華林證券研究所副所長 劉勘

　　滬市綜合指數(shù)6000點，以2006年上市公司業(yè)績?yōu)闇剩瑴�深兩市A股靜態(tài)市盈率為71.5倍，(高于2001年6月14日的66.99倍)，以2007年上半年業(yè)績動態(tài)市盈率為48.5倍。衡量股市估值是否合理，風險大小，有否有投資價值，一個通用指標就是這個市盈率。與A股市場歷史縱向比較，還是與周邊股市橫向比較，當前A股市盈率的確明顯偏高，即資產(chǎn)價格偏離資產(chǎn)價值，而引起海內(nèi)外高度關(guān)注，股市“泡沫”各種議論隨之而來，而且成為焦點話題。

　　一些外資投行的經(jīng)濟學家們主張刺破股市泡沫，與此同時，國內(nèi)部分經(jīng)濟學家和股票市場分析人士，也主張股市泡沫早破比晚破要好，甚至警告曰：如果錯失良機，中國經(jīng)濟增長率可能將現(xiàn)在的11%以上下降到8%以下。所以需要認真考量。

　　中國資本品股市泡沫在膨脹已沒有異議，但是我國股市泡沫出現(xiàn)并非是獨特現(xiàn)象，是在美元泛濫，日元多年零利率或超低利率，充當國際貨幣“供款機”，導致全球流動性過剩背景下，發(fā)達國家和地區(qū)過剩資本，向發(fā)展中國家和地區(qū)流動，全球正在進行“財富大轉(zhuǎn)移”，尤其部分資金由美元區(qū)流向石油國家和金磚四國(中國、俄羅斯、巴西、印度)流量最大。近兩年中國股市上漲5倍，印度上漲6倍，巴西上漲7倍，俄羅斯上漲11倍，可見新興市場的資產(chǎn)和資本品股市形成泡沫化趨勢有著共性。

　　我國經(jīng)濟經(jīng)歷30年高速增長，財富積累必然會導致價格(價值)需要重估，正因為如此，人民幣升值是中國經(jīng)濟增長的客觀反映，加之股權(quán)分置改革成功，2007年度開始實施與國際會計準則接近的新會計制度，以及一系列稅收制度改革逐步到位，稱之為制度性“溢價”不斷落實，資本品股市價格上漲是有其合理性，所以講，這輪牛市根本動因是這些主要因素促成的。毫無疑問，支持我國資本市場健康發(fā)展的各種因素沒有發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，股票市場向好格局繼續(xù)保持。

　　當前我國股票市場在如此國內(nèi)外環(huán)境中，所必須經(jīng)歷的發(fā)展階段，那么股市泡沫形成也就難免了，問題是如何看待和處理甚為關(guān)鍵，不僅對股票市場，更是對我國經(jīng)濟協(xié)調(diào)發(fā)展非常重要。

　　從規(guī)模上看，A股市場今年年初8.8萬億人民幣起步，滬市綜合指數(shù)6000點，兩市A股總市值約為28萬億人民幣(流通市值9萬億)，估計剛超過2007年10月當期的國民生產(chǎn)總值，說明證券化率也剛超100%。若以國際有影響的證券市場比較，我們A股市場規(guī)模仍然過小。截止2007年6月底，美國股市總市值超過20萬億美元，日本股市總市值也是A股總市值的約4倍；從家數(shù)上看，美國上市公司超過6000家，日本、英國、加拿大上市公司都在3000家以上，而我國剛超過1500家；從上市公司平均市值看，美國股票市場上市公司平均市值為32.59億美元，日本上市公司平均市值為22.17億美元，而我國上市公司平均市值為8.16億美元；從平均價格看，在紐約證交易所掛牌2800余家公司，目前平均股價約為26美元，兩市A股平均股價18.78人民幣，相當于每股2.5美元，與其相差10倍多，可見我國股票市場規(guī)模、上市公司實力和平均股價，與發(fā)達國家股市相比差距甚大。

　　在美國經(jīng)濟發(fā)展歷史過程中，幾乎所有重大產(chǎn)業(yè)升級都伴隨著資產(chǎn)市場泡沫，可以說，沒有泡沫，就沒有美國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整得以完成和產(chǎn)業(yè)成長的順利展開。華爾街股市近20年來，從2000點左右一直漲到現(xiàn)在14000點，歷經(jīng)1987年全球性股災次日，美聯(lián)儲買入大量國債創(chuàng)造120億美元的流動性，聯(lián)邦基金利率一天內(nèi)下降0.75個百分點；1997年亞洲金融風暴，香港一役打爆美國一些對沖基金，格林斯潘動員資金注資于對沖基金；2001年“9.11”事件，以及擔心互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，美聯(lián)儲開始連續(xù)降息；近期美國爆發(fā)次貸危機，以美國為首的歐洲、日本等發(fā)達國家央行，向市場注資超過3600億美元，防止次貸泡沫破滅。可見美國發(fā)展資本市場方式，清晰的告訴我們：一方面小心翼翼地監(jiān)管維護著虛擬經(jīng)濟的泡沫，使之在可控范圍內(nèi)不至于破滅，為新經(jīng)濟、新科技發(fā)創(chuàng)新源源不斷地輸入資金；當一旦遇到泡沫危機時，就動員一切可以動員的資源來充實泡沫，就形成泡沫---充實----泡沫-----充實循環(huán)發(fā)展虛擬經(jīng)濟邏輯或模式，以此使美國虛擬經(jīng)濟發(fā)展成為全球最大的虛擬經(jīng)濟市場，并且依靠龐大資本市場和金融創(chuàng)新，來推動美國經(jīng)濟發(fā)展和科技進步，始終是全球經(jīng)濟的火車頭，而且領(lǐng)跑于全球科技水平的發(fā)展。

