徐剛： 中信證券董事總經(jīng)理、研究部負(fù)責(zé)人

　　在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，全球經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響雖尚無定論，但中國股市的晴雨表特征表明，中國經(jīng)濟(jì)增長的環(huán)境堪憂，中國企業(yè)利潤增長的前景堪憂。此時(shí)，宏觀調(diào)控再不能沉醉于歷史數(shù)據(jù)的美好幻影中，應(yīng)立即對(duì)未來可能的最壞情況做好充分準(zhǔn)備。從目前來看，貨幣政策應(yīng)大幅度快速降息，主動(dòng)下調(diào)人民幣匯率，推動(dòng)銀行加速放貸，拯救房地產(chǎn)市場(chǎng)，否則股市反映出來的經(jīng)濟(jì)前景可能變成現(xiàn)實(shí)。

　　股市確已成為晴雨表

　　由于股權(quán)分置等制度缺陷的存在，中國股票市場(chǎng)長期地、時(shí)時(shí)地出現(xiàn)與宏觀經(jīng)濟(jì)背離的情況。股改之前，上證指數(shù)連續(xù)4年出現(xiàn)了與宏觀經(jīng)濟(jì)走向背離的持續(xù)下跌。股改極大改善了原有股市的若干重要結(jié)構(gòu)和功能，股改后我國股市對(duì)經(jīng)濟(jì)的代表性日益增強(qiáng)，最核心的中國企業(yè)都已成為上市公司；股市結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)日益匹配，股市行業(yè)結(jié)構(gòu)與整體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)日趨一致，且兩者的增長結(jié)構(gòu)也非常類似；股市的資源配置功能加強(qiáng)了對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反映能力；股市國際化也緊隨中國經(jīng)濟(jì)全球化的步伐。

　　根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，到2007年底，滬深兩市上市公司市值達(dá)到32.7萬億元，相當(dāng)于GDP的132.6%；上市公司總市值與主營業(yè)務(wù)收入總和占GDP的比重達(dá)到34%。如果將上市公司比作宏觀經(jīng)濟(jì)的抽樣樣本，那么當(dāng)上市公司達(dá)到這樣的規(guī)模和總量時(shí)，起碼我們可以在統(tǒng)計(jì)上得出這樣的結(jié)論：股市在相當(dāng)程度上，可以代表宏觀經(jīng)濟(jì)。

　　股票的價(jià)格是投資者對(duì)上市公司未來的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期以及由此形成的估值水平?jīng)Q定的，股價(jià)是針對(duì)未來企業(yè)表現(xiàn)的情緒反映。1500多只股票的價(jià)格綜合起來，就形成了投資者對(duì)未來宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的總體情緒。

　　現(xiàn)在我們的市場(chǎng)上有1億個(gè)股票賬戶，其背后的投資者，都是用真金白銀在投資未來。

　　與此同時(shí)，伴隨著機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展，證券行業(yè)目前有1000多名來自證券公司、基金公司和相關(guān)機(jī)構(gòu)的分析人員，每年的研究投入超過10億元。眾多的專業(yè)人士和投資者，花費(fèi)巨資、耗費(fèi)巨大精力，就在反復(fù)研究、翻騰1000余家上市公司及其代表的宏觀經(jīng)濟(jì)——他們是對(duì)未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)最敏感的一批人。

　　證券專業(yè)人士和投資者形成的總體情緒所反映的，就是股市為代表的資產(chǎn)價(jià)格的變化。所謂“晴雨”，皆在此集大成。

　　宏觀調(diào)控應(yīng)充分尊重股市晴雨表功能

　　去年上半年，股市從2700點(diǎn)一路攀升至3700點(diǎn)，股市過熱實(shí)際上是經(jīng)濟(jì)過熱的提前反應(yīng)。此時(shí)各項(xiàng)宏觀數(shù)據(jù)依然相當(dāng)良好，月度CPI除6月外，其余各月均不到103.5。當(dāng)時(shí)，貨幣政策堅(jiān)持只盯住CPI，不認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格是貨幣政策應(yīng)該關(guān)注的范圍。在本該堅(jiān)決加息的上半年只加息兩次。直到第三季度，CPI指標(biāo)突然三個(gè)月暴漲，突破了106的水平，央行才在下半年連續(xù)加息4次。由于本已滯后的利率政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的效用又存在時(shí)滯，在7、8、9三月連續(xù)加息的情況下，股市已經(jīng)慣性飆升到5500點(diǎn)左右。與此同時(shí)，同樣代表資產(chǎn)價(jià)格的房地產(chǎn)價(jià)格也在不斷攀升，但遲至11月，針對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的金融政策才姍姍來遲，政策發(fā)布后不到兩個(gè)月，美國次貸危機(jī)的嚴(yán)重后果就開始顯現(xiàn)，世界經(jīng)濟(jì)步入下行區(qū)間。

　　今年以來特別是在春節(jié)過后，股市對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其是上市公司盈利水平的悲觀情緒已經(jīng)較為明顯，至今年6月，這種悲觀情緒已經(jīng)非常明顯，股指亦回落到3000點(diǎn)的水平，但今年上半年一段時(shí)間內(nèi)，防過熱仍然是宏觀政策的重要內(nèi)容，6月15日，央行仍然出臺(tái)了上調(diào)存款準(zhǔn)備金率一個(gè)百分點(diǎn)的措施。到8、9兩月月度CPI由107以上暴跌至105以下時(shí)，保增長才成為政策主基調(diào)。

　　自股改以來，我國股市已經(jīng)在很大程度上體現(xiàn)出宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表的功能。遺憾的是，本輪經(jīng)濟(jì)周期從上行的后半段到下行至今，宏觀調(diào)控始終沒有充分體認(rèn)到股市對(duì)經(jīng)濟(jì)的先導(dǎo)作用，而是繼續(xù)依據(jù)滯后的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)——如GDP、CPI等判斷經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。決策依據(jù)的滯后性往往會(huì)影響調(diào)控政策的有效性，因此，當(dāng)前股市的大落一定程度上表明了投資者對(duì)宏觀調(diào)控的信心在減弱。

　　股市、房市等資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)是未來經(jīng)濟(jì)預(yù)期的提前反映，宏觀調(diào)控應(yīng)該更好地對(duì)其未雨綢繆、防微杜漸，更多地站在未來研究和決策當(dāng)下，以避免宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大起大落，從而使金融市場(chǎng)、資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定發(fā)展。

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