黃棟

　　長期以來，內地資本市場產品創新的步伐始終較慢，但隨著中國銀行、工商銀行、中國人壽的上市，A股市場邁入藍籌時代，市場規模正空前壯大。未來市場的進一步活躍和發展，離不開金融產品創新，大批優質藍籌股的涌現，為資本市場的產品創新提供了穩固的基石。

　　從一些新產品運行情況來看，市場接受創新產品的基礎已經具備。最有代表性的新產品就是股票權證。股改權證以及作為再融資工具的股本權證，都受到了投資者的歡迎。由于兼具投資和投機特性，交易成本低廉，且能夠作為套期保值、風險對沖、豐富投資策略的工具，權證的市場需求非常廣泛，機構投資者和普通個人投資者都大量參與其中。短短一年多的時間，權證板塊年成交額已經達到近2萬億元，超越香港而成為全球最活躍的權證市場，這充分反映了內地市場對新產品的巨大需求和市場潛力。

　　國內經濟正快速發展，居民收入日益增長，對于財富管理的需求也逐漸增強。單一的債券或者股票已經無法滿足投資者需要，市場迫切需要具有更廣泛風險和收益特征的產品。除了權證以及即將推出的股指期貨外，國內資本市場還有很大的創新空間。

　　從國際上看，金融產品創新浪潮此起彼伏，除了早已成熟的期貨、期權、互換產品外，匯率、指數、利率、個股或一籃子股票、基金、商品及上述工具之組合等構成的結構性產品發展異常迅速。這些產品的興起，在于它們能為投資者提供許多傳統投資產品所不具備的優勢。以結構性產品為例，它能夠為投資者提供參與傳統投資產品所不能涉及的投資標的，比如一籃子股票；其次，可以為投資者定制在既定風險承受范圍內的投資計劃；另外，通過產品結構還可以達到分散風險和資產最優配置的目標。事實上，國內商業銀行已經推出了部分與匯率、海外利率或股票掛鉤的結構性產品。隨著A股市場藍籌股時代的來臨，也有必要推出與A股市場掛鉤的創新產品，讓更多的投資者分享中國經濟發展的成果。

　　必須進行產品創新已逐漸成為市場共識，但是采取什么樣的發展道路還存在著爭論。縱覽國際市場金融產品創新的發展路徑，存在著市場力量自發推動與政府推動兩種選擇，前者以美國、英國為代表，后者以韓國、新加坡為代表。相比較而言，在國內這樣的新興經濟體，創新的收益尚不足以彌補高額成本，造成私人創新的動力不足，而政府的介入、推動可以使新金融產品市場迅速發展起來，需求也會相應被帶動起來，需求的擴大進而會誘發私人創新的動力。事實上，新加坡、韓國等新興國家或地區，由于政府推動，其金融衍生品交易量很快超越了一些發達國家，在世界金融衍生品市場上占據了重要的一席之地，這對我國金融產品創新具有一定的借鑒意義。

　　不過，國際經驗不能代表全部。作為新興加轉軌的國家，我國具有更多的特殊國情，金融產品創新必須在實踐中推進，采取邊干邊學的態度。金融產品創新必然是在管制與開放、理論與實踐中不斷前進的，即使在最發達的市場也是如此。現階段，對于那些國際范圍內較為成熟產品，對于那些具有較強風險控制能力的金融機構而言，在開展創新業務時，可以采取未經法律明確禁止的業務品種均可以開發的做法。對于那些不是十分成熟，有可能帶來系統性風險的金融產品，則采取逐個審批的方式加以規范。

　　以股票現貨市場為基礎進行產品創新，反過來也會促進股票市場發展。對A股市場流動性的實證研究表明，A股市場股票價差較小，但是深度不夠，流動性低于發達市場和一些新興市場，原因之一在于與現貨市場對應的衍生產品市場極不發達，從而影響了定價效率和流動性。隨著機構投資者比例的增加，保險公司等長期投資者的不斷進入，對藍籌股的長期持股需求在增加，藍籌股很有可能面臨流動性不足的境地。因此有必要未雨綢繆，按照國際經驗，推動以藍籌股為標的股票的衍生產品創新步伐(如ETF、備兌權證、期貨、期權等)，以大大提升藍籌股的流動性。比如在香港，僅備兌權證發行人的對沖活動就為標的股票增加了10%的交易量。可以預期，一個包括現貨及各種衍生品的多層次產品體系，將不斷提升A股市場的吸引力，推進市場健康平穩發展。　　　　(作者單位：東方