散戶主導(dǎo)市場，機構(gòu)跑輸大盤，這樣的混亂現(xiàn)象讓機構(gòu)們的投資策略也出現(xiàn)了混亂，同樣面臨著投資思路的洗牌。不過無論看多看空，在市場的震蕩中，機構(gòu)投資者們均轉(zhuǎn)而尋求更為安全的藍籌股作為目標(biāo)。

　　文/本刊記者 馮慶匯

　　A股市場的散戶資金比例如今高達60%到70%。今年以來，新股民賺的比老股民多，散戶賺的比機構(gòu)多，整個市場幾乎陷于混亂。尤其是在股指快速站上4000點之后，機構(gòu)的投資策略也出現(xiàn)了混亂。

　　是相信“群眾的眼光雪亮、力量無窮”還是堅持價值投資理念？機構(gòu)們的意見由此分為兩派，看多、看空者均理由充分，不過相同的是，在市場的震蕩中，機構(gòu)投資者們均轉(zhuǎn)而尋求更為安全的藍籌股作為目標(biāo)。

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戶型市場的困惑

　　在基本面符合預(yù)期的背景下，資金再次成為了市場的主導(dǎo)，開戶人數(shù)的驚人增加以及新入市資金結(jié)構(gòu)的變化對市場的推動作用明顯。從最新的開戶數(shù)據(jù)來看，來自居民儲蓄的資金并沒有任何枯竭的跡象，中國股票市場正式進入全民投資時代，而全民投資市場的表現(xiàn)也令不少機構(gòu)感到困惑。

　　一些基金公司投資人員在接受記者采訪時表示，目前機構(gòu)相對謹慎，而個人投資者投資熱情極度高漲，基于不同的投資邏輯，個人投資者比例的提升開始使市場的有效性降低，對遵循價值投資思路的基金來說，投資的前瞻性難度加大。

　　以現(xiàn)在每天開戶18萬戶為參考，假設(shè)每戶投入資金為5萬元，則每天流入市場的資金將達到90億元，等于每天有一個新的基金入市。因此，不少機構(gòu)認為，短期市場的波動更多得取決于個人投資者，除非機構(gòu)投資者達成一致的預(yù)期才能與之抗衡。市場正進入一個令人困惑的發(fā)展階段。

　　從資金面角度來看，不少機構(gòu)投資者認為A股繼續(xù)沖高的可能性很高。中海基金在其最新的投資策略報告中認為，來自居民儲蓄的資金還沒有枯竭的跡象。與99-01年牛市相比，目前個人投資者直接持有的流通市值比例達到65%，而2001年股市最高點時，這個數(shù)字是89%。盡管機構(gòu)的力量今非昔比，但是兩個比例的巨大差異，仍然暗示居民們還有能力繼續(xù)買入股票。

　　不僅如此，央行披露的住戶部門的金融資產(chǎn)構(gòu)成顯示，在上一輪牛市的2000年，證券類資產(chǎn)與居民存款的比例是1:3，而今這個比例是1:4.5。如果證券類資產(chǎn)達到居民存款的1/3，意味著居民們的證券資產(chǎn)將從目前的3.8萬億進一步提高到5.7萬億。資金很可能將繼續(xù)流入市場，這一點對市場將是有利的支撐。

　　另一方面，隨著A股市場嚴重的“散戶化”，投資風(fēng)格也發(fā)生了巨大的變化。基金經(jīng)理們對于市場上的低價股，績差股受到投資者熱捧，多少感到有些無奈。一位基金經(jīng)理向記者坦言，從控制風(fēng)險的角度說，基金決不可能介入績差股這類完全與價值投資背離的品種，然而這些股票瘋狂的上漲方式，卻令人感到多少有些看不懂。“群眾的力量是強大的”，這位基金經(jīng)理無奈的表示。

　　該基金經(jīng)理認為，個人投資者不斷積極入場，一方面不斷推高市場，另一方面讓低價股顯著戰(zhàn)勝高價股，這一狀態(tài)可能將持續(xù)一段時間。“在一系列可能改變散戶化特征的政策、事件中，我們認為，最有效的手段之一——股指期貨可能近期不會出臺。股指期貨的出臺可以促使市場調(diào)整，也能一定程度改變市場的投資風(fēng)格，不過可能因為管理層的謹慎，這一衍生品種可能會推遲出臺。”

　　后市看法差距甚遠

　　在股市估值整體偏高的情況下，基金經(jīng)理們對市場積聚的系統(tǒng)性風(fēng)險最為擔(dān)憂。市場過于快速的上漲令多數(shù)機構(gòu)投資者短期內(nèi)如坐針氈。市場將繼續(xù)上行還是加速調(diào)整，機構(gòu)投資者的看法似乎差距甚遠。

　　以操作靈活著稱的私募基金無疑是最好的例子。記者近來詢問了多家私募基金公司，部分私募基金積極看多后市，幾乎從年初至今一直保持滿倉。某私募基金經(jīng)理向記者表示，后市在短暫調(diào)整后上漲到4500到5000點沒有懸念。但也有經(jīng)理看空后市，至今倉位仍保留在20%到30%左右。甚至極個別案例已經(jīng)全部清倉。從操作思路來說，這些基金均傾向于精選個股，挖掘安全邊際較高的品種。