　　所以我們目前，非常值得學習和借鑒美國發(fā)展虛擬經(jīng)濟的經(jīng)驗，如當前股市出現(xiàn)泡沫時，政府監(jiān)管層就動員一切可以動員的資源來充實泡沫，現(xiàn)在讓H股回歸、增發(fā)收購母公司資產(chǎn)實現(xiàn)整體上市、資產(chǎn)注入、吸收合并、并購重組、加快IPO速度、并且準備紅籌股、S股、N股等海外上市公司陸續(xù)回歸A股市場，就是為了吸收流動性充實或做實泡沫。

　　我國是世界最大的發(fā)展中國家，不是資本過剩的國家，需要大量資金，只有通過發(fā)展資本市場，把資金流動性引入到實體經(jīng)濟中去，就要打通貨幣市場與資產(chǎn)市場和資本市場的渠道，把貨幣市場過剩的流動性，疏導到國民經(jīng)濟發(fā)展所需資金的各個行業(yè)或區(qū)域去，尤其是我國正鬧“干旱”的中西部地區(qū)。因此，針對當前流動性過剩，要象愛護我們眼睛一樣愛護，象珍惜我們生命一樣珍惜，千萬不能當作“敵人”來打，要利用全世界資金來推升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。目前股市的泡沫，正是我們大力發(fā)展資本市場，建立多層次資本市場體系的前提條件，是千載難逢的歷史性機遇，必須把握和利用好。正如胡錦濤同志在十七大報告中闡述經(jīng)濟發(fā)展時指出：“優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，多渠道提高直接融資比重”。這是資本市場今后工作的重點，沒有充沛的流動性資金怎么行？

　　建立一個完善、高效、強大的資本市場和金融體系，將是我國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定地增長，能否承前啟后的關(guān)鍵。因為，當今強國無不是金融強國，都是依賴資本市場發(fā)展來推動，20世紀以來，美國經(jīng)濟發(fā)展史，就是一部很好地利用虛擬經(jīng)濟資本市場適度泡沫發(fā)展的歷史。

　　我們千萬不能向20世紀80年代末，當年本幣升值時的日本和臺灣，在我國臺灣新臺幣升值時，臺灣當局為控制股市泡沫，以增收資本利得稅方式刺破了股市泡沫；日本也是在很短時間內(nèi)，將再貼現(xiàn)利率從2.5%很快提高到6.5%，主動刺破了股市泡沫，致使多年的經(jīng)濟成就毀于一旦，同時經(jīng)濟持續(xù)低迷十幾年，付出了沉重的代價。

　　日本股市泡沫被刺破之前，完成了工業(yè)化和城市化，解決了貧富差距的問題。而我國工業(yè)化和城市化正在進行中，倘若此時主動刺破資產(chǎn)市場泡沫，那么工業(yè)化過程的工廠和基礎(chǔ)設施，將很可能成為半拉子工程，城市化過程中出現(xiàn)大量的爛尾樓，貧富差距的拉大，可能會引發(fā)社會不穩(wěn)定，由此可見，帶來的負面影響遠大于當年日本本幣升值時，股市泡沫破滅形成的危害。

　　股票市場泡沫問題，實質(zhì)上是國家經(jīng)濟問題，甚至是國家政治問題。所以，一些國內(nèi)外資投行的經(jīng)濟學家們主張刺破股市泡沫，顯然是不可取的。對待目前股票市場泡沫，只能也必須維護和充實，而不能主動去刺破股市泡沫。

　　我們要象學習美國那樣泡沫---充實----泡沫-----充實，循環(huán)發(fā)展虛擬經(jīng)濟資本市場邏輯和模式，來發(fā)展我國資本市場，盡快把優(yōu)秀企業(yè)、上市資源整合到資本市場上流動，趁機利用股市泡沫，把資本市場做實、做強、做大，并給以市場這樣的預期，假如這樣的預期被市場廣泛接受，金融創(chuàng)新和資本市場崛起的大金融時代就即將到來，就有望建立起一個世界完善的金融市場和高效的資本體系，為我國社會、經(jīng)濟、科技發(fā)展，提供強大的金融與資本支持。