葉檀 每經(jīng)評(píng)論員

　　股市一則以喜，一則以憂，喜的是股市市場(chǎng)價(jià)值取向的調(diào)控措施越來(lái)越清晰，憂的是金融股與資本市場(chǎng)互相激揚(yáng)，加大了股市的泡沫隱憂。

　　恐高情緒作祟，股市傳言頻發(fā)。

　　但管理層顯然認(rèn)為，加大上市進(jìn)度、加強(qiáng)金融創(chuàng)新給投資者提供更多的投資渠道、嚴(yán)格監(jiān)管是更好的去泡辦法。這代表了以資本市場(chǎng)改革為起點(diǎn)的新市場(chǎng)觀正在形成，即政府不再對(duì)資本市場(chǎng)設(shè)定人為風(fēng)險(xiǎn)警戒線，而代之以市場(chǎng)的平衡手段。這與1995年國(guó)債期貨風(fēng)波出臺(tái)后叫停金融期貨的方法，顯然有天壤之別。

　　這不僅體現(xiàn)在中信銀行、交行以及今年紅籌股回歸A股的熱潮中，也體現(xiàn)在久聞樓梯響的股指期貨的緊鑼密鼓的準(zhǔn)備工作上，上海銀行間同業(yè)拆放利率基準(zhǔn)短期融資券將推出試點(diǎn)，市場(chǎng)輻射范圍正逐步擴(kuò)大，有關(guān)部門急于實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化的心態(tài)躍然而出。

　　最新的信息來(lái)自于上證所。上海

證券交易所近日發(fā)布公告，修改交易規(guī)則中涉及價(jià)格限制幅度的部分條款，將新股上市首日等無(wú)價(jià)格漲跌幅限制

股票的集合競(jìng)價(jià)申報(bào)價(jià)格限制范圍，從發(fā)行價(jià)(或前收盤(pán)價(jià))的50%至200%，調(diào)整為發(fā)行價(jià)(或前收盤(pán)價(jià))的50%至900%。上證所冒著有些個(gè)股上市首日會(huì)遭遇非理性溢價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，修改交易規(guī)則提高新股上市首日的定價(jià)效率和套利空間，一方面表明管理層對(duì)當(dāng)前股市行情的認(rèn)可，另一方面也說(shuō)明在一步到位的市場(chǎng)定價(jià)與溫水煮青蛙式的定價(jià)之間，他們寧愿選擇前者，以提高市場(chǎng)定價(jià)效率。

　　我國(guó)的金融市場(chǎng)相比經(jīng)濟(jì)體量而言仍然滯后，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)保爾森本周談到中國(guó)時(shí)表示：“他們的金融市場(chǎng)相對(duì)于其經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)是欠發(fā)達(dá)的”。但與中國(guó)市場(chǎng)化的歷程比，中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展有時(shí)還有超前之嫌。比如股指期貨就是國(guó)外去工業(yè)化時(shí)代的產(chǎn)物，而我國(guó)正處于重工業(yè)化時(shí)期，金融機(jī)構(gòu)脫下行政馬甲不久，就要搭上國(guó)際快車，以老爺車的根底進(jìn)行大提速，因此人們的擔(dān)心不是沒(méi)有道理的。起碼這些超過(guò)國(guó)外十倍以上的存貸差的贏利模式就是保護(hù)的產(chǎn)物，而不是競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)，在貸款大幅增加的前提下不良貸款風(fēng)險(xiǎn)被隱藏，一旦經(jīng)濟(jì)處于緊縮狀態(tài)，這些就會(huì)水落石出。

　　總體而言，我國(guó)內(nèi)部市場(chǎng)的承受能力應(yīng)該與市場(chǎng)化的步伐相匹配，例如保證金交易在監(jiān)管力度不到位之前對(duì)保證金交易持慎重態(tài)度，就是一個(gè)可行的選擇。在形式上的市場(chǎng)化創(chuàng)新花樣百出之際，要提醒的是，逐步取消對(duì)于國(guó)內(nèi)銀行的保護(hù)性舉措也是市場(chǎng)化的核心議題之一。

　　金融機(jī)構(gòu)大量上市惡化了我國(guó)的流動(dòng)性過(guò)剩。金融股在資本市場(chǎng)舉足輕重的重要地位，占總市值的40%上下。中信銀行與交行即將登陸A股市場(chǎng)，城商行上市躁動(dòng)不已。

　　一方面央行發(fā)行央票、提高準(zhǔn)備金率、加息對(duì)沖貨幣流動(dòng)性，另一方面，銀行又有資金從資本市場(chǎng)上滾滾而來(lái)，這可能導(dǎo)致兩方面的不良后果。

　　一是銀行的貸款沖動(dòng)無(wú)法抑制，今年第一季度的貸款數(shù)量足已說(shuō)明這一點(diǎn)。更要害的問(wèn)題在于，在銀行存貸差贏利模式受到保護(hù)的情況下，銀行缺乏內(nèi)在的創(chuàng)新激勵(lì)機(jī)制，并且在投放貸款時(shí)，不一定能遵照效率優(yōu)先的原則，一味追求大公司大項(xiàng)目成為常態(tài)。

　　另一后果是流動(dòng)性過(guò)剩的放大效應(yīng)導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)萎縮，金融機(jī)構(gòu)之間互相持股，銀行、券商與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)互為依托，甚至一些實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)也設(shè)立投資公司熱衷于賺快錢，激蕩起巨大的資產(chǎn)泡沫。將于本周五上市的中信銀行掀起申購(gòu)熱潮，凍結(jié)15000億元資金，解凍之后銀行間同業(yè)拆借利率仍然居高不下，市場(chǎng)對(duì)資金的渴求可見(jiàn)一斑。

　　搞垮資本市場(chǎng)的不是金融創(chuàng)新手段，而是瓦解實(shí)體經(jīng)濟(jì)，讓資本市場(chǎng)高懸于半空，上不著天，下不著地，自然只能像牛頓的那只

蘋(píng)果那樣下墜。管理層資本市場(chǎng)的創(chuàng)新、監(jiān)管與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率兩手都要抓，兩手都要硬，謹(jǐn)防被自己制造的泡沫所吞噬。

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