　　某私募基金經(jīng)理向記者表示了對于政策風(fēng)險的擔(dān)憂。“市場從998點上漲至4000點僅用了兩年時間，其間幾乎沒有經(jīng)過充分的調(diào)整，獲利盤聚集。而另一方面，多方還在繼續(xù)擴大戰(zhàn)果，這種上漲路徑明顯觸動了監(jiān)管層的神經(jīng)，政策風(fēng)險釋放的可能性將隨著市場的進一步上漲而越來越大。因此，市場短中期系統(tǒng)性風(fēng)險的釋放可謂一觸即發(fā)，這個驅(qū)動因素很可能是政策風(fēng)險的釋放，結(jié)合市場累積的獲利盤其獲利空間已經(jīng)非常之大，市場可能在繼續(xù)上漲一段后迎來一波中級調(diào)整。”

　　該人士認為，從市場的估值水平來看，這一輪中級調(diào)整總體下跌的空間將相對有限。“我們不排除市場在快速下跌后持續(xù)涌出的獲利盤打出的股指瞬間低點比大多數(shù)人預(yù)計的要低，但這輪中級調(diào)整無論是從市場未來繼續(xù)健康發(fā)展的角度，抑或短中期出現(xiàn)絕佳投資買點的角度來說，機遇大于風(fēng)險。”

　　在唱空派中，QFII無疑是當(dāng)仁不讓的主角。QFII份額近兩月以來也首次出現(xiàn)凈贖回現(xiàn)象。在不久前舉辦的論壇上，里昂證券中國研究部主管劉煒表示，根據(jù)證交所的數(shù)字模型來進行保守估計的話，中國股市的散戶比例起碼已經(jīng)達到了65%～70%，這個數(shù)字在全世界所有市場中是最高的。從過去十幾年的經(jīng)驗來看，散戶比例達到如此高的水平通常是市場見頂?shù)囊粋�非常明顯的標(biāo)志。

　　劉煒說，“最近賺錢的都是新開戶的人，他們中有些人賺的甚至比一個懂A股的基金經(jīng)理還多。而機構(gòu)投資者顯然預(yù)料得到市場即將見頂，我們可以看到所有的投資機構(gòu)包括保險公司、共同基金、QFII、社保基金現(xiàn)在都在大量沽售，而不是買入。”

　　不過，來自國內(nèi)金融機構(gòu)的人士似乎并不傾向于這種看法。某位基金經(jīng)理認為，上證綜指接下來有望沖擊4400點。“滬深300指數(shù)的07年市盈率從目前的32倍提高到35倍。1季度盈利超預(yù)期增長，推動了分析師自下而上繼續(xù)提高盈利預(yù)測。比如申萬，對全部A股2007年凈利潤增速預(yù)期從原先的33%提高到40%，2008年凈利潤增速從原先的27%提高到35%。如果簡單認為市場市盈率能夠提高到2008年凈利潤增速(短期PEG＝1)，就表明市場市盈率仍然有望提升10%。”

　　不過該人士也認為，沖高后的調(diào)整壓力可能加大。“建議投資者關(guān)注類似股指期貨時間表、加息預(yù)期、國家外匯投資管理公司成立、QDII等事件。”

　　對于劉煒提及的散戶比例過高，也有基金經(jīng)理認為，散戶比例高歷來都是中國股市的國情，其占比最低時也有50%之多，更不用說在近期新開戶數(shù)猛增的情況下，其比例有所提高是自然的。

　　該人士表示，“判斷股市目前是否已是中期頂部更重要的應(yīng)該是看其股價是否已被高估。就目前市場的動態(tài)市盈率而言，應(yīng)該還在可接受的范圍之內(nèi)，目前只能說市場上已經(jīng)很難找到被明顯低估的股票了，雖然有些題材股的確已被高估，但市場整體的估值水平仍算合理。再加上資金面目前較為充裕的情況短期不會改變，就此判斷股市已是中期頂部為時過早，仍需要進一步觀察。”

　　回歸藍籌

　　在市場系統(tǒng)性風(fēng)險增強的情況下，機構(gòu)對藍籌的偏愛相當(dāng)明顯。

　　中海基金認為，長期而言，代表中國股市最具有投資價值的藍籌股的上漲才剛剛開始，股指期貨的推出必然將是市場的結(jié)構(gòu)良性化，市場的兩極分化在所難免，只有業(yè)績才是公司的價值根本，回歸基本面是一個必然的趨勢，類似每個行業(yè)的龍頭，萬科、寶鋼、招商銀行等，長期持有是分享中國股市，中國經(jīng)濟最佳的方法。

　　上投摩根也認為，從策略上說，目前不得不考慮價格高估的風(fēng)險轉(zhuǎn)而尋找更安全的相對低估的藍籌概念股票以抵抗?jié)撛诘南到y(tǒng)性風(fēng)險。

　　個股方面，看好房產(chǎn)、保險、醫(yī)藥的公司逐漸增多。多家基金公司表示，未來行情回歸

人民幣升值的可能性極大。在貨幣升值的過程中，地產(chǎn)股將是引領(lǐng)行情的“長跑冠軍”。雖然宏觀上的緊縮性政策對

房地產(chǎn)行業(yè)存在負面影響，但相較于市場需求，尤其是貨幣升值所導(dǎo)致的資產(chǎn)增值，其負面影響幾乎可被完全抵消。

　　同時，由于目前我國經(jīng)濟處于升息的環(huán)境，考慮投資收益的上升，保險相比銀行在金融中的配置價值明顯提升。

　　另外，也有幾家基金公司特別指出，從月度累計數(shù)據(jù)來看，醫(yī)藥行業(yè)利潤增速自2006下半年環(huán)比穩(wěn)步回升，進入2007年超越收入增速，結(jié)束了近18個月利潤增速低于收入增長的局面。基于對2007年增長超預(yù)期及中醫(yī)藥行業(yè)消費升級的樂觀判斷，醫(yī)藥行業(yè)值得特別關(guān)注。

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