滬市仍高估一倍？

　　謝國忠：現(xiàn)在的調(diào)整只是屋頂上的風(fēng)波，真正著陸還要等到奧運會開完

　　【背景】 2月1日，滬深股指盤中創(chuàng)出近期新低，滬綜指跌破4200點，一度出現(xiàn)百余只個股跌停的恐慌性情緒。午后，在金融和地產(chǎn)龍頭股穩(wěn)定反彈的帶領(lǐng)下，不少權(quán)重股合力反彈，股指有所企穩(wěn)，最終將跌幅收斂，滬綜指收于4300點上方，個股普跌收市。

　　截至收盤，上證綜指報4320.77點，跌62.62點，下跌1.43%；深證成指報15776.87點，跌80.84點，下跌0.51%。滬深300指數(shù)報4571.95點，跌48.45點，下跌1.05%。兩市個股140只漲、1268只跌。非ST股中，跌停個股約40只。滬市成交976.7億元，深市成交449.4億元，兩市合計成交額較1月31日增多1/4。

　　中石油盤中一度跌至24.01元，最終下跌3.36%，護盤主力由金融、地產(chǎn)龍頭股接棒。工商銀行漲3.06%，中國人壽漲2.26%，整個銀行類板塊以2.12%的漲幅領(lǐng)漲；萬科A漲3.65%，招商地產(chǎn)漲4.74%。跌幅較大的主要是有色金屬、紡織服裝、農(nóng)林牧漁、汽車類、電子信息等板塊，整體下跌逾4%。中小板綜指盤中重挫7.42%，最終下跌3.01%。

　　本周三，滬指在兩年半后第一次跌破年線。有市場人士就此悲觀地指出，跌破牛熊分界線，牛市被終結(jié)。屢屢擊穿整數(shù)關(guān)口，對投資者心理也形成一定打擊。

　　本刊特約經(jīng)濟學(xué)家謝國忠認為，雖然已經(jīng)有所調(diào)整，上海市場還是被高估了一倍。不過，經(jīng)歷上一輪調(diào)整后，中國的股評家們將會拋出其他理由來鼓勵投機者。其最主要的論點是，中國與眾不同。他們會要求投資者對價差抱著“一直朝前走，不要朝兩邊看”的態(tài)度。中國有13億人，其中大概有數(shù)千萬是易于輕信的，只要股評家們能讓這些人相信他們，這個泡沫就能持續(xù)到北京奧運會以后。他說，現(xiàn)在的調(diào)整只是屋頂上的風(fēng)波，真正著陸還要等到奧運會開完。

　　他進一步指出，眼下，全球股票市場已經(jīng)崩盤，許多人將此歸咎于美國的衰退。不錯，這確實是原因之一，但更重要的是全球銀行資本損失引起的流動性萎縮。當商業(yè)銀行向央行借貸時，貨幣就被“創(chuàng)造”出來。過去幾年，全世界的銀行在信貸擴張中獲得了巨大的利潤，它們勁頭十足地擴張資產(chǎn)負債表上的項目，從而向全球金融系統(tǒng)注入了數(shù)量巨大的流動性。

　　他尖銳地指出，這些利潤只是會計上的幻覺。銀行一直靠一些廢紙來博取收益，所以，現(xiàn)在的損失不過是抵消昨日高估的利潤。虛假的利潤導(dǎo)致了流動性過剩和資產(chǎn)價格的高估。當資本金減少，銀行就不得不賣掉資產(chǎn)，付給央行現(xiàn)金以還債。當虛假的貨幣消失，全球資產(chǎn)價格也就恢復(fù)到了正常水平。央行再怎么降低利率，也無法讓這個過程逆轉(zhuǎn)。

　　他特別以香港為例指出，面對全球流動性波動，香港市場總是比較脆弱。香港的希望基于13億中國人來購物的夢想，但事實上卻依賴于國際資金。當全球銀行緊縮資金，香港市場就會受到重創(chuàng)。投資者通過對沖基金兩面下注，導(dǎo)致了市場波動，卻不能根本改變市場價格。當銀行抽出資金，資產(chǎn)價格會發(fā)生調(diào)整，以適應(yīng)更低的流動性水平。1998年香港市場曾經(jīng)崩潰，當時很多人怪罪對沖基金，但最重要的原因，其實是日本銀行機構(gòu)因為本土損失而撤回資金。現(xiàn)在，歷史又重演了。

　　他強調(diào)，目前發(fā)生的一切都是正常的。2007年8月，恒生指數(shù)還在2萬點以下，隨著散戶追隨那些突然出現(xiàn)的“股神”而涌進市場，這一指數(shù)猛沖到了3萬點。相對于一年前的情況，現(xiàn)在的指數(shù)水平是相當合理的。從市凈率來看，港股一點也不便宜。

　　就此，他解釋說，投資者現(xiàn)在感受到的痛苦，與之前的幸福密切相關(guān)。對于金錢問題，人類的心理總不喜歡坐過山車的感覺，投資者更樂于看到一個平穩(wěn)的市場，而不是先漲一倍再跌一半。即使兩個市場最后的收益一樣，感受也會大為不同。這也就是為什么波動的市場中需要有風(fēng)險貼水。

　　他提醒，香港市場還有一個風(fēng)險，那就是保證金交易。許多散戶投資者都是在2007年10月保證金借入最多的時候涌入市場的，而當市場衰退，追繳保證金就會帶來賣出的壓力。正是同一批投資者，還是用借來的錢，推動了香港高昂的樓市。我擔心，未來幾個月香港經(jīng)濟會因為股市和樓市的衰退而受到重創(chuàng)。

　　由于A股和H股價差拉大，A股市場也已經(jīng)開始調(diào)整。以中國石油為例，1月22日其在香港以9.61港元收市，在上海則是26.18元人民幣，也就是說上海的價格比香港高出193%。這個巨大且越來越寬的價格鴻溝，正在損害上海投機者的信心。-

　　作者為玫瑰石顧問公司董事。謝國忠關(guān)于此問題更詳細看法，見2月4日出版的《財經(jīng)》雜志