筆 夫

　　長江證券將于本周上市的消息再次市場對于券商股的熱情。近兩個交易日，券商股呈現大幅普漲行情。其實，長江證券的上市只不過為券商股行情再度展開提供了一個契機，其真實的原因仍是其內在的價值。

　　在市場正急切尋求估值合理、成長性突出的板塊和個股的時候，筆夫多次提醒大家，一定要關注券商板塊，甚至可以認為，券商板塊是目前兩市中與國際估值水平最接近的板塊，在藍籌股市盈率偏高的情況下，券商股在牛市中的投資價值一目了然。

　　與國際估值水平最接近的板塊

　　目前，從市盈率的情況來看，中信證券、宏源證券、東北證券的2007年動態市盈率均在25倍以下，海通證券市盈率也僅在30倍左右，而從國際上的情況來看，美國券商類上市公司的市盈率一般在10到20倍之間，而亞太地區的估值水平相對較高，野村證券的市盈率在20多倍，大和證券的市盈率為22倍，今年早些時候，花旗集團以108億美元收購日本的投資伙伴日興證券，作價相當於日興市盈率的28倍。而中國臺灣地區券商的市盈率水平更高，平均水平在30至50倍之間。

　　可見，中國券商板塊的整體估值水平總體上與亞太地區水平相當，唯一不同的是，中國的券商行業處于剛剛起步階段，其發展潛力巨大(這一點筆夫在《持續看好券商股的九大理由》一文中已有詳細論述)，券商行業的成長性將伴隨著本輪牛市的整個周期。從亞洲國家和地區在牛市中的表現來看，券商行業的股價往往是幾倍于甚至幾十倍于指數的成長。以韓國為例，在本幣升值的過程中，大盤指數大約上漲5倍，而券商股股價卻上漲了50倍，日本的一些小券商公司，甚至有上漲200倍的紀錄。可見，牛市效應往往會在券商股上集中放大，無窮體現，但是從中國目前券商股漲幅來看，以中信證券為例，2005年牛市啟動之際，其復權價格大約在5元左右，以12月24日股價為例，股價為88元左右，累計上漲幅度不超過20倍，因此，雖然我們感覺確實漲速很快，但如果認識到這個行業的特殊性，也確實是可以理解。

　　券商龍頭股估值應與保險板塊看齊

　　筆夫認為，券商行業在中國是一個方興未艾的朝陽行業，在金融業的地位將會與日俱增，券商的資本擴張才剛剛開始。今年，中信證券、海通證券順利完成增發，融資額分別達到250億元和260元，國元證券也于近日公布宣布了增發計劃，估計融資額將達160元億，而本周長江證券上市后估計也會很快啟動增發方案。券商大規模地增發使得這些公司有了更多的資金投入到網點建設、自營業務以及直投業務等，資本規模的擴大不僅使得券商會打開這些公司的盈利空間，同時也大大增強這些公司抵御風險的能力，使得這些券商的行業周期特性淡化，這些公司可以將新增的資本投向創新業務方面，從而大大降低市場的周期性影響。

　　從未來的競爭格局來看，誰先獲得融資工具，誰就會率先取得領先地位，以中信證券為例，在IPO之前，其規模和贏利能力無法與幾家排名靠前的券商相比，但是IPO之后，中信證券發展驚人，現在已是行業里無可替代的龍頭。海通證券完成增發后，資本規模已排名第二，如果國元證券成功完成增發，將會使這家地方小券商公司一躍成為行業里資產第三名。

　　券商在牛市里就是印鈔機。生產性行業完成增發后，其投入產出周期相當地長，但是，對于券商來說，由于部份資金會迅速地投入地資本市場，因而其效率會更顯著和突出，給股東帶來更大的回報。從這個意義上來看，龍頭券商股的估值水平應該與保險類股票看齊。

　　隨著一批新的券商IPO或者是借殼上市，券商的板塊效應將會增強，由于2008年是股指期貨和創業板推出之年，這些都會有利于券商業績增長，所以可以預見，券商板塊在2008年將會續演一個更加令人興奮的故事。