本報記者 夏麗華 謝聞麒

　　上周五，滬深股市雙雙經歷了超過5%的寬幅震蕩，滬市最低跌250余點。就在這一周，滬市股指從國慶長假前的5552點，輕松越過5900關口，直逼6000點高位，在已經高企的基點上，又大幅上漲了6.3%。

　　怎樣看待當前股市的快速上漲和大幅震蕩？

　　理性投資者和專業人士的看法越來越趨于一致：中國股市在創造一個又一個數字奇跡的同時，積聚的風險也越來越大，市場呼喚理性繁榮。

　　國內外通用的衡量股市投資價值和風險的一個重要指標，就是市盈率。一般說來，市盈率與投資風險成正比，即市盈率偏低的市場，風險相對較低；市盈率偏高的市場，風險相對較高。10月12日，以去年年報上市公司業績為基準，滬深證交所上市的A股靜態市盈率已高達87.75倍，遠高于2001年6月14日66.99倍的歷史高位。即便以實施新會計準則后今年上半年的上市公司業績計算，我國股市動態市盈率也達到了49倍。

　　如果放在一個更寬廣的時空維度來看，中國股市的估值水平已經超過了上世紀80年代正處于泡沫時期的日本、韓國和泰國等地股市的估值水平。有機構測算，在目前指數不變的情況下，即便A股上市公司盈利以50%的速度增長，也要連續3年才能將市盈率降到國際市場整體的20倍左右。

　　估值偏高、泡沫堆積，意味著價格嚴重背離價值，而價格偏離價值越遠，未來的修正幅度也可能越大。這就是股市的風險所在。

　　以日本股市為例。日經225指數從1982年9月的7000點，漲到1989年底的39000點，漲幅高達4.63倍。達到高點后，股指快速下跌，僅用2年時間，便跌去了60%。直到今天，日經指數仍不到高點時候的一半。

　　再看臺灣股市。其加權指數從1983年的440點，漲到1990年的12000點，漲幅高達26倍。達到高點后，股指一路快速下跌，僅1年時間就跌去78%，股指從12000點跌到1990年底的2700點附近。

　　分析我國股市快速上漲的主要原因，市場各方比較一致的看法是流動性泛濫。但是，一個主要靠流動性支撐的市場，基礎畢竟是不牢固的。近期美國次級債危機就是一個例證。危機因

房價持續下跌而爆發后，原以為取之不盡的流動性，仿佛在一夜之間銷聲匿跡。信貸鏈條斷裂，貨幣市場利率飆升，股票市場暴跌。流動性的快速撤退造成資金鏈斷裂，資金鏈斷裂又使得危機被數以倍計地放大。

　　目前支撐A股市場的流動性，以開放式基金和中小投資者的直接投資為主，由于買基金的大多是中小投資者，基金實際上就是“集合的散戶”。“5•30”股市震蕩后，許多投資者錯把基金當存款，誤認為投資基金沒有風險，掀起一輪基金搶購潮。大量資金的進入，使得基金不得不大量地被動建倉。而在市場業已高估的情況下，基金只好集中購買為數不多的大藍籌股，以致出現了集中持股的現象。誠如分析人士指出，大量資金的涌入，造成了“基金泡沫”，基金集中持股又吹生了“藍籌泡沫”。比如招商銀行，從中報披露的數據來看，300多只基金有208只持有了招商銀行的股票，基金持有量已超過其流通股比例的50%。

　　毋庸諱言，這種狀況加大了基金自身的風險。因為一旦股價下跌，基金也難幸免。而過于集中的持股，在極端情況下甚至可能出現基金出不來、基民贖回難的局面。大批開放式基金長時間只可贖回不能申購，何嘗不是基金經理們謹慎心態的表現。

　　此外，還有違規進入股市的銀行信貸資金以及國際游資在助長流動性泛濫，但這些資金來得快走得也快。據香港聯交所10月8日披露的文件，9月21日，以“股神”著稱于世的巴菲特第五次減持中石油H股，持有比例已由11.05%下降至6.97%。這個月，新加坡政府旗下投資公司淡馬錫，香港富豪李嘉誠，美國鋁業等境外巨頭都在陸續出售中資公司股票。

　　來自平安

證券的統計研究也表明，目前A股市場的流動性正趨于收緊。10月12日，滬深兩市A股總體表現為資金凈流出，資金合計凈流出228億元。而此前幾日，市場資金流出流入呈現交替出現的格局，這表明早前堅定的做多力量已經開始動搖。

　　除了高速增長的宏觀經濟，支持投資者熱情的另一個重要因素，是對具有中國特色的資產注入和整體上市題材的樂觀預期，并在很長一段時期里掩蓋了上面所說的估值水平過高、流動性泛濫等問題。對此，有市場人士指出，且不說一些傳說中的題材是不確切的，甚至有傳播假信息以操縱股價的，即便一些有資產注入和整體上市計劃的公司，也很可能因股價大幅上漲、重組成本加大而改變計劃。真實的資產注入，或許能夠降低個股的估值水平，但整體市場的泡沫風險不會因此而減少。

　　1997年香港市場的情況提供了一個這方面的警示。當時，以北控、上實和粵海等窗口公司為代表的紅籌股由于大股東注資概念受到市場瘋狂追捧，但金融風暴以后，這類股票有些甚至跌到了只剩零頭。

　　中國股市步入今日之牛市，是我國經濟持續快速增長的體現，是制度性變革釋放出來的動能所致，是市場各方不懈努力和貢獻的結果。但是，牛市不等于沒有風險，牛市更需要理性。要使市場持續、穩定、健康發展，避免大起大落，需要方方面面對來之不易的繁榮局面倍加珍惜與維護。而其中一個十分重要的方面，就是中國

證監會主席尚福林所說的，把風險提示和投資者教育當作一項基礎性建設持之以恒地堅持下去。

　　一部講述美國華爾街故事的金融史書在描述2000年前后美國網絡股泡沫破滅的情形時說，在這場偉大的博弈中，歷史將不會再簡單地重復自己。我們以此祝福中國：盛世股市，理性繁榮。

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