葉檀 NBD評論員

　　中國證監(jiān)會主席尚福林在16日召開的全國證券期貨監(jiān)管工作會議上說，爭取在今年上半年推出創(chuàng)業(yè)板市場，這是監(jiān)管層首次明確創(chuàng)業(yè)板推出時間。

　　創(chuàng)業(yè)板從動議至今，可用十年磨一劍來形容，至今尚未磨成。

　　創(chuàng)業(yè)板是個倒推出的項目，一是建立多層次資本市場需要創(chuàng)業(yè)板，二是中國的方興未艾的風險投資項目需要創(chuàng)業(yè)板這個出口，三是中國成長期的高科技企業(yè)融資需要創(chuàng)業(yè)板。可以說，沒有創(chuàng)業(yè)板作為接口，中國的風險投資行業(yè)就難以大發(fā)展，總不能所有風投蘊育的快速成長公司都跑到美國納斯達克去上市--創(chuàng)業(yè)市場的實踐、各方面的利益中人，各種力量聯(lián)合推動監(jiān)管部門盡快作出決策。

　　以往創(chuàng)業(yè)板推出的主要障礙，按照證監(jiān)會前副主席屠光紹的說法，是三位一體中缺了兩位，創(chuàng)業(yè)企業(yè)不缺，缺了風險投資(VC)和私募股權(quán)投資(PE)，和創(chuàng)業(yè)板市場。創(chuàng)業(yè)板市場的創(chuàng)設(shè)權(quán)在決策層手中，實際上只缺風險投資和私募股權(quán)投資。

　　獨缺一味的藥現(xiàn)在隨處都是。據(jù)清科研究中心針對中國大陸地區(qū)有活躍投融資記錄的300家創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)的最新調(diào)研顯示，2007年度中國創(chuàng)業(yè)投資市場活躍異常，在2007年前11個月內(nèi)的投資總額已達31.80億美元，比2006年全年投資金額高出78.9%；投資案例數(shù)量也由一年的324個增長為428個，增長幅度為32.1%。國內(nèi)資本市場的活躍和快速增長，刺激了中外創(chuàng)投機構(gòu)紛紛轉(zhuǎn)向A股市場，如從2007年第三季度來看，深圳中小板已成為創(chuàng)投支持的IPO的首選市場。也就是說，上市資源已經(jīng)不缺了，無論是境內(nèi)外的創(chuàng)投機構(gòu)，都樂于在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上市，獲得未來的硬通貨人民幣。

　　設(shè)立創(chuàng)業(yè)板仍然存在障礙，關(guān)鍵就是與中小板的區(qū)隔。我國的中小板市場是個特殊產(chǎn)物，為中小企業(yè)融資而立，顯然不屬于主板市場，與創(chuàng)業(yè)板有類似之處。一旦監(jiān)管體制、上市資源改變，中小板市場很有可能轉(zhuǎn)變?yōu)閯?chuàng)業(yè)板市場。目前一些快速成長企業(yè)就在中小板上市，說明兩者的區(qū)分并不嚴格。

　　推出創(chuàng)業(yè)板后，市場劃分就會產(chǎn)生混亂：既按照企業(yè)規(guī)模大小劃分成中小板市場與大盤股為主的上海主板市場；又按照傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新興產(chǎn)業(yè)劃分為主板與創(chuàng)業(yè)板。

　　這就引申出下一個難題，即制度與監(jiān)管創(chuàng)新的問題。創(chuàng)業(yè)板要求一套與主板不同的監(jiān)管系統(tǒng)，創(chuàng)業(yè)板與主板市場上市資源不同，因此要求效率更高、監(jiān)管更嚴，并且必須建立嚴格的退市制度，也需要做市商制度。海外創(chuàng)業(yè)板除了擁有廣闊的市場資源外，在上市程序方面也十分注重效率和降低市場運作成本，大多實行注冊制和備案制，審批周期較短。

　　創(chuàng)業(yè)板市場與主板市場的主要區(qū)別是：不設(shè)立最低盈利的規(guī)定，以免高成長的公司因盈利低而不能掛牌；提高對公眾最低持股量的要求，以保證公司有充裕的資金周轉(zhuǎn)；設(shè)定主要股東的最低持股量及出售股份的限制，如兩年內(nèi)不得出售名下的股份等，以使公司管理層在發(fā)展業(yè)務(wù)方面保持對股東的承諾。此外，創(chuàng)業(yè)板使用公告板作為交易途徑，不論公司在何地注冊成立，只要符合要求即可獲準上市。

　　如果降低創(chuàng)業(yè)板門檻，擴充上市資源，魚龍混雜之下，會使監(jiān)管成本急劇提升。光是監(jiān)管目前的股市已經(jīng)讓有關(guān)方面不堪重負，加上監(jiān)管與審批體制完全不同的創(chuàng)業(yè)板，情況更加不容樂觀；如果繼續(xù)實行目前的監(jiān)管體制，就與主板市場無異，效率不能保證，創(chuàng)業(yè)板也就名存實亡。并且，如果上市資源過少，另立監(jiān)管系統(tǒng)就屬于行政資源的浪費。全盤照搬納斯達克經(jīng)驗肯定有問題。國外的創(chuàng)業(yè)板有成功與失敗的例子，1997年創(chuàng)立、2003年關(guān)閉的德國新市場倒閉的原因就在于監(jiān)管與上市資源的劣質(zhì)化。

　　既要設(shè)立創(chuàng)業(yè)板，又要節(jié)約目前的行政資源，最好的辦法莫過于將創(chuàng)業(yè)板與中小板市場合二為一，將傳統(tǒng)中大型全部轉(zhuǎn)向主板市場，保留新興的中小企業(yè)與以后的創(chuàng)業(yè)公司合為一體，統(tǒng)稱創(chuàng)業(yè)板，如此劃分清晰，監(jiān)管資源不會在市場的重復(fù)中無謂流費，而中國的創(chuàng)新型企業(yè)、高科技企業(yè)、快速成長企業(yè)與風投公司也找到了一個資本市場的接口。

　　對創(chuàng)業(yè)板的問題設(shè)想得更復(fù)雜一些，在面臨問題時才能更從容一些。創(chuàng)業(yè)板的目的不是造就一批一夜富翁，而是發(fā)展中國的創(chuàng)新企業(yè)，減少對創(chuàng)業(yè)板的情有獨衷，考慮中小板與創(chuàng)業(yè)板的未來命運，才是長遠之策。