葉檀

　　央企獲得注資，或許占中國股市半壁江山的國有控股上市公司將安如磐石，股市也就有了主心骨，但筆者不這么認為，相反，股市將因此患上軟骨病，給投機者更多的機會。

　　給南航、東航注資之事話音未落，又有消息稱，給包括國航在內的三大航空公司注資只是第一步，接下來還有更多央企獲此優厚待遇。有人認為，這是股市大利好，果然，東航與南航的股價在注資傳聞一出就開始飆升。

　　股市是優化資源配置的市場，好的企業應該以低成本融資多的資金，如此老調不需重彈，但一些人卻常常忘此老調。

　　個中原因不難索解，想想看，央企今年要分紅，此時恰逢一些央企利潤下滑，國資委在央企內部損有余以補不足，一則可以扶助央企內部的困難企業，二則肥水不留外人田，如此一舉兩得的好事。

　　我反對此舉的原因很簡單，這么做的結果是用扭曲的激勵機制，鼓勵了效益不佳的公司，將使資本市場成為“競次”市場，誰越有行政話語權，誰虧損越多，誰就越受追捧。最終必然出現劣幣驅逐良幣的現象，令中國資本市場成為效益低下企業的集聚地。

　　我們從注資航空公司來看，注資之后對于航空公司有什么業績要求？效益低下是管理不力？行政干預？還是其他因素？如此注資之后連起碼的債權人收益都享受不到，那么，其他效益佳的企業，其他納稅人就是世界上最大的冤大頭。

　　以東航為例，從上市之后，其戰略決策，無論是行政決定的還是自主進行的，罕有成功。

　　創立于1988年6月的東航在1997年上市之前，一直保持較佳的盈利狀況，上世紀90年代中后期，東航進入鼎盛時期—銷售收入100億元，年利潤4億元人民幣以上，1996年利潤額曾一路攀至6億元，在普遍不景氣的國內民航業中可稱得上一枝獨秀。

　　1997年，東航成為國內首家在香港、紐約和上海上市的民航企業，募集資金近30億元。不知道是被人盯上了，還是有錢燒得慌，上市之后，東航拒絕了新航與國泰成為戰略投資者的請求，且5年內在實行大航空公司的指令下連續重組5家航空企業，結果效益一落千丈。

　　在“東新戀”黃了后，最新的版本是東航、上航合并，上航雖然規模小，管理、效益卻比東航好得多。東航有并購上航的資格僅僅因為其體量大，是央企？

　　筆者以東航為例，絕不是說這樣的現象是東航獨有。實際上，央企資金鏈緊繃的不少。不少央企在前兩年的經濟過熱階段也一直在大舉擴張。中石油、中石化上市融資之后最大步驟是在國內加緊壟斷上下游產業，造成產能過剩、盈利預期下降。原油價格回落，而國內成品油價格不下調，莫非是在倒逼消費者為油企錯誤決策買單？

　　如今，在經濟下行周期，給效益不佳的央企注資，可能再次將錯誤的、逆向的激勵機制扭曲到極致。如此一來，資本市場怎能不患上投機病與軟骨病？

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