張煒

　　本周二的A股再度跟跌不跟漲，對隔夜美股大漲不理不睬，指數高開后一路震蕩走低。A股何以如此不爭氣？看一下當日海通證券的跌停，就不難發現問題的癥結所在。

　　4萬億元經濟刺激計劃帶來的股市反彈，讓投資者猶如“久旱逢甘霖”。從目前看來，真正的贏家未必是長線投資者，而是撿得逢高出局便宜的大小非。11月10日至14日，二級市場行情火爆，量價齊升，滬深證交所的大宗交易平臺一片熱鬧。統計顯示，大小非借著反彈行情瘋狂減持，期間共發生62次大宗交易，僅14日就多達30次，創下年內單日大宗交易次數之最。

　　11月21日，海通證券12.89億股限售股上市流通，讓投資者體會到大小非的“不可承受之重”。由于限售股將要解禁，海通證券在月初遭遇過連續暴跌，但并沒提前消化限售股上市的壓力。21日和24日，海通證券均無量跌停，竟然出現了跌停板上封單數量超過原有流通盤的奇觀。另一邊的大宗交易，21日共發生16筆，成交了1.4億股海通證券，涉及總金額近20億元。考慮到該股下月還有限售股解禁，能夠理解市場對大小非的恐懼。更有數據表明，大小非解禁使海通證券幾乎變成中小投資者的“墳場”。9月末，基金等機構開始從海通證券大規模撤離。9月23日，機構賬戶持有該股流通盤的比例為13%，到11月18日驟降至2.2%。

　　透過海通證券的連續跌停及近期大宗交易的升溫，可以看到A股走熊究竟是被什么問題“羈絆”了。用市場人士的話來說，“海通證券是對大小非不可怕論的沉重一擊”。11月份至今的上證指數累計上漲9.25%，海通證券卻暴跌47.40%。從上月末的18.44元跌至11月25日的9.70元，海通證券仍未走出大小非“雷區”，是對所謂“大非減持意愿不強”觀點的沉重打擊。即便11月21日解禁的限售股，同樣對大小非感到恐懼。海通證券借殼前52家原股東持有的20.69億股將在12月29日解禁，稱得上是名副其實的小非，持股成本更低。若現在減持意愿不強，豈不面臨更大的風險與不確定因素？既然法律沒有禁止拋售，不看好的股東當然會有強烈的減持意愿。

　　海外股市大漲未能帶動本周二的A股，表面上看，是平準基金未露面、降息利好暫時不會推出等緣故，實際上，大小非壓力是真正的罪魁禍首之一。看到海通證券連續跌停，哪個投資者不對大小非多幾分恐懼？

　　年末將至，投資者開始盤算明年的走勢，更在乎明年的預期。有市場人士直言，“無論2009年的大小非高潮，還是即將公布的上市公司業績，都不會有好消息”。顯然，A股不可能單靠經濟刺激計劃來救市。4萬億元經濟刺激計劃的實施，提振了投資者信心，但無法短期改變上市公司業績。更何況大小非的沖擊，從來不避開績優股，再好的業績也難以減緩大小非的壓力。

　　不可忽視的是，與海外金融危機、國內經濟下滑風險增加、上市公司業績增長減緩等負面因素相比，投資者對大小非問題的解決缺乏信心。從大宗交易平臺到可交換公司債券，以及將來或登場的二次發售等，這些管理層針對大小非采取的對策，未能改變市場的預期。在不少投資者看來，近似“換湯不換藥”，與限制、約束大小非的市場預期相距甚遠。隨著時間的推移，大小非問題不是趨于化解，而是不斷積累。“新老劃斷”后發行的全流通上市公司，擁有大量首發限售股，被視作比股改存量大小非更嚴重的“堰塞湖”。

　　可見，改變A股市場的根本面貌，繞不過大小非這道坎。面對明年解禁數量更多的大小非，管理層必須早做打算。

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