聞岳春

　　本輪A股暴跌是多種因素疊加的結果，其中重要原因是大規模大小非限售股解禁期到來后導致的減持套現，大小非限售股解禁后，其極為低廉的成本可保證在任何時候和價位減持套現贏利，這會打破市場已有(流通股東與流通股東博弈)的估值體系，變成產業資本股東與原有的流通股東流通股東的博弈，同時會在短時期內使可流通籌碼的規模成倍增加，造成市場資金供求吃緊，特別是在貨幣政策從緊、經濟放緩的情況下會使得市場資金更加緊張。

　　目前市場各方對如何破解大小非危機態度不一，主要有三種觀點：一種觀點是要求調整目前的大小非政策，通過設立減持特別稅，將大小非解禁期推遲5-10年等措施約束和限制大小非的減持行為，從而舒緩股市所承受的巨大壓力，使市場的解禁行為和減持行為能夠在時間上錯開。而另一種觀點認為對大小非重新設限，違背了股權分置改革的承諾，違背了市場公平原則，應該讓市場自己消化和解決大小非問題。第三種觀點認為，按比例逐年分批解禁，即每年按一定比例，如3%比例對現有的各類限售股權進行解禁。

　　筆者認為，第三種觀點其實與第一種觀點類似：第一種觀點是大小非解禁期推遲5-10年等，按照第三種觀點，實質上是將大小非解禁期推遲30年左右，而其3%的比例不太合理：在數學上用100除以3(100/3=33.33年)，答案是一除不凈的小數；另外對于迄今為止已發行上市的公司的大小非來說，從法律角度看該觀點也難以站住腳，違背了股改或發行上市時對大小非限售股解禁期的承諾，作為大小非也是難以接受的。

　　其實，目前市場參與者對迄今為止已發行上市的公司的大小非解禁對市場的影響不是很恐懼，最恐懼是的按照目前的IPO辦法和大小非解禁規則，會源源不斷地產生規模大量新增加的大小非股票，而且解禁時間只有1-3年。為了徹底解決大小非解禁對市場走暖的隱患。個人建議，按照法不前溯的原則，對迄今為止已發行上市的公司的大小非解禁，仍然遵守原有的規則(本人稱為“老股老辦法”原則)；而對今后IPO的大小非限售股按新的“游戲規則”———每年5%比例對各類限售股權進行解禁(本人稱為“新股新辦法”原則)。

　　為什么用5%比例是因為：100/5=20年，國資委對央企上市公司也有每年只允許5%股權可進行流通的規定：具體是對小非限售股規定1年后可逐步解禁(每年5%，分20年在法律上允許全部流通)；對大非限售股規定3年后可逐步解禁(每年5%，分20年在法律上允許全部流通)。當然，分20年在法律上允許全部流通，實際上股東不一定拋售這些股票。這樣，每一年度解禁規模并不大，市場本身完全可以承受，從而明確市場的預期，提升市場的信心，同時這種方法也會增加大小非的時間成本；另一方面，對于大小非來說也是有利的，因為要實現股權利益的最大化，需要有一個健康穩定發展的市場，而且分20年按比例分批解禁并不是完全限制其解禁流通，大小非也能夠接受的，畢竟相當部分大小非并不想在短時期內完全減持套現，甚至有部分大小非在合適的時間、價格上想增持部分股票。

　　(作者系浙商證券研究所所長、管理學博士）