只要亞洲國家中央銀行能夠重視巨額外匯儲備的問題，就可以通過貨幣政策的調整來避免流動性問題引起的經濟災難。那么，無論是2006年5、6月間的全球資本市場收縮，還是近期的泰國金融動蕩都不會對亞洲金融環境造成太大影響

　　 Jonathan Anderson/文

　　我是在飛機上閱讀《經濟學人》雜志上這篇叫做《躁動中的世界》的文章的。文章講的是近來熱錢大量流入泰國，傷害了該國的資本控制能力。在我看來，這篇文章的深意在于探討全球資本過剩帶來的流動性問題。泰國的遭遇將給它的鄰國提個醒，它們早晚也要面對類似的問題。

　　從泰國的例子可以推導出一些問題。首先，泰國的貨幣政策是否存在失當之處？其次，當前經濟的流動性有多強，又怎樣來衡量全球的流動性問題？在我看來第二個問題更值得推敲。

　　從本幣供應解釋亞洲流動性

　　當前全球流動性和25年前相比有了很大增長。那么，如此強勁的流動性增長來自何方呢？

　　從美國經濟增長和通貨膨脹速度來看，美國貨幣供應量不可能有很大變化。這樣看來，增長的動力就很清楚了，它們主要來自于亞洲中央銀行外匯儲備的急劇上升。

　　按照這個趨勢，我們可以輕松得到一個結論：亞洲中央銀行瘋狂地增加外匯儲備，然后造成過多的貨幣流入全球市場，進而對利率和資本市場造成了深刻影響。

　　最為重要的是，它讓世界經濟變得非常脆弱，資產借助熱錢的炒作而升值，許多經濟泡沫也相隨而生。如果中央銀行都收緊銀根的話，泡沫就可能破碎，美妙的經濟幻象也會隨之消失。

　　但事實上，美國的貨幣供應和各國外匯儲備是沒有辦法放在一起計算的。外匯儲備的增加是通過外匯兌換實現的，美元外匯儲備的增加并不會增加全球貨幣的供應量。

　　不妨這樣想想：如果亞洲國家的中央銀行增加1萬億美元的儲備，全世界的美元貨幣供應量增加了嗎？答案是，當然沒有。因為只有美聯儲才有資格印制新的美元鈔票，所以當亞洲各國央行買進美元，它們所做的只是改變已經存在的美元的所有權，而那些美元還依然在美國流通。

　　可以這樣解釋美國和亞洲中央銀行之間的國際支付。進口亞洲貨物的美國就好像負債人，亞洲中央銀行就好像債主。亞洲中央銀行得到的美元儲備就好比美國寫下的欠條，而不是貨幣。因此，全世界的美元供應量并沒有太大改變。

　　到這里，細心的讀者肯定會指出，每當亞洲的某一家中央銀行大幅增加外匯儲備的時候，那么該國的貨幣供應量也會同步上升，從而造成經濟過熱。這樣，亞洲的美元儲備和貨幣供應量就形成了相關性。

　　按照這樣的說法，美元的供應量確實增加了，而經濟流動性也因此受到了影響。

　　如果這種說法正確，那么結果將會很有意思。但遺憾的是，這種說法站不住腳。

　　從2000年到2006年，亞洲國家央行的外匯儲備增加了2.2萬億美元，照著剛才那種說法，亞洲基準貨幣將會以同樣的倍數增長。實際上，亞洲基準貨幣儲量只上升了6500億美元，連儲備增加的30%還不到。

　　到底發生了什么，才產生了這樣的情況？

　　非常簡單，中央銀行通過一系列措施減少了貨幣的流動性。中央銀行可以出售政府債券，發行短期融資券，增加準備金數量。

　　從中國就可以看出中央銀行的調控能力。中國基準貨幣的上升速度遠遠低于其外匯儲備增加速度。除了中國以外，其他亞洲國家也都在干同樣的事情。日本也許是亞洲國家中惟一的例外。在最近的5年里，日本并沒有過多采取貨幣政策，這主要是因為日本的美元儲備增長速度比較穩定。

　　簡要地說，我的看法就是，應該用亞洲國家本國貨幣供應量來解釋亞洲流動性變化，而不是從美元儲備增加來看待這個問題。

　　但是如果這么干的話，就找不到任何理由來支持泰國熱錢的增加。因為最近5年美國M2和亞洲M2的總和不但沒有上升，還有所下降。到底是《經濟學人》胡說八道，還是另有原因？

　　需求變化推動的流動性過剩尚在控制中

　　究竟流動性對于外匯儲備居高不下的亞洲國家會產生什么樣的影響，我想可以用最簡單的供應和需求平衡理論做出很好的解釋。

　　建立一個圖標，縱軸表示利率，橫軸表示貨幣總量，另外用一條垂直的直線來表示貨幣供應量，而用一條斜線表示遞減的貨幣需求量。

　　第一種情況是，由于出口增加而兌換回的大量外幣，中央銀行將會印制大量鈔票從而增加貨幣供應量。這種情況下貨幣供應量增加了但是貨幣需求量并沒有變化。供給曲線向右移動，造成利率下降，再由利率下降引發流動性過剩。下降的利率提升了對于產品和服務的需求，資產相應升值(上圖)。我稱這種情況為“流動性過剩表現Ⅰ”。

　　第二種情況是，中央銀行并不對出口的增加做出反應，仍然保持穩定的貨幣供應量。而由于貨幣流通的相對緊缺，造成了經濟開始放緩，對于資金的需求也相應減弱。供給曲線沒有任何變化但是需求曲線向左移動，出現了流動性過剩問題，再由過剩的流動性引起利率下降，也會刺激潛在的對于貨物和服務的需求，進而造成資產升值(下圖)。我稱之為“流動性過剩表現Ⅱ”。

　　第一種情況受供給情況變化驅動，利率降低說明中央銀行印制了過多的鈔票；而第二種情況則是受到需求情況變動，利率降低是信貸需求減弱的反映。

　　雖然它們都會造成流動性增加、利率降低和資產升值，但事實上，這兩者對于經濟體的影響是非常不同的。

　　首先，在第二種情況中，經濟實際上并沒有出現過熱，流動性增加和利率降低只是因為需求的相對不足；而第一種情況則完全不同，它將同時出現經濟過熱和資產升值過快的問題。

　　其次，也是最重要的區別。第二種情況下的經濟體遠比第一種情況下的經濟體要來得穩定，這也是我在這篇文章想著力指出的——第二種情況之所以會出現流動性過剩只是因為央行沒有采取任何針對性的行動，因此一切都還在央行的控制之中。

　　而第一種情況已經造成經濟運行環境的變化，中央銀行也很難在短期內收緊銀根，只能聽憑利率緩慢上升，直到經濟恢復正常。也就是說，央行根據出口增加發行了過多貨幣，才是流動性增加的真正癥結所在。