央行從緊政策下的經濟表現無疑成為政策效應的一面鏡子，直接關乎調控措施的有效性和后續的政策取向。然而近期公布的數據并不十分令人滿意，井噴的貸款增速、再創新高的物價指數均使得剛剛略有放松的從緊神經再度繃緊。盡管市場對受益于物價上漲的資源類和消費類行業報以估值響應，但我們對此類因部分價格上漲引發的“通脹行情”持謹慎預期。

　　⊙上海證券研究所 郭燕玲

　　行情焦點：對結構性通脹的響應

　　2008年年初的物價指數并沒有因為從緊政策和行政管制而下降，1月份CPI和PPI指數分別達到7.1%和6.1%創近年新高。物價的持續上升動力來源于三個方面：一是春節驅動的季節性消費脈沖；二是美元貶值導致的輸入型通脹，且在美元沒有升值預期的前提下，商品價格的走高一時不會逆轉，由此引起的輸入型通脹也就無法消除；三是突如其來的雨雪災害引起的供應不足和需求增加，但災后重建則會刺激需求增加，尤其是基建需求的增加。而從國家統計局公布的具體價格表現來看，采掘工業上漲20.5%，食品類價格上漲10.4%，成為推動物價上漲的主要動力。從品種上看，黑色金屬、原油、煤炭等產品價格上漲幅度居前，無疑也佐證了生產資料價格上升的判斷。

　　因此，從近期的市場特征來看，食品、鋼鐵、煤炭、礦產類股票表現出色，我們認為這是投資者對部分物價上漲帶來的結構性通脹響應，在影響因素沒有消除之前，資源類行業的通脹行情還會延續。

　　行情動力：開閘放進源頭活水

　　繼節前兩只創新型封閉式基金之后，本周又有兩家股票型開放式基金的放閘，以及基金專戶理財業務的放行，基金發行的重啟無疑成為市場環境轉暖的預期。而且從資金角度看，2008年隨著“大非”步入解禁時間周期，在“牛皮行情”中拋售壓力有所增強，二級市場資金需求量明顯上升。由此，場外新增資金尤其是股票型基金的發行對改善資金供求關系具有積極作用。

　　從走勢看，本輪調整行情的止跌企穩與基金放閘時點高度吻合，2月1日證監會審核通過兩只總規模為140億元的創新型基金發行，當日上證綜合指數在跌破4200點后返身向上，重回4500點位置。當然，我們并不能單純將指數走勢歸結于資金單一因素，但資金供應增加對股市的“災”后重建具有正面影響。此外，根據近期的人民幣匯率走勢、實際負利率的趨勢以及國際熱錢流入境內的相關數據分析，從中期看A股市場也并不缺乏資金。因此，資金輸血效應至少改變了投資者對股市調控的擔憂，成為結構性通脹行情得以實現的實際推動力。

　　行情障礙：從緊調控政策不變

　　盡管我們從資金和題材兩個角度對近期的市場做了相對樂觀的判斷，但仍無法擺脫對宏觀經濟數據的擔憂和后續從緊調控政策的預期。美國次級債危機爆發帶來的增長減速警示，中國大面積的雨雪災害帶來的經濟損失，使得管理層對從緊政策取向有所調整，更加靈活的政策取向被市場解讀為適時調控、略有放松的意圖。因此，有關信貸放松、投資放松等預期有所抬頭。但1月份的經濟數據無疑給趨于樂觀的心理澆了一盆冷水，關于堅定不移地遏制通脹，以及堅持不懈地實行從緊政策的觀點旗幟鮮明地為當前的調控政策定調。

　　因此，我們認為短期從緊政策預期不會改變，其中控制物價、控制信貸增速、恢復實際正利率要求、調整出口退稅政策以及嚴防熱錢涌入等等政策預期明顯升溫。這對相關行業諸如金融、證券以及生產要素類企業仍將產生影響，進而制約A股市場的持續走暖。