陸媛

　　“我們要進行機制和制度創(chuàng)新，發(fā)掘和配出一大批具有自主創(chuàng)新能力的高成長性公司。”證監(jiān)會一位高層表示。

　　美國納斯達克和韓國科斯達克創(chuàng)業(yè)板市場成功的重要經(jīng)驗在于，成立之時有場外市場向其轉(zhuǎn)板了大批公司：納斯達克市場在1971年設(shè)立時，有250家上市公司從柜臺市場轉(zhuǎn)來；韓國科斯達克市場在1996年設(shè)立時，場外市場為其輸送300多家上市公司。

　　我國場外市場發(fā)展滯后，沒有這么多可供轉(zhuǎn)板的公司。發(fā)展供轉(zhuǎn)創(chuàng)業(yè)板的公司，這成了目前有關(guān)部門的重要工作。

　　券商直投開路

　　券商直接投資業(yè)務(wù)的開閘，是與創(chuàng)業(yè)板相輔相成的。中信證券和中國國際金融有限公司9月10日剛剛獲批成為券商直接投資業(yè)務(wù)試點。

　　一位證監(jiān)會人士講述了券商直投與創(chuàng)業(yè)板的關(guān)系。“在OTC市場(場外交易市場)還沒有發(fā)育的情況下，只有依靠承銷商、保薦人等中介，才能不斷發(fā)掘出更多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)進入創(chuàng)業(yè)板市場。創(chuàng)業(yè)企業(yè)規(guī)模偏小，實力有限，承銷這類企業(yè)所得的承銷費用較少而承擔(dān)的風(fēng)險責(zé)任很大，承銷商等中介的積極性不高怎么辦呢？”他指出，“這給如何使一大批創(chuàng)新型中小企業(yè)脫穎而出，出了一道難題。因此必須在機制創(chuàng)新上尋找出路。比如考慮允許券商或者財務(wù)顧問公司擁有創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股權(quán)，讓中介成為創(chuàng)業(yè)企業(yè)的戰(zhàn)略投資者，使其利益共享，風(fēng)險共擔(dān)，能在承擔(dān)風(fēng)險中取得更大的獲利空間。”

　　投行圈內(nèi)眾所周知，平安證券的專長在于承銷中小企業(yè)。其一位副總表示：“我們在發(fā)掘中小企業(yè)保薦項目的過程中，發(fā)現(xiàn)了很多很好的機會。但是限于直投業(yè)務(wù)的限制，我們白白錯過了這些機會。”

　　在獲得券商直接投資業(yè)務(wù)試點之后，據(jù)中信證券一位副總周二透露，正是定位在中小企業(yè)的直投業(yè)務(wù)上。“最好是一年內(nèi)能上市的中小公司，行業(yè)是不限的。做大項目基本上是沒有意義的，去投資大企業(yè)，我們也獲得不了控制地位，收益也有限。”

　　對于一些風(fēng)險投資、私募股權(quán)基金來說，他們不太擔(dān)心券商的進入。券商目前只能以自有資金投資，中信證券凈資本達400億，因此較有騰挪空間，中金公司凈資本較小，則要面臨增資擴股才能做大直投業(yè)務(wù)的挑戰(zhàn)。券商們希望以后能夠允許募集資金來運作直接投資業(yè)務(wù)。“我們成立子公司之后，可以多次募集設(shè)立不同的基金產(chǎn)品來投資，這樣空間更大。”上述人士表示。

　　券商暫時缺乏直接投資業(yè)務(wù)的管理經(jīng)驗，這或許是風(fēng)險投資、PE們可以稍稍松口氣的地方，深圳創(chuàng)新資本董事長靳海濤公開撰文表示。

　　面對這種爭論，中信證券則認為證券公司做直接投資是有三大優(yōu)勢的。“首先，我們平時有專業(yè)的大批分析師在研究1000多家上市公司，買哪些股票好，這個實力是我們的優(yōu)勢；其次，我們有保薦通道，保障公司在資本市場運作如魚得水；再次，與不知名的創(chuàng)投公司相比較，中信證券的品牌或許是個更好的選擇。”上述中信證券人士表示。

　　對于券商和風(fēng)投資本而言，同樣面臨的最大問題就是股權(quán)的解禁期，鎖定三年或者一年還是上市后馬上可以退出？這需要上市規(guī)則的修改。

　　誰是創(chuàng)業(yè)板的孵化器

　　目前的場外市場規(guī)劃中除了包括代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)之外，還有哪些層次？三板市場與產(chǎn)權(quán)交易所之間如何對接？是否可以在產(chǎn)權(quán)交易所基礎(chǔ)上發(fā)展更低層次的OTC市場？

　　目前，天津所呼吁的全國性場外市場平臺尚未在津?qū)崿F(xiàn)落地，而證監(jiān)會、深交所正在提倡把代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展為全國性的統(tǒng)一場外交易平臺，使其成為創(chuàng)業(yè)板的后盾。

　　代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)由來已久，但成效有限。1992年和1993年，全國證券自動報價系統(tǒng)(下稱“STAQ系統(tǒng)”)和全國電子交易系統(tǒng)(下稱“NET系統(tǒng)”)作為法人股的流通市場開始運行，但因后來運行中出現(xiàn)的一些問題，兩系統(tǒng)分別于1999年9月9日和10日被關(guān)閉，原掛牌公司流通股股東也隨之失去了相應(yīng)的股份交易場所。為妥善解決兩系統(tǒng)掛牌公司流通股股份的轉(zhuǎn)讓問題，2001年6月12日，證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)業(yè)務(wù)試點辦法》，代辦股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)業(yè)務(wù)正式啟動，證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)也隨之誕生。

　　2006年1月16日，證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價轉(zhuǎn)讓試點辦法》及相應(yīng)配套規(guī)則，股份報價轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)正式開始運作。2006年1月23日，北京世紀瑞爾技術(shù)股份有限公司作為首家園區(qū)公司在代辦系統(tǒng)掛牌。股份報價轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的推出，極大地擴展了代辦系統(tǒng)的功能，使得代辦系統(tǒng)步入了一個新的發(fā)展階段。

　　但目前代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的情況不容樂觀，有待改革。目前代辦系統(tǒng)的掛牌公司質(zhì)量參差不齊，投資風(fēng)險較大，截至9月12日的市值為167.8億元，與滬深兩市相比較可謂九牛一毛。所有掛牌公司中，數(shù)量最多的是退市公司，但其資產(chǎn)和財務(wù)狀況都比較差；園區(qū)公司雖然資產(chǎn)和盈利狀況較好，但整體數(shù)量較少，在代辦系統(tǒng)中所占比例不大；原STAQ、NET兩網(wǎng)系統(tǒng)公司的情況介于二者之間，投資風(fēng)險也相對較大。

　　代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)被期待成為創(chuàng)業(yè)板的孵化器。在證監(jiān)會8月份舉辦的“資本市場自主創(chuàng)新與發(fā)展戰(zhàn)略研討會”上，科技部黨組成員張景安表示，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)應(yīng)該成為創(chuàng)業(yè)板的孵化器，成為未來三板建設(shè)的核心，待條件成熟后，通過轉(zhuǎn)板機制進入

　　對于創(chuàng)業(yè)板公司資源儲備的問題，一位官員則提出，擴大和深化代辦股份轉(zhuǎn)讓試點，進一步完善和提升代辦系統(tǒng)的功能，擴大試點范圍，逐步覆蓋到具備條件的其他國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，未上市的高新技術(shù)企業(yè)。