時衛干

　　高盛入股美的電器一事，從最初董事會提出方案、股東大會批準、商務部批準到最終證監會否決，歷經時間超過一年。方案被否決，既在意料之中，又是意料之外。

　　說在意料之中，是因為相比于美的電器現在將近40元的股價，高盛入股美的電器不到5元的價格實在過低，如果此方案獲批，高盛可坐獲近50億元。說是意料之外，是因為此前商務部已經批準了高盛入股方案，美的電器增發最難的政策關已經闖過，但沒想到最終被證監會所否。

　　近年來，中國政府開始高度關注外資并購中國企業尤其是行業龍頭企業，而對外資并購可能影響

中國經濟安全的擔憂之聲亦此起彼伏。盡管美的電器是電器行業的龍頭企業，但一則電器行業是完全競爭的行業，二則美的電器的市場份額等各項指標并未觸及去年8月份由商務部等6部委聯合發布的《外國投資者并購境內企業暫行規定》的界限，因此，商務部放行高盛入股美的電器亦是情理之中。單純就高盛入股美的電器而言，這純粹是一項財務投資，的確與經濟安全無關。

　　但是，美的電器定向增發方案被證監會否決，或許說明證監會對此前盛行的定向增發這一上市公司融資方式的反思，更有可能由此而向市場釋放新的政策信號。

　　2006年以來，因為報批過程快捷、易于操作、融資成本較低等原因，定向增發逐漸成為上市公司融資的重要方式。因為定向增發往往與流入新的優質資產相關，有助于提升上市公司質量，監管部門當然樂于鼓勵上市公司定向增發。據不完全統計，滬深兩市1450余家上市公司中，已有400家已經實施或公告即將實施定向增發。

　　因為種種原因，一直到今年7月，證監會才下發《關于上市公司做好非公開發行股票的董事會、股東大會決議有關注意事項的函》，上市公司定向增發才算有了明確的實施依據，但實踐中依然存在許多問題，可能會損害中小股東利益，集中表現在定向增發的信息披露、定價基準、關聯交易、操縱股價等方面，而其中以定價基準問題尤甚。

　　根據規定，定向增發價基準日包括董事會決議公告日、股東大會決議公告日與發行期首日等三種，其中如果認購對象為控股股東及關聯方或境外戰略投資者、鎖定期36個月的話，可選擇董事會決議公告日為定價基準日。但是，因為2006年以來暴漲的股市，許多股票在近一年來股價都翻了幾倍，高盛入股價便是一個典型案例，其定向增發價只有當前市價的10%多點。以這樣低的價格增發新股，可能會稀釋股東權益、促使股價下跌，從而對流通股股東造成比較大的利益損害。

　　監管部門提出的三種定向增發定價標準，在成熟市場中其實亦無不妥，因為在成熟市場中股價不可能出現如此劇烈之上揚。但2006年底以來中國股市增長速度之快，出乎了包括監管層在內的意料，如此快速增長，給定向增發帶來了各種現實難題。

　　盡管定向增發給提升上市公司質量、改善上市公司業績等帶來巨大好處，但定向增發混亂的定價依據以及停牌披露不規范、向關聯方輸送利益、回避要約收購義務、會計信息失真、操縱股價等諸多弊端，也到了無法忽視、回避的地步。證監會否決美的電器定向增發方案，不僅可視為對此前上市公司定向增發監管政策的一種修正，更借此向市場傳遞出加強定向增發監管、保護中小投資者合法利益的決心。

　　(作者為中國社科院博士)

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