皮海洲

　　針對(duì)國(guó)家外管局宣布允許國(guó)內(nèi)居民直接對(duì)外投資試點(diǎn)以來(lái)香港股市所表現(xiàn)出來(lái)的“A股化”傾向，我國(guó)政府延緩了港股直通車(chē)的開(kāi)通進(jìn)程。國(guó)務(wù)院總理溫家寶表示，我們不僅要解決內(nèi)地股市存在的問(wèn)題，還得保護(hù)香港資本市場(chǎng)的穩(wěn)定。表現(xiàn)了我國(guó)政府對(duì)香港股市發(fā)展高度負(fù)責(zé)的態(tài)度。

　　之所以舊話重提，是因?yàn)?span id=stock_sh601390>中國(guó)中鐵“先A后H”發(fā)行的緣故。中國(guó)中鐵A股、H股的發(fā)行上市，引發(fā)了筆者對(duì)“先A后H”發(fā)行可能加劇港股A股化傾向的擔(dān)心。“先A后H”的發(fā)股模式顯然是符合A股市場(chǎng)的整體利益的。但我們也得考慮對(duì)香港股市的影響。“先A后H”對(duì)香港股市的影響如何呢？鑒于目前實(shí)行“先A后H”發(fā)行并上市的公司僅有中國(guó)中鐵一家，因此，“先A后H”對(duì)香港股市的影響，我們不妨從中國(guó)中鐵A股、H股發(fā)行與上市后的表現(xiàn)中來(lái)分析。

　　中國(guó)中鐵是一家在質(zhì)疑聲中上市的公司。還在中國(guó)中鐵A股發(fā)行與上市的時(shí)候，市場(chǎng)上就充滿了這種聲音，中歐國(guó)際工商學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)教授丁遠(yuǎn)教授發(fā)現(xiàn)，中國(guó)中鐵上半年現(xiàn)金流為負(fù)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入(折算全年后數(shù)據(jù))減少，利潤(rùn)卻大幅增長(zhǎng)。而這些“極可能是編出來(lái)的”利潤(rùn)，70%以上來(lái)自上一年度的計(jì)提沖回，還有15%則來(lái)自于短期投資收益，去掉這兩大塊，中國(guó)中鐵的利潤(rùn)將大幅縮水90%，從15.45億元減少到1.5億元，依此計(jì)算的中國(guó)中鐵IPO市盈率達(dá)到了300倍之高。因此，丁遠(yuǎn)教授認(rèn)為，中國(guó)中鐵的成長(zhǎng)性是“堆在沙子上”。

　　但出人意料的是，該公司在香港股市的發(fā)行上市獲得了巨大的成功。不僅其公開(kāi)發(fā)售部分獲得208倍超額認(rèn)購(gòu)，而且其H股發(fā)行價(jià)達(dá)到5.78港元，較A股4.8元人民幣的發(fā)行價(jià)格高出近20%。并且，12月7日，中國(guó)中鐵的H股上市當(dāng)天的最高價(jià)達(dá)到了7.5港元，收盤(pán)價(jià)為7.36港元，而本周一、周二，中鐵H股繼續(xù)保持上漲勢(shì)頭，周二的收盤(pán)價(jià)達(dá)到7.89港元，基本上與中鐵A股12月3日上市當(dāng)天的股價(jià)相接軌。而按H股發(fā)行后的總股本208.01億股計(jì)算，2006年中鐵的每股收益為0.079元人民幣，按此計(jì)算中鐵H股發(fā)行價(jià)對(duì)應(yīng)的靜態(tài)市盈率超過(guò)70倍；本周二收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)的靜態(tài)市盈率達(dá)到95倍。即便是按H股發(fā)行后中國(guó)中鐵預(yù)計(jì)的2007年度每股收益0.15元計(jì)算，發(fā)行價(jià)的動(dòng)態(tài)市盈率也達(dá)到了37倍，本周二收盤(pán)價(jià)市盈率也達(dá)到了50倍，較港股的平均市盈率翻了一倍，明顯體現(xiàn)出一種“A股化”的傾向。

　　正是基于中鐵H股這種“A股化”的表現(xiàn)，管理層務(wù)必要對(duì)“先A后H”發(fā)股方式可能引發(fā)的港股A股化傾向保持警惕。畢竟港股A股化并非香港市場(chǎng)之福。盡管我們需要實(shí)行“先A后H”來(lái)維護(hù)A股市場(chǎng)的整體利益，但另一方面，我們也需要對(duì)香港市場(chǎng)的健康發(fā)展負(fù)責(zé)。而要做到這一點(diǎn)，除了要確保上市公司的質(zhì)量以外，更需要將A股的發(fā)行價(jià)格降下來(lái)。只有如此，才能在“先A后H”的發(fā)行模式下，把H股的發(fā)行價(jià)格確定在一個(gè)相對(duì)合理的價(jià)格水平上，同時(shí)也使得H股二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格不至于水漲船高。

　　皮海洲