劉勁

　　因為“中國股”是股票，相對發行國債來說，可以減低國家財政的風險。如果經濟增長快，分紅的能力就大，紅利就發得多；如果經濟增長慢，分紅的能力就低，紅利就發得少。因此，“中國股”的投資人將會和國家財政共擔經濟增長的風險

　　我的發行“中國股”(國家股票)構想，在5月25日《第一財經日報》評論版發表后，引起一些反響。學術界和業界的不少朋友，致電給我，討論其理論依據和操作問題；也有人表現出對此的些許疑問抑或誤讀。這都有助于對問題的進一步深入思考。現在，我除了表示感謝之外，特作以下幾點解釋。

　　總體構想

　　簡單地來說，“中國股”是一種與中國國民生產總值掛鉤的金融

證券。這就是把國家看成一個上市公司，“中國股”就是中國國家這個特殊公司的股票。此股的持有人，可根據合約，定期獲得與中國國民生產總值成正相關的股票紅利。“中國股”這個構想的根本出發點，是在于給央行提供一個有效的穩定金融市場的工具。在目前股市急趨泡沫化的情況下，“中國股”這個工具就顯得更有必要性。央行現有的工具都只能調節貨幣的供應量或基本利率，而“中國股”卻可以用來調節金融市場的風險溢價。

　　紅利與控制權

　　有人詰問：國家怎么能像公司一樣分股賣掉呢？有人甚至擔心，國家會不會受控于“中國股”的股東們。可以看出，持這種疑慮的人，是對股票的經濟理解心存一種思維定勢，認為所有股票都應同時擁有對現金流(紅利)的擁有權和投票權(或控制權)。但我們知道，沒有任何經濟理論說這兩種權利，在任何情況下，都缺一不可，必須共存。就像公司可以發行沒有投票權的股票一樣，“中國股”當然也可以，而且一定會這樣。我們所設想的“中國股”，只保留對現金流的擁有權，而不含任何控制權。紅利能不能發下來唯一的保障，是國家和政府的信譽。在這點上，“中國股”和國債沒有區別。

　　與國債的區別

　　既然“中國股”的紅利由發行合約來決定，國債的利息也由發行的合約來決定，那么兩者又有什么不同呢？根本的不同在于有無風險。國債的利息和回報都沒有風險，持債人如果長期持有，所有的利息和回報都是事先約定好的，既不可能多拿，也不可能少拿。所以國債利率是“無風險”利率。“中國股”則不同，它有風險，因為它的紅利，是隨著國民生產總值的上漲而漲，隨著國民生產總值的下跌而跌的。在這點上，“中國股”和上市公司的股票沒有質的區別。但因為投資人在“中國股”上承擔了風險，在市場定價上就會要求它比國債利率更高的回報，多出的這部分就是風險溢價。

　　央行一個重要的調息手段是對國債的市場買賣。在其他情況不變的情況下，如果央行出手買國債，國債的價格就上升，利率就下降；如果央行出手賣國債，國債的價格就下降，利率就上升。加上“中國股”的市場買賣，央行可以分別調節基本利率和基本利率之上的市場總體風險溢價。此所謂用兩條腿走路。

　　因為“中國股”是股票，相對發行國債來說，可以減低國家財政的風險。如果經濟增長快，分紅的能力就大，紅利就發得多；如果經濟增長慢，分紅的能力就低，紅利就發得少。因此，“中國股”的投資人將會和國家財政共擔經濟增長的風險。

　　風險波動的可調性

　　“中國股”的具體操作可以有很多方式。上次我在文章里只提出一個具體的構想：比如，:我們可以設定每股每年獲得國民生產總值的十萬億分之一作為紅利，2006年中國的國民生產總值大約是20萬億元，十萬億分之一就是2元。如果2007年國民生產總值增長到22萬億元，這一年的紅利就是2.2元。隨著中國國民生產總值的漲跌，中國股的紅利也跟著漲跌。

　　對此有人認為，因為國民生產總值的漲跌幅度有限，這樣可能導致“中國股”的風險波動太小，從而不能吸引風險投資者。這個問題很容易解決。首先，雖然短期的紅利波動會比較小，但長期的國民生產總值增長仍有很大的不確定性，因此會帶來正常的股票式的價格波動。再者，如果想增大“中國股”波動性，我們可以輕易地在合約里加一點金融杠桿。比如，我們可以設定，“中國股”的紅利只有在國民生產總值增長在7%(中國長期增長的底線)以上才發放，如果增長在7%以下，當年紅利為零，就不發放了。這樣，通過金融杠桿，我們可以輕易地使“中國股”達到理想的波動性。

　　“中國股”保留了

　　市場的積極作用

　　“中國股”的構想，是充分考慮了政府對于經濟應該介入多少和怎樣介入的問題。政府應盡量少用直接的行政手段，應盡量用市場的辦法來進行宏觀調控。直接的行政手段必然造成價格的扭曲，從而引起對資源的低效率利用以及對行政權力的濫用。對經濟里的微觀問題，很難想象政府官員能比市場里的行家里手做出更好的決定，因此微觀的經濟問題都應留給市場。政府對經濟的調控最好是在宏觀的層面上。

　　同樣的道理，對市場風險溢價的宏觀調控不應使用個股或股指。原因是，個股甚至股指，在經濟體中都太具體，占的權重都太小。對這些金融產品的市場操作，必然帶來價格的扭曲和經濟利益的不公正分配。而有了“中國股”，卻可以通過對它的市場操作，調節市場的總體風險溢價，為各種具體的風險投資提供一個定價基準。這和債券市場的宏觀調控沒有什么兩樣。當各國央行在調節利率時，除行政手段外，市場操作的首選對象都是國債，而不是公司或其他的非國有債券。插圖/劉飛

　　(作者為美國加州大學洛杉磯分校終身教授，長江商學院中國商業研究中心研究學者)

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。