市場主體沖擊的最恐慌階段已經告一段落，主要市場也出現了大幅反彈走勢，今后市場主要的影響因素應該是從流動性缺失轉為實體經濟的影響。

　　金融危機的負面影響確實開始在實體經濟蔓延，主要表現之一在于美國等發達國家失業率上升，并預測失業率上升周期將延續到明年。另外，伴隨著實體經濟下滑預期不斷加強，全球對于原油、大宗商品的需求也在減少，原油和大宗商品價格出現了大幅下跌。而中國等新興市場對于原材料需求的減少，導致以澳大利亞為代表的資源出口國經濟出現下滑跡象。其實，這個時候也許是中國出海收購以后發展必需資源的好時機。

　　二、實體經濟情況并沒有出現明顯好轉

　　金融系統和居民的去杠桿化可能需要一個長時間過程。以美國為主的西方發達國家的儲蓄率會緩慢升高，可選消費會因此而減少，這可能會導致美國等發達經濟體步入衰退。

　　國內經濟明年增速放緩趨勢明確，預計明年GDP增速保“八”形勢比較嚴峻。首先表現在發達國家消費減少導致包括中國在內的以出口為導向國家的出口會長時間減緩。其次，金融危機還可能導致國內房地產市場降溫，我國房地產市場投資占固定資產投資份額超過20%，房地產市場的降溫必將影響我國經濟增長的速度。最后，金融危機導致國內居民財富縮水會影響國內的消費，降低經濟增長速度。

　　從微觀經濟層面來看：用電量下滑；鋼鐵出現減產、價格大幅下滑；BDI指數下跌90%以上；沿海地區出口企業出現減產、甚至外遷倒閉；……，一系列現象表明我國宏觀經濟面臨較大的壓力。

　　在全球經濟處于衰退邊緣背景下，各國政府都采取積極的應對政策來緩解經濟下行風險。預計我國政府也將采取大幅減息、降低保證金率以及減少稅收等政策來積極應對。另外，我國政府還將以農村市場為突破口刺激內需，特別是國十條力度很大。

　　三、全球各個股票市場也作出了反應

　　全球股市以及H股都跌至上世紀80年代以來的低位，股息收益率處于一個比較高的位置，包括巴菲特、李嘉誠等長線投資者紛紛增持。我們認為，從長期角度來看，在市場低迷時以較低的成本增持也許是一個合適的資產管理手段，雖然何時獲利并沒有確定的時間表。他們的增持是建立在股息率比較高的基礎上，是比較長時間的投資安排。如果跟隨他們的投資模式，也要有一個較長周期的準備。其實，去年并非購買QDII季節，而現在也許可以考慮配置。

　　從國內A股市場估值水平來看，到目前為止，A股市場的估值已大幅回落，市盈率處于歷史低位，市凈率依然略微偏高。從國內橫向比較看，目前A股市場已經回歸到了一個估值相對合理的水平，A股市場已經從一個前所未有的泡沫狀態回到了目前的合理水平。

　　從博弈角度來看，很多股票出現了一折現象。用通俗的比喻來說，以前買一套房子的錢現在可以買十套同樣的房子了，您愿意買十套還是一套？我以為，6124點需要淡泊，1664點需要勇氣。

　　從政策角度來看，從一個調控市場的態度轉為明顯扶持態度，這也是一個有利的市場環境。在6124點的時候，政策明顯是一個調控態度，在1664點的時候，政策明顯是救市取向，包括暫停IPO、以匯金公司和中石油為代表的央企出手增持。

　　四、資產配置方向

　　從股票、債券、現金配置來看，在6124點的時候，配股票是一個不明智的選擇，配債是一個比較合適的方向。但現在債的空間已經減少，成為雞肋，現金也面臨減息收入減少的威脅，反而股票價格漸漸回到了合理水平，所以這個時候增加一些跌出價值的股票配置是比較合理的。

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