尤旭東

　　先說一個段子。去年八月份也是多空分岐比較嚴重的時候，當時在國內一個著名的證券論壇，一場激烈的多空論戰正爭斗得不亦樂乎。8月18日央行突然決定加息。公布消息時，論壇的空頭司令正在外面喝酒，聽到消息大喜過望，扔下酒杯就返回論壇召開空頭慶功大會。后來呢？加息之后的走勢大家都看到了，一個低開高走然后就踏上漫漫牛途。此空頭司令的ID在論壇也就此消失。

　　這一次央行宣布加息，情形與上次頗為類似：同樣的多空分岐嚴重，同樣的媒體大肆渲染、形同末日，同樣的金融專家、財經觀察家們紛紛發表談話，認為是“實質性利空”，“大盤將向下突破”等等，所不同的，是當今的大盤指數比上次高出一倍，開盤后的市場走勢卻比上次更加強勁！

　　問題出在哪兒呢？

　　教科書上都是這樣寫的：加息的影響體現在：一方面，(

存款利率)加息造成入市資金緊張，減少股市增量資金供應，對股市構成負面影響；另一方面，(貸款利率)加息增加企業成本，降低上市公司利潤，對股市構成負面影響。所以說空頭的論據似乎是有道理的。

　　然而實證研究卻表明，加息與

大盤走勢的相關性并非像大家想象的那樣簡單。就拿美元利率變動對美國股市的影響來說：從1987年至今，美國聯邦基準利率大致經歷升息、降息、升息、降息、升息的5個階段。具體的升降息周期對美股走勢的影響情況如下：自1987年1月至1989年5月，美國聯邦基準利率上升幅度達62.5%，但是道瓊斯指數的漲幅也達到15%；1989年6月至1994年1月，美聯邦基準利率下調幅度達到約70%，道瓊斯指數的漲幅達到63%；　1994年2月至2000年12月，美聯邦基準利率上升幅度高達117%，可在這期間卻出現美國股市罕見的大牛市，道指漲幅高達172%！　2001年1月至2004年5月，美聯邦基準利率下挫幅度約為85%，道指的跌幅也達到3.99%；2004年6月至2006年3月，美聯邦基準利率上升幅度高達375%，道指漲幅7.1%。由此可見，加息與大盤走勢的相關性并不明顯，而且多次出現利率加、大盤漲的情況。

　　影響大盤走向的原因從來就是繁雜而不是單一的，一個因素的變化往往又會帶來諸多因素的變化，并在各自的角度和力度對大盤走勢構成影響。這就是為什么從來沒有人能夠持續正確地預測大盤趨勢，為什么巴菲特的恩師格雷厄姆在臨終前發出那一記驚世感言的原因！

　　學過哲學的朋友都知道，我們看問題要抓主要矛盾。那么影響市場走勢的主線又在哪呢？是加息嗎？去年以來國內三次加息之后的大盤走勢已經可以輕易地否定這一點。那么，又是什么呢？如果我們將人民幣匯率中間價對美元的走勢圖與上證指數走勢圖一起相互疊加，就可以發現，人民幣匯率升值趨勢與上證指數上漲走勢之間非常相似，這兩者走勢圖形之間的波動曲線斜率也具有驚人的相似性。如果說這是把握A股市場發展的脈絡，并不為過。結合本幣升值時期股市上漲的國際經驗看，只要未來人民幣匯率升值的大趨勢不變，那么未來A股市場將會繼續呈現大漲小回的波動趨勢。這是問題的的核心和主線。

　　此次央行加息是為了控制信貸規模、抑制投資增速的反彈，防止通貨膨脹，保持宏觀經濟快速、平穩、均衡增長，那么，是否收緊了流動性呢？答案是未必。因為加息會強化

人民幣升值預期，進而帶來外資進一步涌入，加之持續貿易順差的推動，外匯占款投放的貨幣將繼續多增，會進一步加大流動性泛濫，進一步抬高人民幣資產價格。

　　由此可見，沒有意識到人民幣匯率升值趨勢對A股市場走勢所具有的巨大的、實質性影響，是導致空頭屢屢出現誤判的最直接原因。

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